Morgan Stanley obniża rating Circle: czy USDC traci na znaczeniu?

Morgan Stanley obniżył cenę docelową Circle z 106 do 38 dolarów, powołując się na tokenizowane fundusze rynku pieniężnego, kurczącą się podaż USDC oraz przyszłość przychodów o niższej marży, co rodzi trudniejsze pytanie: czy jakikolwiek pojedynczy emitent stablecoinów może obronić swoją ekonomikę.

Wprowadzenie

Circle wszedł na giełdę na początku 2026 roku z tezą, która brzmiała prosto: USDC był infrastrukturą rozliczeniową, a firma emitująca drugiego co do wielkości stablecoina pobierałaby opłaty za każdy dolar, który przez nią przepływał. Akcje wzrosły o ponad 120% od lutego do marca, gdy analitycy William Blair nazwali USDC „kluczową szyną rozliczeniową” i prognozowali rosnący udział w rynku przeciwko Tether. Sześć miesięcy później Morgan Stanley obniżył cenę docelową o 64%, a akcje straciły około 30% od początku roku.

Obniżenie ratingu nie dotyczy tylko Circle. Chodzi o sam model biznesowy stablecoinów. Gdy przychody z rezerw były dominującą linią przychodów, ekonomika była prosta: trzymaj dolary, zarabiaj na zyskach, płać deponentom prawie nic. Ten model działał, dopóki stablecoiny były jedynym sposobem na przechowywanie dolarów w łańcuchu. Działa gorzej, gdy BlackRock oferuje tokenizowany fundusz rynku pieniężnego, który płaci zyski bezpośrednio, gdy giełdy żądają 90% udziału w przychodach za dystrybucję, a nowe projekty stablecoinów dzielą ekonomikę między szerszy zestaw uczestników.

Ten artykuł analizuje, co obniżenie ratingu przez Morgan Stanley mówi o pozycji konkurencyjnej USDC, dlaczego model przychodów z rezerw się załamuje i jak wygląda rynek stablecoinów, gdy produkt staje się towarem.

Co właściwie powiedział Morgan Stanley

Analityk James Faucette przeniósł Circle z równo ważonego do niedoważania i ustalił cenę docelową na 38 dolarów, w dół z 106. Głównym argumentem była słabsza długoterminowa perspektywa zysków napędzana trzema czynnikami.

Po pierwsze, wzrost podaży USDC zwalnia szybciej niż oczekiwano. Morgan Stanley obniżył prognozę podaży o około 33% na 2027 rok i o 44% na 2028 rok. Bank oczekuje, że kurczenie się USDC będzie kontynuowane, gdy przychody z rezerw będą pod presją, a Circle przechodzi na przychody z transakcji o niższej marży. Szacunki zysku na akcję według GAAP były o około 3% poniżej konsensusu Wall Street na 2027 rok i o 20% poniżej konsensusu na 2028 rok. Skala rewizji na 2028 rok jest ważniejszą liczbą: sugeruje, że Morgan Stanley uważa, że spadek podaży nie jest cykliczny, ale strukturalny.

Po drugie, tokenizowane fundusze rynku pieniężnego kanibalizują salda stablecoinów. BlackRock rozszerzył swoją tokenizowaną platformę gotówkową 3 sierpnia o dwa nowe produkty: tokenizowaną klasę udziałów istniejącego funduszu rynku pieniężnego (BSTBL) oraz nowy pojazd rezerwowy stablecoina (BRSRV) z codzienną reinwestycją dywidend. Oba są zaprojektowane tak, aby kwalifikować się jako kwalifikowane aktywa rezerwowe zgodnie z GENIUS Act, bezpośrednio celując w kapitał, który w przeciwnym razie znajdowałby się w USDC.

