O Hyperliquid Policy Center pediu à SEC e à CFTC que permitam que contratos perpétuos de ações qualificados entrem nos EUA como futuros de valores mobiliários, depois que os mercados HIP-3 processaram mais de US$ 480 bilhões em volume de negociação nocional nos primeiros 10 meses.
Resumo
- O Hyperliquid Policy Center pediu à SEC e à CFTC que reconheçam contratos perpétuos de ações qualificados como futuros de valores mobiliários.
- A proposta colocaria perpétuos de ações elegíveis sob uma estrutura existente supervisionada conjuntamente pela SEC e pela CFTC.
- Os mercados HIP-3 processaram mais de US$ 480 bilhões em volume nocional acumulado durante seus primeiros 10 meses.
- O HPC quer que os reguladores mantenham a classificação de contratos perpétuos consistente entre tipos de ativos, preservando a flexibilidade de listagem em bolsas.
O Hyperliquid Policy Center disse em uma carta de comentários de 24 de agosto que perpétuos de ações liquidados em dinheiro que carregam as características estabelecidas de contratos futuros devem ser elegíveis para classificação como futuros de valores mobiliários, uma categoria supervisionada conjuntamente pelos dois reguladores dos EUA.
O arquivamento responde a um pedido conjunto de comentários da Securities and Exchange Commission e da Commodity Futures Trading Commission sobre como a lei dos EUA deve definir swaps, swaps baseados em valores mobiliários e produtos que podem ficar fora dessas categorias. O HPC descreveu o problema como uma questão básica de classificação que permaneceu sem solução mesmo enquanto os contratos perpétuos se expandiram fora dos Estados Unidos.
Sob a proposta do HPC, os reguladores primeiro examinariam a estrutura de um derivativo e como ele é negociado para decidir se é um futuro ou um swap. O ativo referenciado pelo contrato determinaria então como a autoridade regulatória é dividida entre a SEC e a CFTC.
Um contrato perpétuo sobre Bitcoin, petróleo bruto ou uma ação individual deveria, portanto, receber a mesma classificação inicial de produto quando cada instrumento tiver as mesmas características semelhantes a futuros, argumentou o grupo. Um contrato vinculado a uma única ação que se qualifica como futuro cairia na categoria de futuros de valores mobiliários e ficaria sob a jurisdição de ambas as agências.
Grupo Hyperliquid diz que perpétuos de ações podem se qualificar como futuros de valores mobiliários
No centro da posição do HPC está a estrutura de um contrato perpétuo, que não tem data de vencimento predeterminada, mas usa pagamentos de funding recorrentes para manter seu preço próximo ao ativo que rastreia.
Quando um contrato negocia acima de seu preço de referência, os detentores de posições longas pagam aos vendidos. Se o contrato cair abaixo do preço de referência, os vendidos pagam aos comprados. O HPC disse que o mecanismo cria um incentivo contínuo para que o preço perpétuo convirja para o mercado subjacente, desempenhando uma função que o vencimento e a liquidação final servem em futuros tradicionais com data.
O HPC também citou características que tribunais e reguladores historicamente usaram ao examinar contratos futuros, incluindo termos padronizados, fungibilidade, quantidades unitárias fixas e a capacidade de fechar uma posição por meio de uma negociação compensatória.
Nos mercados HIP-3 da Hyperliquid, as posições abrem e fecham por meio de um livro de ordens central com limite, a margem é mantida continuamente e os preços dos contratos estão disponíveis publicamente. Os detentores de perpétuos de ações recebem exposição ao preço, mas não obtêm propriedade, direitos de voto ou outras reivindicações vinculadas às ações referenciadas.
A falta de uma data de vencimento não impede automaticamente a classificação como futuro, de acordo com o arquivamento. O HPC citou decisões de tribunais federais que consideram que uma data específica de entrega ou liquidação futura nem sempre é necessária e que contratos de duração indefinida ainda podem carregar a futuridade associada a um contrato futuro.
Os reguladores dos EUA já aplicaram esse raciocínio aos perpétuos de criptomoedas. Em maio, o crypto.news informou anteriormente que a CFTC aprovou o perpétuo de Bitcoin da Kalshi como o primeiro contrato futuro perpétuo de Bitcoin regulamentado federalmente nos Estados Unidos. A aprovação de 29 de maio classificou o BTCPERP como um contrato futuro, mesmo sem ter data de vencimento fixa.
A Kalshi começou a oferecer o contrato em junho e posteriormente expandiu sua linha de perpétuos regulamentados para outras criptomoedas. A CFTC disse que produtos adicionais permaneceriam sujeitos a revisão, deixando o tratamento de contratos que referenciam outras classes de ativos abertos a análises regulatórias adicionais.
SEC e CFTC ainda não resolveram a questão da classificação
Casos anteriores de execução não produziram uma resposta uniforme para contratos perpétuos.
A HPC disse que ações anteriores da CFTC trataram alguns produtos perpétuos como swaps após examinar partes da definição de swap da Lei de Bolsa de Mercadorias, sem determinar se os instrumentos se qualificavam para a exclusão estatutária que cobre contratos futuros. Outros casos trataram produtos do tipo perpétuo como transações de commodities de varejo alavancadas ou com margem, sujeitas a requisitos de negociação semelhantes aos aplicados a futuros.
