Обзор
Virtu Financial, M1X Global и Tradeweb завершили знаковую ончейн-сделку РЕПО, используя в качестве обеспечения нативно выпущенную суверенную цифровую облигацию. Исполненная в сети Canton Network, поставка ценных бумаг, денежная часть и возврат были полностью урегулированы атомарно в ончейне, при этом полный цикл исполнения и обратного выкупа занял менее 10 минут.
Обеспечением выступила USDM1 — долларовая суверенная облигация, нативно выпущенная в ончейне Республикой Маршалловы Острова. В отличие от стейблкоина или токенизированного фонда денежного рынка, USDM1 структурирована как суверенная ценная бумага и обеспечена 1:1 краткосрочными казначейскими облигациями США, хранящимися через структуру хранения, изолированную от банкротства. Сделка была исполнена двусторонне между регулируемыми институциональными контрагентами через Tradeweb без посредничества прайм-брокера.
Важность этой ончейн-сделки РЕПО выходит за рамки скорости расчетов. Токенизированные активы часто обсуждаются с точки зрения выпуска и вторичной торговли, но полезность в качестве обеспечения — это то, что связывает их с более глубокими механизмами институциональных финансов. Используя цифровую суверенную облигацию в привычной структуре обеспеченного финансирования, сделка демонстрирует, как токенизированные ценные бумаги могут стать продуктивными балансовыми активами, а не просто цифровыми представлениями традиционных инструментов.
Следующий вопрос — можно ли повторить эту эффективность в масштабе.
Ключевые выводы
- Virtu Financial, M1X Global и Tradeweb завершили полностью ончейн-РЕПО с использованием суверенной цифровой облигации в качестве обеспечения.
- Весь цикл РЕПО и обратного выкупа был урегулирован менее чем за 10 минут.
- USDM1 — это суверенная цифровая облигация, выпущенная Республикой Маршалловы Острова, а не стейблкоин.
- Ценная бумага обеспечена 1:1 краткосрочными казначейскими облигациями США.
- Canton Network обеспечила атомарное урегулирование ценных бумаг и денежных средств.
- Более широкая возможность — это более быстрая мобильность обеспечения, но одна сделка не доказывает масштабируемость для всего рынка.
Что произошло в ончейн-сделке РЕПО?
Что именно завершили Virtu, M1X Global и Tradeweb?
Стороны завершили то, что Tradeweb описал как первую полностью ончейн-сделку РЕПО, в которой частью с ценными бумагами была суверенная цифровая облигация. Сделка была исполнена двусторонне на Tradeweb между регулируемыми институциональными контрагентами и урегулирована в сети Canton Network.
Каждый основной компонент был завершен в ончейне: первоначальная поставка ценных бумаг, денежная часть и последующий возврат. Полный цикл РЕПО, включая исполнение и обратный выкуп, занял менее 10 минут.
Это важно, потому что сделка воспроизвела экономическую структуру обычного РЕПО с суверенным обеспечением, изменив инфраструктуру, используемую для перемещения обеспечения и денежных средств.
Что именно было урегулировано менее чем за 10 минут?
Эта цифра относится к полному циклу сделки, а не к одной передаче в блокчейне. РЕПО началось с передачи суверенной цифровой облигации против денежных средств и завершилось частью обратного выкупа, вернувшей соответствующие активы.
Это различие важно для интерпретации заголовка. Утверждение, что «транзакция в блокчейне заняла 10 минут», преуменьшило бы то, что было продемонстрировано. Тест сжал многоэтапный институциональный процесс финансирования в один атомарный ончейн-процесс.
Однако результат не следует обобщать до утверждения, что каждое традиционное РЕПО теперь может быть урегулировано менее чем за 10 минут. Это была одна конкретная сделка с использованием цифровой нативной инфраструктуры и контрагентов, готовых работать в рамках этой архитектуры.
Снимок сделки
Что такое USDM1?
Является ли USDM1 стейблкоином?
Нет. USDM1 — это долларовая суверенная цифровая облигация, нативно выпущенная в ончейне Республикой Маршалловы Острова. Это не стейблкоин, не CBDC и не токенизированный фонд денежного рынка.