Po trzecie, nacisk Circle na płatności agencyjne nie zyskał popularności. Morgan Stanley zauważył, że wolumen transakcji w produkcie płatności agencyjnych spadł do około 41 900 dolarów dziennie, ze średnią wielkością transakcji wynoszącą około 24 centów. Te liczby sugerują eksperymentalne użycie, a nie komercyjne przyjęcie. Dla firmy, która pozycjonuje się jako dostawca infrastruktury płatniczej, przepaść między narracją a wskaźnikami jest duża.

Obniżenie ratingu następuje po podobnym ruchu JPMorgan w lipcu, który obniżył prognozy zarówno dla Circle, jak i Coinbase po analizie zmienionego porozumienia z Hyperliquid. Dwa największe banki Wall Street są teraz niedźwiedzie co do trajektorii zysków Circle, co jest zmianą konsensusu, która utrudnia utrzymanie byczego scenariusza.

Dylemat więźnia Hyperliquid

Obniżenie ratingu przez Morgan Stanley nastąpiło kilka tygodni po tym, jak JPMorgan zwrócił uwagę na inny problem strukturalny. Zmienione porozumienie Circle z Hyperliquid, jedną z największych platform handlu kryptowalutami, zmieniło sposób przepływu przychodów między Circle a Coinbase.

Hyperliquid jest obecnie wiodącą zdecentralizowaną giełdą kontraktów perpetual futures, przetwarzającą w samym lipcu wolumen handlu przekraczający 150 miliardów dolarów. Jego wolumen w stosunku do Binance wzrósł do 11,5%, co czyni go coraz ważniejszym kanałem dystrybucji USDC. Platforma posiada około 6 miliardów dolarów w USDC, co stanowi około 8% całkowitej podaży w obiegu.

Zgodnie z nowym porozumieniem Coinbase klasyfikuje USDC na Hyperliquid jako „na platformie” i pobiera dochód z rezerw generowany przez te salda. Coinbase następnie przekazuje 90% tego dochodu Hyperliquid. JPMorgan oszacował, że Coinbase wcześniej dzielił prawie wszystkie przychody po równo z Circle na podstawie starszych umów dystrybucyjnych.

Bank nazwał to „dylematem więźnia”. Zarówno Circle, jak i Coinbase potrzebują wolumenu Hyperliquid. Hyperliquid o tym wie. W rezultacie ekonomika dystrybucji pogarsza się dla obu firm, ponieważ duże platformy wymuszają korzystniejsze warunki. Dla firmy płatniczej, która kiedyś opisywała USDC jako dominujące w handlu stablecoinami, ta zmiana jest znacząca: sam wolumen nie gwarantuje marży.

Precedens jest bardziej niebezpiecznym elementem. Jeśli Hyperliquid może wynegocjować 90% udziału w przychodach, inne duże platformy będą żądać podobnych lub lepszych warunków. Każdy punkt bazowy dochodu z rezerw przekierowany do partnerów dystrybucyjnych to punkt bazowy, którego Circle i Coinbase nie zarabiają. Dylemat więźnia polega na tym, że żadna z firm nie może odmówić bez oddania platformy konkurentowi.

Sytuacja Hyperliquid ujawniła również strukturalną słabość pozycji USDC w DeFi. Kiedy główny protokół może wiarygodnie zagrozić migracją z dala od USDC, pokazuje to, że fosa Circle w DeFi jest cieńsza, niż sugerowałby jej udział w rynku. W przeciwieństwie do tradycyjnych sieci płatniczych, gdzie koszty zmiany mierzy się latami prac integracyjnych i zatwierdzeń regulacyjnych, protokoły DeFi mogą zamienić swój bazowy stablecoin za pomocą głosowania zarządu i kilku wdrożeń inteligentnych kontraktów. Przenośność, która czyni DeFi innowacyjnym, sprawia również, że każda pozycja stablecoina w nim jest z natury krucha.

Dlaczego tokenizowane fundusze rynku pieniężnego mają znaczenie

Głębszym zagrożeniem dla Circle nie jest konkurencyjny stablecoin. To konkurencyjna kategoria produktów.

