加密貨幣 ETF 選擇權讓交易者可以買入比特幣和以太坊交易所交易基金的買權和賣權。本指南解釋它們如何運作、為何重要，以及交易者實際使用的策略。
摘要
- 加密貨幣 ETF 選擇權是標準化合約，賦予持有者在指定日期前以設定價格買入或賣出加密貨幣交易所交易基金股份的權利
- 美國證券交易委員會於 2024 年底批准現貨比特幣 ETF 的選擇權，現貨以太坊 ETF 的選擇權則於 2025 年跟進
- 當標的 ETF 上漲時，買權獲利；當其下跌時，賣權獲利，兩者皆可用於避險、產生收益或方向性押注
- 比特幣 ETF 的選擇權市場在名目交易量上已可與現貨市場匹敵，每日交易名目價值經常超過 20 億美元
- 選擇權定價取決於執行價、到期時間、隱含波動率和利率，這些因素對加密貨幣 ETF 的行為與傳統股票 ETF 不同
加密貨幣交易所交易基金的選擇權於 2024 年底在美國問世，立即改變了機構和零售交易者與加密貨幣市場互動的方式。在這些產品出現之前，想要對比特幣或以太坊進行槓桿或避險曝險的交易者有兩個選擇：在離岸交易所交易永續合約，或使用 Deribit 等平台上提供的有限選擇權合約。這兩種途徑都帶有交易對手風險、監管模糊性和操作複雜性，使大多數傳統金融參與者望而卻步。
現貨比特幣 ETF 選擇權的批准改變了這個局面。首次，在 Fidelity、Schwab 或 Interactive Brokers 擁有標準經紀帳戶的交易者，可以使用與標普 500 指數選擇權相同的介面、相同的清算基礎設施和相同的監管保護，買入比特幣曝險的買權。
本指南解釋加密貨幣 ETF 選擇權是什麼、如何定價、交易者使用哪些策略，以及風險隱藏在何處。
選擇權在基本層面上如何運作
選擇權是一種合約，賦予買方在特定日期或之前以特定價格買入或賣出標的資產的權利，但沒有義務。買方為此權利支付權利金。賣方（也稱為寫方）收取權利金並承擔義務。
選擇權有兩種類型。買權賦予買方以執行價買入標的資產的權利。賣權賦予買方以執行價賣出標的資產的權利。每份選擇權合約都指定四件事：標的資產（在此情況下為加密貨幣 ETF 的股份）、執行價、到期日，以及它是買權還是賣權。
當交易者買入 IBIT（BlackRock 的現貨比特幣 ETF）的買權，執行價為 50 美元，到期日為 30 天後，他們今天支付權利金，以換取在接下來 30 天內隨時以每股 50 美元買入 100 股 IBIT 的權利。如果 IBIT 上漲至 60 美元，該選擇權至少價值每股 10 美元，即每份合約 1,000 美元。如果 IBIT 保持在 50 美元以下，該選擇權到期時價值歸零，交易者僅損失已支付的權利金。
賣權的運作方向相反。買入執行價為 50 美元的 IBIT 賣權的交易者，在 IBIT 跌至 50 美元以下時獲利。該賣權賦予他們以 50 美元賣出的權利，即使市場價格跌至 40 美元、30 美元或更低。
有哪些加密貨幣 ETF 選擇權可用
截至 2026 年中，美國上市的幾檔現貨加密貨幣 ETF 已提供選擇權。交易最活躍的包括 IBIT（BlackRock iShares 比特幣信託）、FBTC（Fidelity Wise Origin 比特幣基金）和 ETHA（BlackRock iShares 以太坊信託）的選擇權。選擇權清算公司（OCC）清算所有這些合約，提供與美國市場上所有上市選擇權相同的交易對手保證。
批准過程並非一蹴可幾。SEC 於 2024 年 1 月批准現貨比特幣 ETF，但直到 2024 年 10 月才批准這些 ETF 的選擇權。延遲反映了對市場操縱、持倉限制以及現貨加密貨幣市場（24/7 交易）與選擇權市場（在美國交易所交易時段交易）之間互動的擔憂。SEC 最終將比特幣 ETF 選擇權的持倉限制設定為 25,000 份合約，後來隨著流動性增長而擴大。
