Обзор
Решение Ondo Finance заменить запланированный блокчейн первого уровня на Ondo Network — это не просто технический редизайн. Оно отражает более широкий сдвиг на рынке реальных активов: выпуск токенизированных ценных бумаг больше не является единственным значимым конкурентным преимуществом. Поскольку токенизированные казначейские облигации, акции и фонды становятся более доступными, более сложной задачей становится создание рынков, где учреждения могут использовать эти активы в качестве залога, совершать крупные сделки конфиденциально, управлять рисками и проводить расчеты по транзакциям в цепочке. Таким образом, Ondo Network знаменует переход от токенизации как бизнеса по выпуску к токенизации как инфраструктуре финансового рынка.
Ключевые выводы
Ondo отказался от обычного блокчейна первого уровня, потому что публичное исполнение цепочки конфликтует со скоростью и конфиденциальностью, необходимыми для профессиональной торговли.
Ondo Network разделяет частное высокоскоростное исполнение и публичное расчетное и верификационное обеспечение блокчейна.
Ondo Perps — первое приложение, позволяющее токенизированным реальным активам служить залогом для бессрочных фьючерсов.
Стратегическая цель больше не заключается в простом выпуске большего количества RWA, а в захвате активности в области залога, ликвидности, торговли, расчетов и управления рисками.
Модель по-прежнему сталкивается с существенными рисками, связанными с доверенными средами исполнения, децентрализацией аттестаторов, оракулами, дизайном ликвидации, ликвидностью и регулированием.
От Ondo Chain к Ondo Network
Ondo представил Ondo Chain в феврале 2025 года как блокчейн первого уровня с доказательством доли, специально созданный для институциональных реальных активов. Первоначальный дизайн был направлен на сочетание доступности публичных блокчейнов с функциями соответствия разрешенных сетей. Запланированные функции включали разрешенных валидаторов, безопасность сети на основе RWA, встроенные ценовые оракулы, проверку резервов, институциональную связь, омниканальный обмен сообщениями и нативную поддержку использования токенизированных активов в DeFi. Теоретически объединение этих функций в одной цепочке дало бы эмитентам и финансовым учреждениям выделенную среду для токенизированных рынков капитала. Первоначальное объявление Ondo позиционировало сеть как основу для выпуска, торговли, кредитования, управления залогом и кросс-чейн распределения.
Разработка Ondo Perps выявила более насущную проблему. Публичный блокчейн получает доверие, распределяя выполнение транзакций и проверку по нескольким узлам, реплицируя состояние и делая активность наблюдаемой. Эти свойства ценны для расчетов, но они могут быть контрпродуктивными для институциональной торговли. Реплицированное выполнение добавляет задержку, в то время как прозрачный поток заказов и позиции могут раскрывать стратегии, создавать риски фронт-раннинга и затруднять для регулируемых фирм выполнение обязательств по конфиденциальности и наилучшему исполнению. Поэтому Ondo пришел к выводу, что создание еще одного обычного блокчейна первого уровня напрямую не решит узкое место, с которым столкнулось его первое крупное торговое приложение.
Ondo описывает новую модель как эволюцию, а не отказ от первоначальной миссии. Это различие имеет значение. Компания не отказалась от ончейн-расчетов или проверяемости; она отказалась от предположения, что выполнение, проверка и расчеты должны происходить в одной и той же среде. Ondo Network перемещает чувствительную ко времени торговую активность в специализированный уровень исполнения, сохраняя публичные блокчейны как надежную инфраструктуру расчетов и фиксации состояния. На практике Ondo рассматривает блокчейн как один из компонентов финансового стека, а не требует, чтобы он выполнял все функции.
Как Ondo Network разделяет исполнение и расчеты
Ondo Network выполняет логику приложения конфиденциально внутри защищенных анклавов, обычно связанных с доверенными средами исполнения. Эти аппаратно-изолированные среды предназначены для предотвращения просмотра или изменения конфиденциальных данных внешними сторонами, включая операторов инфраструктуры, пока выполняется одобренное программное обеспечение. Распределенный набор аттестаторов проверяет, что анклав выполняет авторизованный код, и помогает подключить его результаты к публичным блокчейнам. Переводы активов рассчитываются в цепочке, и архитектура в конечном итоге предназначена для фиксации расчетного состояния в публичном реестре, создавая постоянную запись, отдельную от процесса исполнения. Техническое объяснение Ondo утверждает, что такое разделение может обеспечить производительность, близкую к централизованной бирже, не требуя от пользователей передачи custody или публичного раскрытия своих позиций.