Stablecoiny to instrumenty na okaziciela, które stanowią roszczenie do rezerw. Nie wypłacają posiadaczom odsetek, ponieważ prawdopodobnie zaklasyfikowano by je jako papiery wartościowe zgodnie z testem Howeya. Dlatego Circle zarabia: firma zatrzymuje dochód generowany przez rezerwy, a posiadacze akceptują dolara z zerowym oprocentowaniem w zamian za użyteczność w łańcuchu bloków.

Tokenizowane fundusze rynku pieniężnego odwracają ten układ. BUIDL BlackRock, uruchomiony w 2024 roku z Securitize, urósł do około 2,5 miliarda dolarów aktywów. Wypłaca posiadaczom zyski, handluje w łańcuchu bloków i jest coraz częściej używany jako zabezpieczenie pożyczek i handlu z dźwignią. Nowe produkty BSTBL i BRSRV rozszerzają ten sam model na wiele łańcuchów bloków. Securitize pełni rolę agenta transferowego i dostawcy tokenizacji dla BRSRV, a oba fundusze zamierzają kwalifikować się jako dopuszczalne aktywa rezerwowe dla dozwolonych emitentów stablecoinów zgodnie z ustawą GENIUS.

Dla użytkowników instytucjonalnych wybór między posiadaniem USDC (zerowy zysk, emitent zabiera cały dochód z rezerw) a posiadaniem BUIDL (przynoszący zysk, fundusz zarejestrowany w SEC) staje się coraz bardziej oczywisty. Ramy ustawy GENIUS dotyczące rezerw stablecoinów dodatkowo legitymizują tokenizowane fundusze rynku pieniężnego, pozwalając im służyć jako dopuszczalne aktywa rezerwowe dla dozwolonych emitentów stablecoinów. Dyrektor finansowy BlackRock, Martin Small, stwierdził podczas telekonferencji dotyczącej wyników za drugi kwartał 2026 roku, że firma zarządza rezerwami o wartości 60 miliardów dolarów dla Circle, „co stanowi około jednej czwartej rynku stablecoinów o wartości 300 miliardów dolarów”, i chce być „rezerwowym menedżerem z wyboru”. Implikacja jest jasna: BlackRock jest po obu stronach stołu. Zarządza rezerwami zabezpieczającymi USDC i jednocześnie oferuje produkt, który konkuruje z USDC o ten sam kapitał.

Rynek tokenizowanych aktywów ze świata rzeczywistego wzrósł o ponad 200% w ciągu ostatniego roku do ponad 30 miliardów dolarów, według rwa.xyz. Citi prognozuje, że tokenizowane papiery wartościowe mogą osiągnąć 5,5 biliona dolarów do 2030 roku. Same amerykańskie fundusze rynku pieniężnego posiadają ponad 8,4 biliona dolarów aktywów. Jeśli nawet ułamek tego kapitału przeniesie się na łańcuch za pośrednictwem tokenizowanych funduszy rynku pieniężnego, rynek docelowy dla stablecoinów o zerowej rentowności odpowiednio się skurczy.

Problem z podażą USDC

Podaż USDC w obiegu spadła z prawie 80 miliardów dolarów w marcu do około 73 miliardów dolarów w sierpniu 2026 roku. Ta redukcja o 7 miliardów dolarów nastąpiła w okresie, gdy szerszy rynek kryptowalut był pod presją, ale odzwierciedla również zmiany strukturalne, które poprzedzały spadek.

USDT Tethera pozostaje dominujący pod względem bezwzględnej podaży, utrzymując ponad 140 miliardów dolarów w obiegu. Ale przewagą USDC miała być legitymizacja regulacyjna: w pełni zabezpieczony stablecoin regulowany w USA, któremu banki i instytucje mogą zaufać. Ta przewaga nadal istnieje, ale przepaść między legitymizacją regulacyjną a przychodami się powiększa.

