La dernière cassure du Bitcoin a peut-être commencé avec un changement dans la liquidité du marché des bons du Trésor américain, mais les analystes affirment que sa durabilité dépendra de la capacité des entrées de fonds des ETF et de la demande au comptant à remplacer l'impulsion macroéconomique initiale.
Résumé
- La récente hausse de 22 % du Bitcoin a initialement porté une signature macroéconomique alors que les rachats élargis d'obligations à long terme du Trésor ont fait baisser les rendements et ravivé les inquiétudes concernant la dépréciation monétaire.
- Fabian Dori, CIO de Sygnum, a déclaré que la baisse de l'intérêt ouvert libellé en BTC et le financement contenu suggèrent que la couverture de positions courtes a contribué à alimenter la cassure plutôt que de simples positions longues à effet de levier.
- Les ETF Bitcoin au comptant américains ont attiré 1,92 milliard de dollars au cours de la semaine de cassure, tandis que les entrées continues suggèrent que la demande native des cryptomonnaies commence à soutenir le mouvement.
- Martin Lee de DWF Labs a déclaré que les flux des ETF, la base des contrats à terme et la fourchette de négociation du Bitcoin avant la cassure montreront si la hausse a un soutien structurel durable avant le 9 septembre.
- Les deux analystes ont déclaré que les conditions de liquidité plus larges, plutôt que le taux directeur de la Fed seul, seront cruciales alors que les marchés évaluent le message de Jackson Hole de Warsh.
Le Bitcoin a bondi d'environ 22 % au cours de sa semaine de cassure alors que les rendements des bons du Trésor à long terme ont chuté et que le dollar s'est affaibli à la suite de la décision du Trésor américain d'élargir les rachats de dette publique à plus long terme. Ce mouvement a également déclenché une importante compression des positions courtes, tandis que la demande pour les ETF Bitcoin au comptant américains s'est accélérée.
Le Trésor a déclaré le 19 août qu'il doublerait au moins la taille maximale des rachats de soutien à la liquidité pour les bons du Trésor nominaux à 10-20 ans et 20-30 ans, les faisant passer de 2 milliards de dollars à au moins 4 milliards de dollars par opération. Les opérations plus importantes doivent commencer le 9 septembre et se poursuivre tout au long du trimestre de refinancement en cours.
Fabian Dori, directeur des investissements de la banque d'actifs numériques Sygnum réglementée par la FINMA, a déclaré à crypto.news que le comportement du Bitcoin parallèlement à d'autres marchés suggère que la première étape de la hausse avait une forte composante macroéconomique.
« Le signe le plus clair est la combinaison du comportement inter-actifs et de la mécanique du marché des cryptomonnaies. »
Dori a déclaré que l'annonce du Trésor a temporairement fait baisser les rendements à long terme tout en affaiblissant le dollar et en faisant monter l'or et le Bitcoin. Selon lui, ces mouvements étaient cohérents avec des investisseurs cherchant des actifs refuges dans un contexte de renouvellement des inquiétudes concernant la dépréciation monétaire, plutôt qu'une hausse motivée exclusivement par la demande spécifique aux cryptomonnaies.
Martin Lee, responsable des perspectives de marché chez DWF Labs, a souligné une divergence similaire entre les marchés. Les actifs liés à l'IA et à la technologie sont restés sous pression tandis que l'or et les ETF Bitcoin ont attiré des capitaux alors que les inquiétudes concernant la dépréciation sont revenues, a-t-il déclaré à crypto.news.
Comme crypto.news l'a rapporté plus tôt, les ETF Bitcoin au comptant américains ont reçu environ 1,92 milliard de dollars au cours de la semaine de cassure, leur plus grande entrée hebdomadaire en 10 mois.
Dans le même temps, la flambée des prix a forcé les traders positionnés pour une nouvelle faiblesse à sortir du marché. Lee a déclaré qu'un record de 2,7 milliards de dollars de positions courtes en cryptomonnaies ont été liquidées alors que le Bitcoin dépassait sa fourchette de négociation précédente, ce qui signifie qu'une partie de la demande au comptant apparente reflétait des traders achetant du Bitcoin pour couvrir des positions baissières.
La hausse du Bitcoin montre des signes de demande à la fois macroéconomique et cryptographique
Les données sur les produits dérivés fournissent un autre indice sur la nature de la cassure.