A SEC também usou o termo "futuros perpétuos" em seu caso relacionado ao exploit do Mango Markets, contestando que os produtos eram contratos futuros oferecidos sob regras de futuros regulamentados. De acordo com a HPC, nem uma ação de execução nem um tribunal resolveram a questão preliminar de se os próprios instrumentos se qualificam como futuros ou futuros de valores mobiliários excluídos da definição de swap.
A CFTC adotou uma abordagem diferente com a Kalshi em maio, aprovando o BTCPERP como um "contrato de venda de uma mercadoria para entrega futura". Sua declaração de política que o acompanha disse que contratos perpétuos sobre outras classes de ativos devem passar por revisão e identificou especificamente produtos baseados em ações como uma área onde a CFTC e a SEC devem estar envolvidas.
O desacordo sobre essa interpretação já chegou ao tribunal federal. A CME Group posteriormente entrou com um desafio legal sobre perpétuos, argumentando que produtos como o contrato da Kalshi deveriam se enquadrar no quadro de swaps em vez de serem tratados como futuros comuns. A posição da CME contesta a base legal que a CFTC usou ao aprovar os contratos.
No mesmo período, a SEC e a CFTC abriram a revisão das definições que motivou a submissão mais recente da HPC. As agências buscaram contribuições públicas sobre swaps, swaps baseados em valores mobiliários, exclusões dessas definições e derivativos emergentes, incluindo produtos que levantam questões sobre a fronteira entre suas jurisdições.
Volume do HIP-3 coloca US$ 480 bilhões por trás do debate regulatório
A HPC vinculou seu pedido à atividade de negociação já em andamento através do framework HIP-3 da Hyperliquid, onde operadores de mercado independentes, conhecidos como deployers, podem criar seus próprios mercados perpétuos.
O protocolo lida com execução, correspondência de ordens por preço-tempo, aplicação de requisitos de margem, transferências de financiamento, compensação e liquidação. Os deployers controlam elementos como os ativos listados, especificações de contrato, fontes de oráculo, limites de alavancagem e limites de juros em aberto.
Os mercados HIP-3 agora cobrem várias classes de ativos tradicionais para usuários fora dos Estados Unidos, incluindo petróleo bruto, ouro e outros metais preciosos, câmbio, índices de ações, ações individuais e fundos negociados em bolsa.
Nos 10 meses seguintes ao lançamento do HIP-3, esses mercados acumularam mais de US$ 480 bilhões em volume de negociação nocional e mantiveram aproximadamente US$ 4 bilhões em juros em aberto, de acordo com o documento. Em toda a Hyperliquid, os mercados processaram quase US$ 3 trilhões em volume nocional durante 2025 e mais de US$ 1,5 trilhão durante 2026 até 23 de agosto.
Produtos vinculados a ações tornaram-se parte dessa expansão. Um exame de julho dos perpétuos de ações da Hyperliquid detalhou como a plataforma hospedou contratos perpétuos que rastreiam ações, dando aos traders exposição sintética de preço sem propriedade das ações subjacentes.
A HPC disse que usuários dos EUA atualmente não podem acessar a Hyperliquid, o que significa que a liquidez e a infraestrutura descritas em seu documento se desenvolveram fora do país, enquanto o acesso doméstico regulamentado a contratos perpétuos permaneceu limitado.
Futuros de valores mobiliários colocariam perpétuos de ações sob ambos os reguladores
A HPC propôs usar o quadro existente de futuros de valores mobiliários para perpétuos de ações que atendam às características de futuros, porque a categoria já atribui supervisão a ambas as agências.
Sob o quadro, um mercado de contratos designado regulado pela CFTC pode listar futuros de valores mobiliários após registrar-se na SEC por meio de notificação. Uma bolsa de valores nacional pode cruzar na outra direção registrando-se na CFTC por meio de notificação, enquanto os intermediários têm rotas de registro paralelas.
Os futuros de valores mobiliários tiveram atividade comercial limitada desde o fechamento da OneChicago em 2020, mas o registro observou interesse renovado este ano. O CME Group anunciou em junho que lançaria futuros de ações individuais a partir de 27 de julho, retornando a atividade de bolsa dos EUA a uma categoria de produto que estava em grande parte adormecida.
A HPC pediu às agências que confirmassem que perpétuos de ações com liquidação em dinheiro que possuem características estabelecidas de futuros podem ser listados como futuros de valores mobiliários, permitindo que as bolsas mantenham flexibilidade ao decidir como os produtos individuais devem ser classificados.
O grupo também solicitou uma taxonomia consistente entre os dois reguladores e pediu que atualizassem o quadro de futuros de valores mobiliários para que os padrões de listagem existentes possam acomodar novas estruturas de contrato. A HPC disse que a classificação deve permanecer flexível o suficiente para que um produto perpétuo bilateral, negociado individualmente, seja tratado como um swap ou swap baseado em valores mobiliários quando não tiver fungibilidade, direitos de compensação e execução multilateral associados a futuros.
De acordo com o registro, a SEC e a CFTC poderiam emitir orientações interpretativas, declarações de política ou orientações de nível de equipe sem esperar por uma regulamentação formal. As agências também têm autoridade conjunta para modificar os padrões de listagem de futuros de valores mobiliários, que usaram anteriormente para recibos de depósito americanos, ETFs, ações de fundos fechados e títulos de dívida.