Архитектуру можно понимать как три специализированных уровня. Анклав обрабатывает быстрое и конфиденциальное исполнение; аттестаторы проверяют программное обеспечение и среду исполнения; а публичные блокчейны обеспечивают окончательные расчеты по активам и неизменяемую запись состояния. Ondo также предлагает открывать подписанные журналы исполнения для независимых наблюдателей, которые могут воспроизводить активность и оспаривать недопустимые переходы состояний. Со временем стимулы доказательства доли могут поддерживать эти роли проверки и наказывать нечестное поведение. Сеть сегодня не является блокчейном, но может постепенно приобретать свойства блокчейна по мере того, как аттестация, мониторинг и безопасность становятся более распределенными.
Эта структура напоминает модульное направление, уже заметное в более широкой индустрии блокчейна. Роллапы разделяют выполнение и расчет, системы доступности данных специализируются на публикации данных транзакций, а системы доказательств позволяют одной среде проверять вычисления, выполненные в другой. Ondo применяет аналогичный принцип к институциональным рынкам, но уделяет приоритетное внимание конфиденциальности и производительности выполнения. Результат — не обычная публичная цепочка и не централизованный механизм сопоставления. Это гибридная архитектура, пытающаяся объединить частные вычисления, распределенную проверку, некастодиальный контроль активов и публичные расчеты.
Почему Ondo Perps — стратегическая отправная точка
Ondo Perps — первое приложение, построенное на Ondo Network. Оно предназначено для обеспечения круглосуточной торговли бессрочными фьючерсами, позволяя при этом использовать токенизированные реальные активы в качестве залога. Это стратегически важно, потому что полезность залога может создать более устойчивый спрос, чем просто эмиссия. Токенизированное казначейство или акция, которые просто представляют экономический интерес, остаются в первую очередь продуктом для хранения. Как только тот же актив может поддерживать маржинальные позиции, кредитование, хеджирование или структурированные продукты, он становится продуктивным финансовым залогом и может генерировать активность на нескольких уровнях рынка.
Токенизированные активы также могут повысить эффективность капитала для пользователей, имеющих доступ к традиционным рынкам. Инвестор может в конечном итоге сохранить интерес к токенизированному казначейству или долевой позиции, используя ее для поддержки отдельной сделки с деривативами, вместо продажи актива и конвертации выручки в обычный маржинальный инструмент. Для платформы это создает потенциальную ценность через депозиты залога, объем торгов, ликвидации, ставки финансирования и расчеты. Для пользователей, однако, выгода зависит от консервативных дисконтов по залогу, надежного ценообразования, глубокой ликвидности ликвидаций и четкого учета таких событий, как дивиденды, дробление акций, закрытие рынков и приостановка торгов.
Рынки бессрочных контрактов — сложное первое испытание, потому что они быстро выявляют слабые места. Система должна обрабатывать ордера с низкой задержкой, поддерживать точные расчеты маржи, непрерывно обновлять цены и ликвидировать позиции до того, как убытки превысят доступный залог. Эти требования усложняются, когда залог привязан к базовому рынку, который не торгуется непрерывно. Собственные раскрытия продукта Ondo отмечают, что ликвидность может снижаться, спреды расширяться, а цены токенов отклоняться от базовых ценных бумаг в нерабочее время. Токенизированные активы, таким образом, не устраняют ограничения операционного графика и определения цены традиционных рынков только потому, что токены могут перемещаться в цепочке. Документация продукта Ondo прямо указывает на эти риски в нерабочее время.
Конкуренция в RWA выходит за рамки эмиссии
Первая фаза роста RWA была сосредоточена на размещении активов в цепочке. Платформы конкурировали через регуляторные структуры, качество резервов, дистрибьюторские сети, поддерживаемые юрисдикции и количество доступных токенизированных продуктов. Эти факторы остаются важными, но успешная эмиссия все чаще становится входом в более крупную борьбу. Следующий уровень конкуренции касается того, что пользователи могут делать с активами после их выпуска: где они могут торговать, могут ли они быть заложены в качестве залога, насколько эффективно они могут быть переданы между сетями и могут ли учреждения получить доступ к знакомым рыночным функциям без принятия ограничений публичной цепочки.
Ondo уже создала значительную базу эмиссии и дистрибуции. В мае 2026 года компания сообщила, что Ondo Stocks превысила 1 миллиард долларов общей заблокированной стоимости, достигла 18 миллиардов долларов совокупного объема торгов и предлагает более 260 токенизированных американских акций и ETF на Ethereum, Solana и BNB Chain. Она также сообщила о доле рынка более 70% среди эмитентов токенизированных акций, ссылаясь на RWA.xyz. Это цифры, сообщенные компанией, но они иллюстрируют, почему следующим ограничением Ondo может стать уже не доступность токенизированных продуктов. Стратегический вопрос заключается в том, как преобразовать растущую базу активов в функционирующий рынок капитала. Обновление Ondo за май 2026 года предоставляет соответствующие цифры.