以太坊 ETF 選擇權遵循類似路徑。現貨以太坊 ETF 於 2024 年 7 月推出，選擇權批准則在 2025 年，SEC 審查了現貨 ETF 交易最初幾個月的交易數據後才批准。
成交量數字說明了採用的故事。IBIT選擇權經常在整個美國市場中排名前十大最活躍交易的選擇權合約，與SPY、QQQ和AAPL的選擇權並列。在高峰日，IBIT選擇權的成交量已超過150萬份合約，代表著數十億美元的比特幣名目曝險。
加密貨幣ETF選擇權如何定價
選擇權定價遵循Black-Scholes框架，並針對加密貨幣ETF的特定特性進行修改。五個主要輸入是標的ETF的當前價格、執行價格、到期時間、無風險利率以及標的資產的隱含波動率。
隱含波動率是加密貨幣ETF選擇權與傳統股票選擇權差異最大的地方。比特幣ETF選擇權的隱含波動率通常年化在50%到90%之間，而標普500選擇權則在15%到25%之間。這種較高的波動率意味著加密貨幣ETF選擇權在絕對值上比傳統股票ETF選擇權貴得多。
波動率微笑，即價外選擇權的隱含波動率高於價平選擇權的模式，在加密貨幣ETF選擇權中尤為明顯。比特幣ETF的賣權往往以較高的隱含波動率交易，因為市場將大幅下跌的可能性納入定價。遠高於當前價格的買權也帶有溢價，因為比特幣歷史上曾出現過大幅上漲，這在股票市場中會被視為極端異常值。
時間衰減，以希臘字母theta衡量，隨著到期日臨近會侵蝕選擇權價值。這個效應對加密貨幣ETF選擇權尤其重要，因為高隱含波動率意味著每日時間衰減的絕對美元金額大於可比股票選擇權。一張30天到期的IBIT價平買權每天可能損失0.15至0.25美元的時間價值，而類似的SPY選擇權每天可能損失0.05至0.10美元。
Delta衡量選擇權價格對標的ETF每1美元變動的反應。價平買權的delta接近0.50，意味著ETF每變動1美元，它大約變動0.50美元。深度價內選擇權的delta接近1.0，其行為幾乎就像標的股票。深度價外選擇權的delta較低，本質上是對大幅價格變動的槓桿賭注。
交易者實際使用的策略
應用於加密貨幣ETF選擇權的策略範圍從簡單的方向性押注到複雜的多腿結構。最常見的分為四類：方向性、收益、避險和波動率。
買入買權和買入賣權是最簡單的方向性策略。預期比特幣上漲的交易者買入買權。預期比特幣下跌的交易者買入賣權。最大損失限於支付的權利金，而潛在利潤對買權來說理論上無上限，對賣權來說則相當可觀（標的跌至零）。買入選擇權的吸引力在於風險有限：交易者在進入交易前確切知道他們最多能損失多少。
掩護性買權是最受歡迎的收益策略。持有IBIT股票的交易者賣出針對這些股票的買權，收取權利金作為收益。如果IBIT保持在執行價格以下，買權到期無價值，交易者保留股票和權利金。如果IBIT漲至執行價格以上，股票將以執行價格被叫走，限制了上行空間。由於高隱含波動率，比特幣ETF的掩護性買權策略可以產生20%至40%的年化收益率，遠高於股票掩護性買權典型的5%至10%。
保護性賣權作為投資組合保險。持有IBIT並希望防止下跌的交易者買入執行價格低於當前市場的賣權。如果比特幣急劇下跌，賣權增值並抵消標的部位的損失。這種保險的成本是賣權權利金，考慮到加密貨幣的高隱含波動率，這可能相當可觀。
垂直價差通過結合不同執行價格的長倉和短倉選擇權來降低方向性押注的成本。牛市買權價差涉及買入較低執行價格的買權並賣出較高執行價格的買權。賣出的買權降低了淨權利金支付，但限制了最大利潤。熊市賣權價差則以相反方式運作。價差在對方向有看法但希望降低成本基礎並定義最大風險的交易者中很受歡迎。
