Autor: Victor, Mr. Z, 168X
Od pierwszego VC do tradera aktywów transgranicznych, po odłożeniu blockchainowego „młotka”
W sierpniu 2026 roku Crypto znajduje się na dnie branży: rynek jest w głębokiej bessie, giełdy takie jak BitMEX i BitMart ogłaszają zaprzestanie działalności handlowej, Zapper, Fantasy Top i inne gwiazdy poprzedniej rundy sukcesywnie zamykają działalność, DEX i DeFi kolejno padają ofiarą ataków. Co ważniejsze, talenty i kapitał masowo przenoszą się do AI, a VC z rynku pierwotnego zaczynają wychodzić z inwestycji. W tym momencie 168X zaprasza Lao Bai (老白) (@Wuhuoqiu), aby porozmawiać o tym, dlaczego Crypto wyraźnie wygrało, ale każdy czuje, że przegrywa? Na jakim etapie teraz jesteśmy i jakie możliwości pozostaną w następnym cyklu.
Lao Bai ma dziesięcioletnie doświadczenie w inżynierii sieciowej. W 2017 roku wszedł do świata kryptowalut, chcąc kupić Bytom, a następnie pracował w Amber, ABCDE i OKX Ventures, zajmując się badaniami i inwestycjami. Obecnie jego zakres badań obejmuje AI, półprzewodniki i tokenizację tradycyjnych finansów. Skupia swoją uwagę w świecie krypto na stablecoinach, Perp, RWA i rynkach prognostycznych – tych kilku ścieżkach, które „mają jeszcze PMF”. W tej prawie dwugodzinnej rozmowie Lao Bai przedstawia serię wyrazistych ocen: emisja tokenów to w istocie zobowiązanie, a nie finansowanie; gatunek Crypto VC zniknie; sufit rynku prognostycznego jest znacznie niższy niż Perp. Uważa, że era traktowania blockchainu jak młotka i widzenia wszystkiego jako gwoździa dobiegła końca. Dwa najmocniejsze wynalazki w tej branży to nie nowy blockchain, ale stablecoiny i kontrakty wieczyste. A Robinhood to ostateczna forma wszystkich przyszłych giełd.
I. Ewolucja inwestycyjna Lao Bai: od inżyniera, przez pierwszego VC, do badacza aktywów transgranicznych
Victor: Najpierw poproszę pana Lao Bai o krótkie przedstawienie się i podzielenie swoimi doświadczeniami. Które sektory obecnie pana interesują?
Lao Bai: Dziękuję Victorowi i 168X. Moje wcześniejsze doświadczenie zawodowe to najpierw praca jako analityk w Amber, potem partner inwestycyjny w ABCDE, a następnie kilka miesięcy inwestycji w OKX Ventures.
Teraz moje osobiste zainteresowania są dość zawężone. Wewnątrz Crypto skupiam się na Perp, rynkach prognostycznych i RWA – to sektory, które moim zdaniem są nieliczne, gdzie Crypto ma jeszcze PMF (product-market fit). Resztę energii i czasu poświęcam na akcje amerykańskie, zwłaszcza te związane z AI, oraz inne możliwości inwestycyjne. Ostatnio szczególnie interesuję się opcjami, ponieważ opcje ogromnie rozszerzają sposób, w jaki mogę wyrażać cenę lub wartość danego aktywa, więc ostatnio dużo się tym zajmuję.
II. Traktowanie blockchainu jak młotka: dlaczego większość gwiazdorskich sektorów to „blockchain dla blockchainu”
Victor: Od 2017 roku przeszliśmy przez kilka cykli. Napisał pan wcześniej artykuł analizujący Web3 Game, w którym wspomniał, że „traktowaliśmy blockchain jak młotek i widzieliśmy wszystko jako gwóźdź”, a wiele rzeczy na świecie w ogóle nie wymaga finansjalizacji. Z perspektywy pana doświadczenia jako VC i inwestora, jak ocenia pan rozwój i ewolucję tych projektów w minionych cyklach?