Это меняет источник конкурентного преимущества в отрасли. Эмитент может получать комиссии за выпуск и управление активами, но торговая сеть потенциально может захватить большую часть финансового жизненного цикла через исполнение, финансирование, услуги залога, управление рисками и расчеты. Ликвидность создает собственные сетевые эффекты: трейдеры предпочитают площадки с лучшими ценами и более глубокими книгами, а маркет-мейкеры — площадки с большим потоком ордеров и многоразовым залогом. Если Ondo сможет подключить свои токенизированные активы к этим функциям, ее продуктовый портфель станет сложнее для копирования, чем набор оберток, представляющих традиционные ценные бумаги.
Где Ondo Network может получить ценность
Ondo Network может стать координационным уровнем, связывающим токенизированные активы, трейдеров, маркет-мейкеров, кастодианов, блокчейны и традиционных поставщиков ликвидности. Компания утверждает, что инфраструктура не ограничивается бессрочными фьючерсами и может поддерживать спотовые рынки, кредитование, структурированные продукты и расчетные рельсы. Каждое приложение увеличивало бы полезность одного и того же актива и потенциально концентрировало бы больше ликвидности в экосистеме Ondo. Вместо того чтобы полностью зависеть от спроса на отдельные токенизированные продукты, Ondo могла бы выиграть от многократного использования этих продуктов в различных финансовых операциях.
Переход также снижает важность владения отдельным Layer 1 как самоцелью. Новые цепочки сталкиваются с дорогими требованиями безопасности, ограниченной начальной ликвидностью, фрагментированными пользователями, рисками мостов и необходимостью убедить разработчиков и учреждения принять другую среду выполнения. Ondo Network теоретически может проводить расчеты через существующие публичные блокчейны, размещая свою дифференциацию в торговом уровне. Это позволяет Ondo достигать активов и пользователей на нескольких цепочках, не заставляя рынок мигрировать на новую базовую сеть.
Это не означает, что публичные блокчейны стали менее важными. Их роль становится более узкой и, возможно, более защищенной: хранение активов, обеспечение переводов и предоставление независимо проверяемых расчетов. Сеть исполнения конкурирует по производительности и дизайну рынка, в то время как устоявшиеся блокчейны обеспечивают безопасность и распространение. Стратегическая ставка Ondo заключается в том, что самая ценная позиция в стеке RWA может принадлежать платформе, координирующей ликвидность и обеспечение между цепочками, а не оператору другого универсального реестра.
Чем Ondo Network отличается от существующих рыночных моделей
По сравнению с централизованной биржей, Ondo Network стремится позволить пользователям сохранять контроль над активами и проверять, что одобренное программное обеспечение исполнения произвело зафиксированный результат. Централизованная площадка обычно контролирует хранение, сопоставление, внутренние записи и расчеты, требуя от клиентов доверять балансу и операционному контролю оператора. Разделение исполнения и ончейн-расчетов в Ondo может уменьшить некоторую концентрацию контрагентов, хотя практический уровень защиты будет зависеть от того, как обрабатываются выводы, экстренные процедуры, сбои аттестации и спорные переходы состояний.
По сравнению с полностью ончейн-децентрализованной биржей, Ondo жертвует универсальной прозрачностью исполнения в обмен на конфиденциальность и меньшую задержку. Этот компромисс может привлечь учреждения и профессиональных маркет-мейкеров, которые не хотят, чтобы позиции и поток заявок были публично видны. Это также снижает композируемость в момент исполнения, поскольку другие смарт-контракты не могут обязательно проверять или взаимодействовать с частным состоянием в реальном времени. Поэтому Ondo должна доказать, что пост-трейдовая верификация и публичные расчеты обеспечивают достаточную прозрачность без воссоздания доверительных допущений централизованной площадки.
По сравнению с эмитентами RWA, сосредоточенными в основном на выпуске и погашении, Ondo строит вертикальную интеграцию во вторичную рыночную инфраструктуру, окружающую ее продукты. Это может укрепить распространение и полезность обеспечения, но также вводит дополнительную операционную и регуляторную сложность. Выпуск актива, управление рынком деривативов, управление маржой и координация расчетов являются различными видами деятельности во многих правовых системах. Техническая интеграция не объединяет автоматически их регуляторный режим.