Spadek podaży nie jest jednolity. USDC zyskuje na dystrybucji dzięki nowym integracjom łańcuchowym. Circle wprowadził USDC na XRP Ledger w czerwcu 2025 roku w ramach szerszej ekspansji wielołańcuchowej. Coinbase uruchomił produkt płatniczy oparty na USDC na Shopify w czerwcu 2025 roku. Ale te zwycięstwa dystrybucyjne nie przełożyły się na wzrost podaży netto, co sugeruje, że wypływy z istniejących łańcuchów przewyższają wpływy na nowych.

Cena akcji Circle początkowo odzwierciedlała optymizm, że firma może rozwinąć się poza emisję stablecoinów w kierunku płatności, infrastruktury międzyłańcuchowej i usług dla przedsiębiorstw. Wzrost akcji o 120% na początku 2026 roku uwzględnił tę narrację ekspansji. Obniżenie ratingu przez Morgan Stanley przecenia tę narrację, argumentując, że podstawowy biznes (dochód z rezerw) jest słabszy niż oczekiwano, a nowe biznesy (płatności, transakcje agencyjne) nie przynoszą jeszcze znaczących przychodów.

Mizuho zauważył w lipcu, że ostateczne zatwierdzenie przez amerykańskie Biuro Kontrolera Waluty utworzenia First National Digital Currency Bank było pozytywnym kamieniem milowym, ale ostrzegł, że inwestorzy mogą przeceniać jego znaczenie. Karta bankowa daje Circle nowe możliwości, ale nie rozwiązuje podstawowej ekonomii produktu, którego fosa się kurczy.

Geograficzny wymiar kurczenia się podaży USDC dodaje kolejną warstwę obaw. Udział Circle w rynku europejskim stale spada od czasu wdrożenia MiCA, a zgodne z przepisami alternatywy przejmują udział, który USDC wcześniej posiadał domyślnie. Na rynkach wschodzących, gdzie istnieje największy marginalny popyt na dolara stablecoiny, dominacja USDT przekracza 90% w większości korytarzy. Podejście Circle stawiające na zgodność z przepisami przemawia do instytucjonalnych użytkowników w Stanach Zjednoczonych, ale najszybciej rozwijające się rynki stablecoinów to właśnie te, gdzie zgodność z przepisami jest najmniej ceniona przez użytkowników końcowych.

Open USD i model wspólnej ekonomii

Open USD reprezentuje inny wektor konkurencji. Zamiast pojedynczego emitenta kontrolującego rezerwy i ekonomię, Open USD rozdziela zarządzanie i przychody między szersze grono uczestników. Morgan Stanley zauważył, że ten model może sprawić, że utrzymanie zachęt dystrybucyjnych USDC będzie dla Circle droższe, ponieważ giełdy i platformy mogą preferować stablecoina, w którego ekonomii uczestniczą od samego początku.

To nie jest teoretyczna konkurencja. Rynek stablecoinów fragmentuje się wzdłuż wielu osi. Deutsche Börse notuje USDC i EURC na podstawie MiCA pod koniec 2025 roku. Fidelity, State Street i BlackRock uruchomiły fundusze rezerwowe stablecoinów w ramach ram prawnych GENIUS Act. UE przygotowuje nowelizacje MiCA w odpowiedzi na GENIUS Act. Każdy nowy uczestnik dodaje element do krajobrazu, w którym stablecoiny konkurują nie tylko zaufaniem i dystrybucją, ale także ekonomią.

Model wspólnej ekonomii bezpośrednio rozwiązuje problem motywacji. Gdy giełda posiada 6 miliardów dolarów w stablecoinie i nie zarabia nic na rezerwach go zabezpieczających (jak w przypadku USDC przed renegocjacją z Hyperliquid), giełda ma wszelkie powody, aby żądać lepszych warunków lub przejść do konkurenta, który domyślnie oferuje podział przychodów. Open USD wbudowuje ten podział w warstwę protokołu, eliminując potrzebę dwustronnych negocjacji.