跨式與勒式策略是波動率策略，可從任一方向的大幅波動中獲利。跨式策略涉及同時買入相同執行價的看漲期權和看跌期權。勒式策略則涉及買入不同執行價的看漲期權和看跌期權，其中看漲期權的執行價高於當前價格，看跌期權的執行價低於當前價格。這些策略通常用於重大事件前後，例如聯準會會議、比特幣減半事件，或可能導致市場劇烈波動的監管公告。
日曆價差策略利用近月與遠月期權之間時間衰減的差異。交易者賣出短期期權，並買入相同執行價的長期期權。當近月期權的衰減速度快於遠月期權時，該交易即可獲利，這通常發生在標的價格維持在執行價附近時。日曆價差在加密貨幣ETF上特別具有吸引力，因為高隱含波動率使得不同到期日之間的時間衰減絕對差異更大，從而創造出比傳統股票ETF上相同結構更寬廣的獲利區間。
為什麼期權市場對加密貨幣價格很重要
加密貨幣ETF期權市場的成長引入了先前加密貨幣市場中不存在的回饋機制。賣出期權的做市商必須透過買賣標的ETF股票來持續對沖其風險敞口。這種對沖活動稱為Delta對沖，根據期權市場的整體持倉情況，可能放大或抑制價格波動。
當做市商淨賣出Gamma（意味著他們賣出的期權多於買入的期權）時，其對沖活動會放大價格波動。他們必須在價格上漲時買入更多股票，在價格下跌時賣出更多股票，形成正回饋循環。當做市商淨買入Gamma時，情況則相反：他們的對沖活動會抑制價格波動，因為他們需要在反彈時賣出，在下跌時買入。
「最大痛點」價格的概念，即大多數期權到期時無價值且期權賣方保留最多權利金的價格，已成為加密貨幣市場中備受關注的指標。隨著到期日臨近，做市商的對沖資金流往往會將標的ETF的價格推向最大痛點水平，形成一種在加密貨幣沒有上市期權市場時不存在的引力效應。
未平倉合約數據來自加密貨幣ETF期權，提供了市場持倉的透明視角，而這在以前僅能透過離岸衍生品交易所獲得。分析師可以看到大量看漲期權和看跌期權的集中位置，哪些執行價充當支撐或阻力，以及市場對未來波動率的預期與已實現波動率的比較。
加密貨幣ETF期權特有的風險
加密貨幣ETF期權承擔所有標準的期權交易風險，加上加密貨幣市場特有的幾種風險。
波動率風險是雙向的。高隱含波動率使得期權購買成本高昂。買入看漲期權的交易者可能對比特幣的方向判斷正確，但如果隱含波動率下降（這種現象稱為「波動率擠壓」），仍然可能虧損。這通常發生在預期事件之後，當不確定性消除且隱含波動率崩潰時。
週末和盤後風險存在是因為比特幣全天候交易，但ETF期權僅在美國市場交易時段內交易。週末的重大價格變動會在週一開盤時完全反映在ETF價格中，這可能導致期權價值出現巨大缺口。週五下午賣出看跌期權的交易者，如果比特幣在週末下跌15%，週一早上可能面臨重大損失。
流動性風險在不同執行價和到期日之間差異很大。IBIT的平價期權流動性極佳，買賣價差僅為0.01至0.03美元。但深度價外期權或到期日較遠的期權，價差可能達到0.10至0.30美元，這會顯著影響進出場的成本。
相關性風險影響那些使用加密貨幣ETF期權對沖實際加密貨幣持倉的交易者。ETF價格密切追蹤比特幣的現貨價格，但並非完美。追蹤誤差、基金費用以及加密貨幣市場全天候交易與傳統市場交易時段的不匹配，可能導致ETF在最需要對沖的時刻偏離比特幣現貨價格。
指派風險適用於美式期權的賣方，美式期權可以在到期前任何時間被行使。賣出價內看漲期權的交易者可能在不便的時機被指派，迫使他們交付可能未持有的股票。
本指南不涵蓋的內容
本指南不涵蓋期權交易的稅務處理，稅務處理因司法管轄區而異，且在期權到期、行使或到期前平倉時可能較為複雜。它不涵蓋各券商設定的具體保證金要求，這些要求可能與OCC設定的最低要求不同。它不涵蓋涉及超過兩條腿的期權策略，如鐵禿鷹、蝴蝶價差或比例價差，這些策略需要更深入理解期權希臘字母和風險管理。它不涵蓋加密貨幣期貨ETF的期權，這些ETF在現貨ETF之前就已存在，且由於標的產品中嵌入的期貨展期成本，其定價動態有所不同。
評估加密貨幣ETF期權交易的實用檢查