Dori a noté que l'intérêt ouvert libellé en Bitcoin a chuté pendant la hausse tandis que les taux de financement sont restés contenus. L'intérêt ouvert sur les contrats à terme Bitcoin a récemment diminué à environ 587 584 BTC, son plus bas niveau en près de cinq mois, contre environ 645 760 BTC le 14 août.
Plutôt que de montrer des traders s'entassant agressivement dans des positions longues à effet de levier, Dori a déclaré que la combinaison indique que la couverture forcée de positions courtes a joué un rôle important.
Néanmoins, il ne considère pas toute la hausse comme une opération macroéconomique.
« Donc la bonne interprétation est probablement mixte. »
Dori a déclaré que la première impulsion a vu le Bitcoin se comporter davantage comme l'or, alors que la baisse des rendements à long terme, un dollar plus faible et les inquiétudes concernant la dépréciation ont stimulé la demande. Une deuxième impulsion spécifique aux cryptomonnaies est venue des entrées de fonds des ETF parallèlement aux développements réglementaires à Washington, y compris la proposition de règlementation Crypto de la SEC et la pression renouvelée de la Maison Blanche pour des progrès sur la loi CLARITY.
Les flux d'ETF fournissent certaines preuves que la demande s'est poursuivie au-delà du choc initial sur les bons du Trésor. Les ETF Bitcoin au comptant américains ont enregistré huit séances consécutives d'entrées jusqu'à mercredi, attirant environ 2,8 milliards de dollars sur cette période.
La poursuite des entrées est importante car la réaction initiale sur le marché obligataire s'est déjà affaiblie. BNY Markets a déclaré que la baisse de la prime de terme suite à l'annonce du Trésor s'était en grande partie résorbée, les rendements à long terme revenant à des niveaux proches de ceux observés avant l'annonce du 19 août.
Bitcoin a donc atteint un point où les achats spécifiques aux crypto-monnaies pourraient devoir porter une plus grande partie de la hausse si l'impulsion initiale des taux continue de s'estomper.
Le 9 septembre devient le prochain test de liquidité
Les rachats plus importants de bons du Trésor ne commencent que le 9 septembre, ce qui soulève la question de savoir dans quelle mesure les marchés ont déjà intégré leur impact attendu.
Dori a déclaré que les marchés réagissent normalement lorsque de telles politiques sont annoncées plutôt que d'attendre le début des opérations elles-mêmes. Plus important que la taille immédiate des achats, à son avis, était le signal que le Trésor est prêt à intervenir lorsque les coûts d'emprunt à long terme deviennent excessivement élevés.
La question de savoir si ce soutien durera dépendra de ce qui se passera une fois que l'effet de l'annonce se sera estompé.
Dori a déclaré que la hausse des rendements à long terme suggérerait que les rachats ne fournissent pas le soutien attendu, tandis qu'une reconstitution du compte général du Trésor pourrait retirer des liquidités. Des augmentations rapides des taux de financement et de l'intérêt ouvert indiqueraient également que l'effet de levier, plutôt que la demande sous-jacente, a commencé à pousser Bitcoin à la hausse.
L'affaiblissement des flux d'ETF ou des conditions de financement en dollars plus strictes supprimeraient une autre source de demande marginale.
Lee a également fait valoir que l'anticipation seule ne peut pas soutenir indéfiniment la hausse.
« Une hausse fondée sur l'anticipation n'est aussi durable que les flux qui la suivent. »
Il a identifié les flux d'ETF, la base des contrats à terme et le financement, ainsi que la fourchette de négociation précédente de Bitcoin comme trois indicateurs clés à surveiller avant le 9 septembre.
Une semaine de créations d'ETF négatives alors que Bitcoin se maintient près des niveaux actuels pourrait indiquer que le commerce d'anticipation se dénoue, a déclaré Lee. Il a ajouté que la base des contrats à terme à trois mois est repassée au-dessus du rendement des bons du Trésor à 10 ans pendant la hausse ; un retour en dessous de ce niveau suggérerait que l'offre de portage n'a pas persisté.
La combinaison la plus baissière serait que Bitcoin se referme à l'intérieur de sa fourchette de négociation précédente tandis que les flux d'ETF deviennent négatifs, ce qui, selon Lee, indiquerait que l'effet de levier a entraîné une grande partie du mouvement sans qu'une offre structurelle durable n'émerge.