Lao Bai: Chciałbym to rozwinąć, bo to bardzo dobre pytanie. Sam, gdy zajmowałem się inwestycjami pierwotnymi, miałem takie odczucie: zarówno VC, jak i founderzy, wielu z nas popełnia ten sam błąd – traktuje blockchain jak młotek i widzi wszystko jako gwóźdź.
Jeśli wyjść od pierwszych zasad blockchainu, odrzucając terminy takie jak decentralizacja, prywatność, odporność na cenzurę (99% użytkowników tak naprawdę się nimi nie przejmuje), najważniejszą wartością blockchainu jest to, co opisał w artykule z 2017 roku Li Xiaolai lub Lao Mao: blockchain to pierwsza sieć, która umożliwia transfer wartości peer-to-peer. Internet pozwala nam przesyłać informacje, a Bitcoin, czy raczej blockchain, umożliwia transfer wartości, a nie tylko informacji. Jak to osiąga? Mówiąc wprost, zapobiega nieskończonemu kopiowaniu (copy-paste) informacji, poprzez technologię zapobiegającą podwójnemu wydatkowaniu. Można nawet wyobrazić sobie blockchain jako ulepszoną wersję BitTorrenta, tyle że z sieci peer-to-peer do pobierania plików stał się siecią transferu wartości peer-to-peer. Ważną cechą jest to, że aktywa na nim mogą być programowalne.
Jeśli prześledzić najwcześniejsze posty Satoshiego Nakamoto z lat 2009-2012, odkryjemy, że jego ówczesna wizja zakładała, że po sukcesie Bitcoina, będzie on przenosił więcej aktywów, w tym faktury, kontrakty celne itp. Bitcoin już wtedy myślał o tym, co później zrobił Ethereum, ale Satoshi zniknął, a Vitalik pojawił się i zrealizował to, co Bitcoin chciał zrobić na początku, za pomocą Ethereum.
Dlatego w 2017 roku tak bardzo wierzyłem w Bytom. Wtedy Chang Jia miał wizję przeniesienia rzeczywistych aktywów na blockchain i uważałem, że blockchain powinien to robić, więc pierwszym altcoinem, który kupiłem, był Bytom. Ale teraz widzę, że Bytom był za wcześnie i stał się pionierem, a nie prekursorem. Do 2020 i końca 2021, podczas DeFi Summer, ceny aktywów szalały, więc sam straciłem głowę i zapomniałem o pierwotnej idei „przenoszenia aktywów na blockchain”.
Ale do 2024 roku już czułem, że coś jest nie tak. Na wewnętrznym spotkaniu w ABCDE mówiłem: gdy przeanalizowałem, moim zdaniem wartościowe tokeny, których jest kilkanaście czy dwadzieścia, wszystkie wzmacniają programowalność sieci blockchain. Od Uniswap V1 do V2, V3, Aave też V1, V2, V3, później Morpho, Pendle – ciągle wzmacniamy programowalność oraz szybkość i pojemność sieci, czyli całą infrastrukturę. Ale gdzie są nasze aktywa? Odkryłem, że praktycznie ich nie ma. Próbowaliśmy NFT, przedmiotów w GameFi, inskrypcji, Ordi, teraz Meme, ale ostatecznie okazało się, że nie mają one długoterminowego charakteru aktywów ani wartości.
A przedmioty w grach – to pierwotnie promował Vitalik, który w 2017 roku wspominał, że finanse i gry to dwa pierwsze sektory, które mogą się przyjąć. Więc pomyśleliśmy, żeby potraktować aktywa z gier jako aktywa RWA i przenieść je na blockchain. Niespodziewanie, już ponieśliśmy porażkę. Pół roku temu napisałem artykuł „Dlaczego World of Warcraft odniosło sukces, a GameFi poniosło porażkę”. Moja teza jest taka: wszystko, co można skalować, można uprzemysłowić, i istnieje w tym niemożliwy trójkąt. Nawet gdyby aktywa z World of Warcraft mogły swobodnie krążyć jak na blockchainie, WoW zostałby zniszczony przez farmy, nie mówiąc już o naszych blockchainowych grach bez żadnej grywalności.