Dla Circle oznacza to, że krajobraz konkurencyjny to nie tylko Tether z jednej strony i tokenizowane fundusze rynku pieniężnego z drugiej. To także nowa klasa stablecoinów zaprojektowanych od podstaw tak, aby dzielić się ekonomią z partnerami dystrybucyjnymi – model, którego scentralizowana struktura emisji Circle nie została stworzona, aby dorównać.

Model wspólnej ekonomii stwarza również wyzwanie w zakresie zarządzania, którego scentralizowane stablecoiny unikają. Gdy dochody z rezerw trafiają do wielu interesariuszy, spory dotyczące alokacji przychodów, ulepszeń protokołu i zarządzania ryzykiem stają się negocjacjami wielostronnymi, a nie decyzjami jednostronnymi. Doświadczenie DAI w MakerDAO pokazało, jak złożone zarządzanie może spowolnić krytyczne działania związane z zarządzaniem ryzykiem podczas napięć rynkowych. Jeśli Open USD napotka podobne tarcia w zarządzaniu podczas kryzysu, struktura konsorcjum, która przyciąga płynność w dobrych czasach, może stać się obciążeniem podczas turbulencji rynkowych.

Problem wrażliwości na stopy procentowe

Model przychodów Circle ma często pomijaną zależność: stopy procentowe. Gdy Rezerwa Federalna utrzymywała stopy powyżej 5%, rezerwy USDC generowały znaczny dochód. Każdy miliard dolarów USDC w obiegu przy tych stopach przynosił około 50 milionów dolarów rocznego dochodu z rezerw. Ale gdy stopy spadają, dochód z rezerw spada proporcjonalnie, nawet jeśli podaż USDC pozostaje stała.

Tworzy to podwójne wiązanie. Podaż USDC już się kurczy. Jeśli Fed obniży stopy w 2027 lub 2028 roku, jak przewiduje większość ekonomistów, przychód Circle na dolara USDC spadnie w tym samym czasie, gdy liczba dolarów będzie się zmniejszać. Szacunki EPS Morgan Stanley na 2028 rok, które są o 20% poniżej konsensusu, prawdopodobnie uwzględniają pewien stopień wrażliwości na stopy, chociaż bank podkreślił kurczenie się podaży jako główny czynnik.

Dynamika stóp procentowych wpływa również na krajobraz konkurencyjny. Tokenizowane fundusze rynku pieniężnego przekazują dochód posiadaczom, co oznacza, że ich atrakcyjność jest bezpośrednio związana z obowiązującymi stopami. W środowisku wysokich stóp różnica między stablecoinem o zerowym dochodzie a funduszem MMF przynoszącym dochód jest duża. W środowisku niskich stóp różnica się zawęża, co może spowolnić migrację ze stablecoinów do funduszy tokenizowanych. Pytanie brzmi, czy Circle przetrwa okres przejściowy.

Tether również doświadcza tej samej wrażliwości na stopy w swoim dochodzie z rezerw, ale struktura kosztów Tethera jest diametralnie różna. Tether działa z ułamkiem zatrudnienia Circle i nie ma wymogów dotyczących ujawnień na rynku publicznym, dywidend z akcji uprzywilejowanych ani karty bankowej do utrzymania. Jeśli dochód z rezerw spadnie do 3%, marże Tethera pozostaną zdrowe. Marże Circle, obciążone kosztami spółki publicznej, mogą nie być.

Czas tej zależności od stóp jest szczególnie niepokojący dla Circle. Firma ukończyła IPO w kwietniu 2025 roku w momencie, gdy krótkoterminowe stopy były blisko szczytu cyklu. Inwestorzy z rynku publicznego, którzy kupili akcje Circle po 106 dolarów, pośrednio wyceniali utrzymujące się wysokie stopy procentowe. Gdy Rezerwa Federalna sygnalizuje potencjalne cięcie o 150–200 punktów bazowych w ciągu najbliższych 18 miesięcy, baza przychodowa, która wspierała wycenę IPO Circle, kurczy się w czasie rzeczywistym. W przeciwieństwie do Tethera, który nie ma akcjonariuszy publicznych do zadowolenia, Circle musi raportować kwartalne zyski odzwierciedlające to pogorszenie.