Основные риски, которые Ondo еще предстоит решить
Первый крупный риск — зависимость от защищенных анклавов. Доверенные среды выполнения могут защищать конфиденциальные вычисления, но их безопасность зависит от аппаратного обеспечения, прошивки, процедур удаленной аттестации, управления ключами и отсутствия эксплуатируемых побочных каналов. Утверждение, что выполняется только одобренный код, должно быть независимо проверяемым, и системе нужен надежный ответ, если провайдер анклава, программный компонент или криптографический ключ скомпрометированы. Расширение набора аттестаторов может уменьшить зависимость от одного оператора, но децентрализация должна измеряться через фактический контроль над обновлениями, ключами, коммитами состояний и процедурами восстановления.
Второй риск — рыночная инфраструктура. Обеспечение токенизированными активами требует надежных цен, консервативных параметров риска, ликвидных путей ликвидации и четкой обработки корпоративных действий. Токенизированная акция может торговаться непрерывно, даже когда ее базовая биржа закрыта, создавая периоды, когда референтные цены устарели или доступная ликвидность ограничена. Большие разрывы при повторном открытии базового рынка могут быстро изменить стоимость обеспечения. Поэтому Ondo Perps должны управлять как непрерывным кредитным плечом в стиле криптовалют, так и разрывами традиционных рынков.
Третий риск — ликвидность. Техническая производительность не может сама по себе создать глубокие рынки. Ondo понадобятся конкурентоспособные маркет-мейкеры, надежный доступ к базовым активам, эффективные площадки для хеджирования и достаточный органический спрос, чтобы торговая активность не стала зависимой от субсидий. Наконец, регуляторная граница может быть более значимой, чем архитектура. Ondo Stocks предоставляют экономический доступ к базовым ценным бумагам, но сами не являются акциями, ETF или АДР, на которые они ссылаются, и доступность остается ограниченной юрисдикционными ограничениями. Добавление кредитных деривативов и перекрестного обеспечения может ввести дополнительные требования к лицензированию, раскрытию информации, защите инвесторов и рыночному поведению.
Отказывается ли Ondo от блокчейна или уточняет свою роль?
Решение Ondo лучше понимать как перераспределение функций, а не отход от блокчейна. Первоначальное предложение Ondo Chain пыталось объединить выпуск, верификацию, безопасность, соответствие требованиям, оракулы, мосты и выполнение приложений в одном специализированном Layer 1. Ondo Network сужает проблему, размещая частное, чувствительное к задержкам выполнение в защищенных анклавах, распределенную верификацию с аттестаторами и расчеты по активам на публичных блокчейнах. Цель остается прежней — ончейн-рынок капитала, но компания больше не рассматривает отдельный блокчейн как необходимый центр этого рынка.
Более глубокий вывод заключается в том, что конкуренция в сфере RWA становится соревнованием рыночных структур. Токенизация актива создает его цифровое представление; она не создает автоматически ликвидность, эффективное обеспечение, профессиональное исполнение или надежные расчеты. Ondo делает ставку на то, что эти последующие функции будут определять, какие платформы сохранят долгосрочную ценность. Если модель сработает, Ondo Network может превратить компанию из эмитента токенизированных активов в более широкого институционального поставщика торговли и расчетов. Если она провалится, вероятными причинами будут не нехватка токенизированных продуктов, а недостаточное доверие к модели исполнения, низкая ликвидность, слабый контроль рисков или нерешенные вопросы регулирования.
Заключение
Разворот Ondo показывает, что рынок RWA созревает и выходит за рамки вопроса о том, какие активы можно токенизировать. Более важный вопрос заключается в том, могут ли эти активы поддерживать ликвидные, частные, капиталоэффективные и верифицируемые рынки. Разделяя исполнение и расчеты, Ondo Network пытается сохранить сильнейшие свойства публичных блокчейнов, одновременно удовлетворяя требованиям институциональной торговли. Его успех будет зависеть от того, смогут ли защищенные анклавы и распределенная аттестация обеспечить надежную верификацию, сможет ли Ondo Perps привлечь устойчивую ликвидность и примут ли регуляторы финансовый стек, охватывающий токенизированные ценные бумаги, маржинальную торговлю и мультичейн-расчеты.
Предупреждение о рисках: Эта статья предназначена только для информационных целей и не является инвестиционной рекомендацией. Цифровые активы и токенизированные финансовые продукты связаны с существенными рыночными, ликвидностными, технологическими, контрагентскими и регуляторными рисками. Читателям следует проводить самостоятельное исследование и оценивать свои индивидуальные обстоятельства перед принятием финансовых решений.