La liquidité s'étend de plus en plus au-delà des taux de la Fed
Les deux analystes soutiennent également que les investisseurs qui ne regardent que le taux directeur de la Réserve fédérale pourraient manquer des forces importantes influençant les prix des crypto-monnaies.
Dori a déclaré que la gestion de trésorerie du Trésor, en particulier les variations du compte général du Trésor et la combinaison d'émissions et de rachats, est récemment devenue un moteur marginal important de la liquidité. La prime de terme transmet ensuite les variations à l'extrémité longue de la courbe du Trésor aux actifs risqués.
D'autres canaux incluent la capacité du bilan des banques, la création de crédit privé, la croissance des stablecoins et les conditions mondiales de financement en dollars, tandis que le bilan de la Réserve fédérale reste important sur un horizon plus long.
Lee classe également les conditions de financement en dollars et les rendements réels avant le taux directeur pour le comportement à court terme du marché des crypto-monnaies, suivis de la prime de terme. Les soldes de trésorerie du Trésor et la dynamique des réserves influencent la liquidité sous-jacente à ces marchés, tandis que les émissions comptent en partie par leur effet sur les rendements à long terme.
Pour Lee, la réaction de Bitcoin à l'annonce du rachat du Trésor a montré à quelle vitesse un changement à l'extrémité longue de la courbe des rendements peut affecter les crypto-monnaies même sans changement dans les perspectives de taux de la Fed.
Warsh fait face à un marché Bitcoin concentré sur plus que les taux
Le débat sur la liquidité se déplace maintenant vers le premier discours principal de Jackson Hole du président de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, vendredi.
Les dernières données sur l'inflation donnent à la Fed un contexte compliqué. Le Bureau of Economic Analysis a rapporté que l'inflation des dépenses de consommation personnelles (PCE) globale a augmenté de 0,2 % en juillet et de 3,7 % par rapport à l'année précédente. Le PCE de base a augmenté de 0,2 % pour le mois et de 3,3 % en rythme annuel.
Les dépenses de consommation réelles sont restées presque inchangées en juillet, tandis que le taux d'épargne personnel s'établissait à 3 %.
Dori a déclaré que Warsh pourrait affecter les attentes en matière de taux à court terme en expliquant comment la Fed perçoit les pressions inflationnistes actuelles, y compris celles liées aux marchés pétroliers. Le Trésor tente d'influencer l'extrémité longue de la courbe grâce à son programme de rachat, tandis que la Fed a un contrôle plus direct sur les taux à court terme.
« Si les deux venaient à s'aligner, cela constituerait un soutien puissant pour les actifs à risque. »
Cependant, Dori a déclaré qu'un simple changement dans les attentes pour la réunion du Comité fédéral de l'open market de septembre pourrait ne pas suffire à modifier matériellement le positionnement institutionnel en cryptomonnaies.
Au lieu de cela, les investisseurs devraient surveiller tout signal qui modifie les perspectives plus larges de liquidité, comme une plus grande tolérance à l'inflation induite par le pétrole, un équilibre différent entre les risques d'inflation et la croissance économique, ou des commentaires capables de revaloriser la prime de terme du Trésor.
Lee a déclaré que les institutions devraient rester défensives si l'inflation, les rendements obligataires et les perspectives de politique de la Fed fournissent des signaux contradictoires. La réaction du Bitcoin aux côtés de l'or pourrait offrir un autre indice sur la manière dont les investisseurs traitent cet actif.
Si le Bitcoin augmente avec l'or tandis que les obligations à longue durée se vendent, Lee a déclaré que cela renforcerait l'argument selon lequel les investisseurs traitent le BTC comme une couverture contre les préoccupations fiscales et monétaires. Si le Bitcoin chute au contraire avec l'or, sa sensibilité aux taux resterait dominante, et les institutions auraient davantage de raisons de réduire leur exposition.
Pour les deux analystes, la prochaine étape du rallye du Bitcoin dépend donc moins d'une lecture unique de l'inflation ou de la décision de septembre sur les taux que de la persistance des conditions de liquidité à l'origine de la cassure. Cela dépendra également de savoir si une demande soutenue d'ETF et au comptant peut prendre le relais alors que l'impulsion initiale liée au Trésor s'estompe.