Различие важно, потому что актив несет юридические характеристики суверенной ценной бумаги. По словам Tradeweb, USDM1 структурирована в соответствии с законодательством Нью-Йорка в стиле полностью обеспеченной облигации Брейди и обеспечена на основе 1:1 краткосрочными казначейскими инструментами США, хранящимися в структуре, изолированной от банкротства.
Таким образом, держатели имеют иные юридические отношения, чем держатели корпоративного платежного стейблкоина. Инструмент также выплачивает купон, в том числе когда он используется в качестве маржи или обеспечения.
Почему юридическая структура имеет значение?
Институциональные рынки РЕПО зависят от enforceable прав, стандартизированной документации и определенности в отношении того, что происходит при дефолте. Сам по себе цифровой токен недостаточен, если держатель не может установить юридически признанное право собственности или права на обеспечение.
Tradeweb заявляет, что USDM1 классифицируется как инвестиционная ценная бумага по Статье 8 Единообразного торгового кодекса (UCC) и структурирована с обеспеченным интересом первой очереди в базовом казначейском обеспечении. Его документация также была разработана для поддержки репо с переходом права собственности, замены обеспечения и повторного использования в рамках стандартных институциональных рамок, включая соглашения GMRA и ISDA.
Эта правовая архитектура является центральной для сделки, поскольку крупные финансовые учреждения не могут рассматривать цифровое обеспечение исключительно как технический объект. Они должны понимать, как оно ведет себя в рамках законодательства о несостоятельности, неттинге, хранении и обеспеченном финансировании.
Как работает ончейн-репо сделка?
Что такое репо?
Соглашение об обратном выкупе, или репо, по сути, является краткосрочной обеспеченной сделкой финансирования. Одна сторона передает ценные бумаги другой стороне в обмен на денежные средства и соглашается выкупить эти ценные бумаги позже по заранее определенной цене.
Экономически ценные бумаги функционируют как обеспечение, а разница между первоначальной ценой и ценой обратного выкупа отражает стоимость финансирования. Рынки репо являются основным источником краткосрочного финансирования и ликвидности на мировых рынках облигаций с фиксированным доходом.
Эта структура особенно важна для государственных ценных бумаг, поскольку высоколиквидные суверенные облигации широко используются в качестве обеспечения среди банков, дилеров и институциональных портфелей.
Что меняется, когда репо переходит в ончейн?
Традиционные рабочие процессы репо могут включать отдельные системы для исполнения сделок, движения обеспечения, расчетов по денежным средствам, ведения записей и последующего обратного выкупа. Каждая передача требует координации между поставщиками рыночной инфраструктуры и может создавать задержки или требования к сверке.
Ончейн-репо сделка потенциально может разместить несколько из этих шагов на синхронизированной цифровой инфраструктуре. В сделке Virtu-M1X-Tradeweb Canton позволил как ценным бумагам, так и денежным средствам расчеты атомарно.
Атомарный расчет означает, что соответствующие передачи активов координируются таким образом, что либо происходит полный обмен, либо ни одна из сторон не выполняет его. Это снижает риск того, что одна сторона поставит обеспечение, в то время как соответствующий денежный перевод не удастся.
Почему атомарный расчет важен?
Может ли он снизить расчетный риск?
Да, в принципе. Одним из центральных рисков в финансовых расчетах является основной риск между моментом, когда одна сторона сделки передает актив, и моментом, когда другая сторона завершает платеж.
Механизмы поставки против платежа предназначены для минимизации этой проблемы. Атомарный расчет расширяет этот принцип на инфраструктуру блокчейна, координируя несколько движений активов в рамках одной логики транзакции.
Для ончейн-репо сделки это означает, что денежные средства и обеспечение не должны полагаться на независимые предположения о времени. Это может снизить внутридневной расчетный риск и операционную необходимость сверять, правильно ли завершилась каждая часть.
Выгода становится более значимой, когда размеры сделок и институциональные балансы растут.
Может ли он повысить скорость оборота обеспечения?