Co faktycznie umożliwia karta bankowa OCC

Zatwierdzenie przez Biuro Kontrolera Waluty (OCC) dla Circle utworzenia First National Digital Currency Bank spotkało się ze znacznym zainteresowaniem, ale ograniczoną analizą tego, co karta faktycznie umożliwia. Bank posiadający kartę federalną może robić rzeczy, których nie może emitent stablecoina niebędący bankiem: może przyjmować depozyty, udzielać kredytów, prowadzić sieć płatniczą bezpośrednio przez Rezerwę Federalną oraz oferować usługi powiernicze. Dla Circle jest to potencjalnie transformacyjne, ale tylko wtedy, gdy firma wykorzysta kartę do budowy usług bankowych generujących przychód niezależny od dochodu z rezerw.

Najbardziej bezpośrednim zastosowaniem jest pożyczanie. Bank może przyjmować depozyty i udzielać na ich podstawie pożyczek, uzyskując marżę odsetkową netto na różnicy między stopą kredytową a depozytową. To model biznesowy, z którego tradycyjne banki korzystają od wieku. Jeśli Circle może pozycjonować salda USDC jako de facto depozyty bankowe i udzielać na ich podstawie pożyczek na dużą skalę, tworzy linię przychodów, która rośnie wraz z działalnością kredytową, a nie kurczy się, gdy stopy procentowe spadają lub podaż USDC się zmniejsza. Kluczem jest to, czy Circle może przyciągnąć pożyczkobiorców, którzy chcą pożyczek denominowanych w dolarach rozliczanych w USDC, co jest przypadkiem użycia, który nie ma jeszcze dużego ustalonego rynku, ale wpisuje się w narrację o płatnościach agencyjnych, którą firma promuje.

Drugim zastosowaniem jest bezpośredni dostęp do Rezerwy Federalnej. Banki mogą utrzymywać rezerwy w Rezerwie Federalnej i uczestniczyć w systemie rozliczeń brutto w czasie rzeczywistym Fed. Pozwoliłoby to Circle rozliczać transakcje USDC na poziomie Fed, a nie poprzez relacje bankowości korespondencyjnej, zmniejszając tarcia i koszty w procesie rozliczeń. Dla firmy, która pozycjonuje USDC jako infrastrukturę rozliczeniową, bezpośredni dostęp do największego systemu rozliczeniowego na świecie nie jest trywialną możliwością.

Karta OCC zmienia również pozycję regulacyjną Circle w ramach ram GENIUS Act. Dozwoleni emitenci stablecoinów na mocy GENIUS Act obejmują banki posiadające federalne czartery, co oznacza, że bankowa spółka zależna Circle mogłaby emitować USDC w innej kategorii regulacyjnej niż obecna struktura niebankowa. Ta różnica ma znaczenie dla wymogów rezerwowych, traktowania kapitałowego i zakresu dozwolonych działań.

Ostrożność Mizuho, że inwestorzy mogą przeceniać krótkoterminowe znaczenie karty, jest uzasadniona. Zbudowanie funkcjonującego banku z regulacyjnej skorupy wymaga czasu, kapitału i infrastruktury operacyjnej. Regulatorzy wymagają dowodów na odpowiednie systemy, kontrole i personel, zanim nowo czarterowany bank może działać na dużą skalę. Ale karta reprezentuje opcjonalność, której konkurenci Circle nie mają. Jeśli dochód z rezerw będzie się nadal kurczył, a Circle będzie mogło przestawić bank na pożyczki, usługi powiernicze i bezpośrednie rozliczenia, długoterminowy model przychodów stanie się trwalszy, niż sugeruje obecny konsensus analityków.