A co do gwiazdorskich sektorów w poszczególnych cyklach, myślę, że jest kilka typów. Jeden typ to takie jak Bytom – za wcześnie, stali się pionierami, w tym Augur, najwcześniejszy rynek prognostyczny na Ethereum, też za wcześnie i w złym momencie. Inny typ to te, gdzie wykonanie nie nadążyło, jak najwcześniejsze DEX-y, Bancor, Kyber, które później Uniswap prześcignął.
Victor: Bancor podobno niedawno też zamknął działalność.
Lao Bai: Tak, ten token już można uznać za porażkę, wszyscy traktują go jako projekt nieudany, więc zamknięcie nie ma większego znaczenia. Dlatego teraz, oceniając projekty, patrzę głównie na to, jak je rozróżnić: czy są blockchainem dla blockchainu, czy służą biznesowi, obniżając koszty i zwiększając efektywność. Najprostszy sposób to usunąć token i sprawdzić, czy produkt w ogóle ma sens. Okazuje się, że Uniswap ma sens, Aave ma sens; ale Axie Infinity, STEPN i inne GameFi – zupełnie nie mają. Więc projekty, które nie mają sensu bez tokena, możemy uznać za nie idące we właściwym kierunku. Ostatecznie trzeba zrozumieć, jaką rzecz, której tradycyjne finanse nie mogą zrobić, rozwiązuje blockchain, a potem zobaczyć, jak obniża koszty i zwiększa efektywność w realnym świecie.
III. Dlaczego model emisji tokenów zawodzi: od „dużo mięsa, mało mnichów” do „dużo mnichów, mało mięsa”
Victor: Więc teraz ocenia pan projekty głównie pod kątem tego, czy mają PMF i czy generują cash flow. W przeszłości emisja tokenów była modelem, w którym mogli uczestniczyć VC, detaliczni inwestorzy i różne role w branży. Dlaczego ten model działał wcześniej, a teraz nie działa?
Lao Bai: Przed emisją tokenów to działało, moim zdaniem, ponieważ branża była na bardzo wczesnym etapie i można było nadać jej wysoką wycenę opartą na „wskaźniku marzeń rynkowych". Nawet jeśli nie masz jeszcze użytkowników ani przychodów, dopóki KOL-i i VC uważają, że Twój model biznesowy może się sprawdzić w ciągu najbliższych pięciu do dziesięciu lat, jesteśmy skłonni dać Ci wysoką wycenę. A pogoń detalicznych inwestorów za tymi tokenami to zupełnie inna logika niż inwestowanie w akcje – całkowicie podążają za ocenami KOL-i i różnych funduszy VC. Na przykład, jeśli otrzymasz pieniądze od a16z czy Paradigm, inwestorzy detaliczni uznają opinię instytucji. Po emisji tokenów przez projekt, detaliczni inwestorzy tak naprawdę kupują coś w rodzaju „opcji na wskaźnik marzeń rynkowych" na najbliższe pięć do dziesięciu lat.
Drugim powodem było to, że w tamtym czasie na rynku nie było wystarczająco dużo projektów. Kapitał mógł napływać w wysokości dziesiątek, a nawet setek miliardów, ale mieliśmy tylko kilkadziesiąt, sto czy dwieście projektów. To był typowy przypadek, gdzie było więcej mięsa niż mnichów. Ale ten stan nie mógł się utrzymać długo. Z czasem coraz więcej projektów wchodziło na rynek, powstawało coraz więcej funduszy VC, wszyscy zaczęli robić prezentacje, aby zdobyć finansowanie i wsparcie VC, a potem wysokie FDV, niska płynność, blokady i kontrola podaży, co sprawiało, że detaliczni inwestorzy byli ostatnim ogniwem płynności. Kiedy to przekroczyło punkt krytyczny i stało się sytuacją, gdzie jest więcej mnichów niż mięsa, cały cykl został przerwany, płynność nie mogła tego utrzymać i doszliśmy do obecnego stanu.