檢查隱含波動率排名。將當前隱含波動率與過去30、60和90天的範圍進行比較。如果隱含波動率處於近期範圍的頂部四分位數，期權相對昂貴，這有利於賣出策略。如果隱含波動率處於底部四分位數，期權相對便宜，這有利於買入策略。
檢查買賣價差。將價差除以中間價，得到價差佔期權價值的百分比。如果此數字超過5%，交易成本將顯著侵蝕回報，尤其是對於需要多條腿的策略。
檢查事件日曆。識別任何可能導致波動率飆升或崩潰的即將發生的事件（FOMC會議、ETF資金流向報告、比特幣網絡升級、監管截止日期）。在波動事件前買入期權並在事件後賣出是一個常見錯誤，即使方向判斷正確也會導致損失。
檢查希臘字母。了解您的delta敞口（方向風險）、gamma敞口（delta將如何變化）、theta（每日時間衰減成本）和vega（對隱含波動率變化的敏感度）。對於多腿策略，計算整個持倉的淨希臘字母，而不僅僅是單個腿。
檢查持倉規模。期權提供槓桿，這意味著損失可能迅速累積。常見的指導原則是，在任何單一期權交易中，風險不超過總投資組合價值的1%至3%。對於加密貨幣ETF期權，由於標的資產在一天內可能波動10%或更多，保守的持倉規模尤其重要。
我可以在退休账户中交易加密ETF期权吗？
可以，大多数美国券商允许在IRA账户中进行期权交易，但可用的策略通常受到限制。备兑看涨期权和现金担保看跌期权通常被允许。裸卖期权和复杂的多腿策略通常需要保证金账户，而大多数退休账户无法提供。
如果加密ETF被摘牌，我的期权会怎样？
如果加密ETF被摘牌，OCC会根据最终交易价格或资产净值制定结算流程。未平仓期权通常以内在价值进行现金结算。迄今为止，尚未有任何主要加密ETF发生这种情况，但OCC已制定了与股票摘牌程序相似的程序。
加密ETF期权比Deribit期权更贵吗？
从绝对美元金额来看，上市ETF期权和Deribit上的比特币期权定价相似，因为两个市场争夺相同的流动性。然而，上市ETF期权具有更紧的买卖价差、OCC清算保证，并且没有交易所本身的对手方风险。Deribit提供24/7交易和上市期权不具备的奇异到期日。
加密ETF的周度期权和月度期权有何不同？
周度期权每周五到期，绝对权利金较低，但年化时间衰减率较高。月度期权在每月第三个星期五到期，绝对权利金较高，但每日衰减较慢。周度期权常用于短期方向性押注和收入策略，而月度期权更常用于对冲和长期持仓。
交易加密ETF期权所需的最低账户规模是多少？
购买期权没有监管最低要求。一份IBIT看涨期权可能花费100至500美元，具体取决于行权价和到期日。然而，卖出期权需要保证金，大多数券商要求最低账户余额为2,000至25,000美元，具体取决于所申请的策略级别。
加密ETF期权在盘后交易吗？
不。加密ETF的上市期权仅在美国交易所常规交易时间内（东部时间上午9:30至下午4:00）交易，不在盘后或盘前时段交易。这造成了隔夜和周末跳空风险，因为基础加密货币是连续交易的。
隐含波动率如何影响我的盈亏平衡价格？
买入看涨期权的盈亏平衡价格是行权价加上支付的权利金。隐含波动率越高意味着权利金越高，这使盈亏平衡点离当前价格更远。当隐含波动率为80%时买入看涨期权的交易者，需要标的资产出现显著更大的波动才能达到盈亏平衡，相比之下，在隐含波动率为50%时买入同样的看涨期权所需波动较小。
我可以使用加密ETF期权来对冲我实际的比特币持仓吗？
可以，但对冲并不完美。一份IBIT期权合约涵盖100股IBIT，每股约代表0.005 BTC（比例会变化）。交易者需要计算匹配其比特币敞口所需的合约数量，并接受ETF价格与现货比特币之间的跟踪误差，尤其是在市场压力时期，两者可能出现背离。
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