Co unieważniłoby niedźwiedzią tezę

Obniżenie ratingu przez Morgan Stanley opiera się na trzech założeniach: że podaż USDC nadal się kurczy, że tokenizowane fundusze rynku pieniężnego przejmują udział od stablecoinów oraz że Circle nie może wystarczająco szybko zbudować dochodowego biznesu płatniczego, aby zrekompensować spadek.

Jeśli którekolwiek z tych założeń okaże się błędne, scenariusz niedźwiedzi znacznie osłabnie. Ożywienie wolumenów handlu kryptowalutami mogłoby odwrócić spadek podaży USDC, jak miało to miejsce pod koniec 2024 r., gdy aktywność DeFi wzrosła, a podaż USDC szybko rosła. Jeśli ustawa Clarity Act przejdzie i zakazałaby stablecoinów przynoszących odsetki, model zerowej wydajności Circle stałby się przewagą regulacyjną. Jeśli adopcja płatności agencyjnych przyspieszy z 41 900 USD dziennie do znaczącego wolumenu komercyjnego, struktura przychodów ulegnie zmianie.

Karta bankowa od OCC może również z czasem stać się czynnikiem różnicującym. Bank posiadający federalny czarter może oferować usługi, których nie może oferować niebankowy emitent stablecoinów, w tym pożyczki, powiernictwo i bezpośredni dostęp do systemu płatności Rezerwy Federalnej. Jeśli Circle wykorzysta kartę do budowy usług bankowych na bazie USDC, model przychodów zdywersyfikuje się poza dochód z rezerw.

Cena docelowa 38 USD nie jest podłogą. To prognoza, która zależy od utrzymania obecnych trendów. Akcje notowane były po 42 USD po obniżeniu ratingu, co oznacza, że rynek nie w pełni wycenił niedźwiedzi scenariusz Morgan Stanley. Jeśli którekolwiek z założeń się załamie, akcje mogą znacząco zmienić się w dowolnym kierunku.

Na co zwracać uwagę

Trajektoria podaży USDC w obiegu. Najbardziej bezpośredni wskaźnik bazy przychodów Circle. Jeśli podaż ustabilizuje się powyżej 70 miliardów USD, obniżenie ratingu mogło być zbyt agresywne. Jeśli spadnie poniżej 65 miliardów USD, rewizje zysków pogorszą się.

Adopcja BlackRock BUIDL i BRSRV. Śledź całkowite aktywa w tokenizowanych produktach rynku pieniężnego. Jeśli BUIDL wzrośnie powyżej 5 miliardów USD do końca roku, instytucjonalne odejście od stablecoinów jako pojazdu parkingowego bez odsetek jest realne. Grupa Zarządzania Gotówką BlackRock nadzoruje prawie 1,073 biliona USD w strategiach gotówkowych, co daje jej ogromną siłę dystrybucji.

Salda USDC na Hyperliquid i warunki konkurencyjnych platform. Obecnie około 6 miliardów USD i rosnące. Warunki podziału przychodów ustanawiają precedens dla innych dużych platform. Jeśli Hyperliquid wzrośnie do 15% podaży USDC, ekonomika dystrybucji ulegnie dalszemu pogorszeniu. Obserwuj, czy inne giełdy renegocjują podobne warunki.

Przyjęcie ustawy Clarity Act i przepisy dotyczące zysku ze stablecoinów. Ustawodawstwo może przekształcić regulacje dotyczące stablecoinów. Wersja, która pozwala na zysk ze stablecoinów, podważyłaby argument Circle, że struktura zerowej wydajności jest cechą. Wersja, która zakazuje zysku, chroniłaby ją.

Wyniki kwartalne Circle i prognozy. Pierwszy raport kwartalny po obniżeniu ratingu pokaże, czy zarząd przyznaje się do strukturalnych presji, czy też je kwestionuje. Zwróć uwagę na zaktualizowane prognozy podaży USDC, wskaźniki płatności agentowych oraz ewentualne zmiany w umowie o podziale przychodów z Coinbase.

—

Często zadawane pytania