Потенциально, и это может быть более важно, чем скорость транзакций. Скорость оборота обеспечения относится к тому, насколько эффективно высококачественные активы могут быть мобилизованы, переданы и повторно использованы для выполнения финансовых обязательств.
При более медленной расчетной инфраструктуре актив может оставаться экономически связанным, пока участники ждут окончательности расчетов или перемещают обеспечение между различными системами. Более быстрый атомарный расчет может сделать актив доступным для повторного использования раньше.
Tradeweb утверждает, что сделка Canton демонстрирует повторное использование обеспечения в тот же день, что сложно при традиционной инфраструктуре T+1. Если аналогичные рабочие процессы масштабируются, учреждения потенциально могут сократить количество простаивающего обеспечения, которое им необходимо поддерживать, и повысить эффективность баланса.
Это сделало бы токенизацию актуальной для управления казначейством и обеспеченного финансирования, а не только для выпуска активов.
Почему это важнее, чем токенизация облигации?
От цифрового выпуска к продуктивному обеспечению
Выпуск облигации в ончейне доказывает, что ценная бумага может существовать в цифровой нативной форме. Использование этой облигации в качестве обеспечения в репо демонстрирует нечто более экономически значимое: актив может участвовать в установленном институциональном процессе финансирования.
ВозможностьБазовая токенизированная облигацияЭта репо-сделкаЦифровой выпускДаДаОнчейн-запись о праве собственностиДаДаВторичная передачаВозможноДаИспользование в качестве обеспечения финансированияНе всегдаДаДенежные средства и ценные бумаги расчеты вместеНе всегдаДаОбратный выкуп в ончейнеРедкоДаПолный цикл продемонстрированРазличаетсяМенее 10 минут
Это переход от токенизации как представления к токенизации как инфраструктуре. Финансовые учреждения заботятся об активе не только потому, что могут им владеть, но и потому, что могут финансировать его, закладывать, повторно использовать и включать в управление ликвидностью.
Репо-сделка демонстрирует, что суверенная цифровая облигация может начать выполнять эти функции.
Почему суверенное обеспечение важно?
Государственные ценные бумаги находятся в центре современных рынков обеспечения, поскольку они широко признаны, ликвидны и часто получают благоприятный регуляторный режим по сравнению с более рискованными активами.
Таким образом, цифровая суверенная ценная бумага может быть более актуальной для институциональных финансов, чем токен с неопределенным правовым статусом или ограниченной пригодностью в качестве обеспечения. USDM1 был специально структурирован для соединения ончейн-расчетов с правовыми и капитальными рамками, которые учреждения уже используют.
Это не означает, что он имеет такую же ликвидность или глубину рынка, как казначейские облигации США. Сделка вместо этого демонстрирует, что суверенные цифровые инструменты могут быть разработаны для соответствия привычным практикам обеспеченного финансирования.
Может ли ончейн-РЕПО конкурировать с традиционными рынками РЕПО?
Где ончейн-инфраструктура имеет преимущество?
Непрерывная мобильность обеспечения является одним из потенциальных преимуществ. Активы на основе блокчейна теоретически могут перемещаться за пределами традиционных расчетных окон, позволяя учреждениям быстрее реагировать на потребности в финансировании и марже.
Атомарные расчеты также могут сократить сверку между отдельными реестрами. Если ценные бумаги и денежные средства перемещаются в совместимых системах, участникам может потребоваться меньше ручных проверок для определения того, завершились ли обе стороны сделки.
Программируемость добавляет еще одно потенциальное преимущество. Замена обеспечения, правила маржи и перемещение активов могут все чаще встраиваться в цифровые рабочие процессы, а не управляться через несколько разрозненных операционных процессов.
Где традиционное РЕПО все еще имеет преимущество?
Масштаб остается самым большим различием. Традиционные рынки РЕПО обрабатывают огромные ежедневные объемы с глубокой ликвидностью, стандартизированной юридической документацией, опытными посредниками и зрелыми системами управления рисками.
Эти системы также были протестированы в периоды сильного рыночного стресса. Небольшое количество успешных ончейн-транзакций еще не может продемонстрировать такую же операционную устойчивость.
Институциональное внедрение также зависит от хранения, совместимости, регуляторного режима и широкого признания контрагентов. Цифровая облигация может быть технически мобильной, но все еще иметь ограниченную полезность, если только небольшая группа учреждений может держать или финансировать ее.
Таким образом, ончейн-РЕПО, скорее всего, будет развиваться вместе с существующей инфраструктурой, прежде чем сможет бросить ей вызов в масштабе.
Каковы основные ограничения?
Доказывает ли одна сделка масштабируемость?
Нет. Сделка демонстрирует осуществимость, а не принятие на рынке в целом.
Tradeweb не раскрыла публично несколько коммерческих деталей, которые были бы полезны для оценки масштаба, включая условную стоимость сделки, ставку РЕПО и срок. Без этих цифр трудно сравнить экономический размер сделки с обычной деятельностью РЕПО.
Более важным следующим шагом будет повторение. Несколько контрагентов, большие размеры сделок и продолжающаяся активность в различных рыночных условиях предоставили бы более веские доказательства того, что рабочий процесс может работать как инфраструктура, а не как демонстрация вехи.
Какие юридические и ликвидные вопросы остаются?
Юридическая исполнимость может различаться в разных юрисдикциях, даже если инструмент тщательно структурирован в соответствии с законодательством Нью-Йорка. Учреждения, работающие на международном уровне, нуждаются в ясности в отношении хранения, признания обеспечения, режима несостоятельности и прав на закрытие позиций.
Ликвидность является еще одним ограничением. Полезность обеспечения зависит не только от правового статуса, но и от того, готовы ли контрагенты принимать его и может ли оно быть продано или профинансировано эффективно в стрессовых условиях.
Совместимость также будет иметь значение. Цифровое обеспечение становится более ценным, когда оно может беспрепятственно перемещаться между торговыми площадками, кастодианами, расчетными сетями и рынками финансирования, а не оставаться изолированным внутри одной технической экосистемы.
Это РЕПО показывает, что цифровые облигации становятся финансовой инфраструктурой
Важность этой ончейн-сделки РЕПО заключается не просто в том, что суверенная облигация была размещена на блокчейне. Дело в том, что цифровая ценная бумага была использована в том же типе структуры обеспеченного финансирования, которая находится в центре институциональных рынков с фиксированным доходом.
USDM1 служил обеспечением, денежные и ценные бумаги были урегулированы атомарно в Canton Network, и полный цикл РЕПО и обратного выкупа был завершен менее чем за 10 минут. Это продвигает обсуждение токенизации за пределы выпуска к полезности обеспечения и эффективности баланса.
Демонстрация также подчеркивает, почему правовая структура так же важна, как и технология. USDM1 был разработан как суверенная инвестиционная ценная бумага в соответствии с законодательством Нью-Йорка, обеспеченная 1:1 краткосрочными казначейскими облигациями США и структурирована для использования в привычной институциональной документации. Без этих характеристик быстрые блокчейн-расчеты сами по себе не сделали бы инструмент подходящим для крупных финансовых контрагентов.
Ограничения остаются существенными. Одна транзакция не создает глубокой ликвидности, широкого рыночного признания или проверенной операционной устойчивости. Традиционная инфраструктура РЕПО по-прежнему работает в масштабах, которых ончейн-рынки не достигли.
Тем не менее, эта транзакция дает более четкое представление о том, куда может двигаться институциональная токенизация. Следующий этап — это не просто размещение большего количества ценных бумаг в ончейне. Речь идет о том, чтобы сделать эти ценные бумаги полезными для финансирования, залога и управления ликвидностью — функций, которые превращают активы в финансовую инфраструктуру.
Источники
https://mof.gov.mh/usdm1-whitepaper/
Предупреждение о рисках: Эта статья носит справочный характер и не является инвестиционной рекомендацией. Рынок криптовалют крайне волатилен. Пожалуйста, принимайте решения осторожно, исходя из ваших индивидуальных обстоятельств.