Victor: Teraz wiele społeczności wciąż dyskutuje, czy projekty takie jak Polymarket, które mają już silne przepływy pieniężne, w ogóle potrzebują emisji tokenów. Mówi się, że OpenSea właśnie dlatego, że nie wyemitowało tokenów w odpowiednim momencie, zostało prześcignięte przez Blur i stopniowo podupadło. Czy uważa Pan, że ta logika jest słuszna? Czy Polymarket może dzięki emisji tokenów zdobyć większy rynek i prześcignąć Kalshi?
Lao Bai: Z perspektywy detalicznych inwestorów można powiedzieć, że Blur wtedy odniósł sukces, a OpenSea poniósł porażkę, ponieważ nie wyemitowało tokenów w odpowiednim momencie. Gdyby wtedy wyemitowało, wycena wynosiłaby co najmniej dziesięć miliardów. Ale z perspektywy samego Polymarket czy OpenSea, skoro mają tak silne przychody gotówkowe, nie ma dla nich potrzeby emisji tokenów, ponieważ w istocie emitowany token jest Twoim długiem. Dla samego projektu emisja tokenów niekoniecznie maksymalizuje jego wartość finansową czy wartość marki. Ponadto, moim zdaniem, Blur nie jest obecnie projektem, który dobrze sobie radzi; po prostu na krótki okres prześcignął OpenSea.
Polymarket rzeczywiście może dzięki emisji tokenów prześcignąć Kalshi pod względem ruchu i innych aspektów. Ale biorąc przykład z ostatnich miesięcy: opinion pod koniec zeszłego roku i na początku tego roku przeprowadziło airdrop tokenów, a wolumen obrotu prawie dorównał Polymarket, ale po emisji tokenów zarówno wolumen, jak i cena tokena spadły prawie do zera. Dlatego uważam, że z perspektywy Polymarket nie mają oni pilnej potrzeby emisji tokenów; mogą emitować lub nie.
Czwarte: Skoro Crypto wyraźnie wygrało, dlaczego starzy inwestorzy czują, że przegrali?
Victor: Jest teraz taka sytuacja: wielu VC i detalicznych inwestorów uważa, że Crypto już wygrało – Bitcoin wszedł do głównego nurtu, ma ETF-y, a Wall Street coraz bardziej je uznaje. Ale dlaczego starzy inwestorzy w branży wydają się czuć, że przegrali i nie zarabiają tak jak w poprzednich cyklach? Czy to dlatego, że Crypto jest stopniowo wchłaniane przez tradycyjne finanse, co daje detalistom mniej okazji do uczestnictwa?
Lao Bai: Rzeczywiście tak jest i myślę, że obie te rzeczy są prawdziwe jednocześnie: Po pierwsze, Crypto dojrzało; po drugie, pierwotna ambicja Crypto do zmiany świata rzeczywiście się zmniejszyła. Innymi słowy, od początkowego pragnienia stworzenia nowego świata kryptowalut, stopniowo staliśmy się reformatorami i wasalami istniejącego systemu finansowego, trochę jak w „Water Margin", gdzie Liangshan na końcu zostaje poddany.
Gdybyś cofnął się w czasie siedem lat i powiedział VC, founderom czy detalistom z 2018–2019: teraz stablecoiny stały się bardzo ważną globalną infrastrukturą dolara, o wielkości setek miliardów; Bitcoin ma ETF-y, kupują je fundusze emerytalne i instytucje; firmy kryptowalutowe mogą uczestniczyć w IPO; RWA zaczyna naprawdę wchodzić do tradycyjnego systemu finansowego; Stripe, Visa, BlackRock wdrażają infrastrukturę kryptowalutową, budują blockchainy i PayFi. Ludzie tamtej epoki z pewnością pomyśleliby: już wygraliśmy.
Ale z perspektywy aktywów rzeczywiście nie wygraliśmy. Nie ma już DeFi Summer, gdzie altcoiny rosły 50–100 razy w rok. I przez ostatnie dziesięć lat, jeśli chodzi o natywne tworzenie aktywów na łańcuchu – od NFT, przez inskrypcje, po różne memecoiny – myślę, że też przegraliśmy. Ostatecznie zbudowaliśmy tylko tor dla finansów on-chain, a teraz zaczynamy przenosić natywne aktywa ze świata rzeczywistego na łańcuch.
Mamy jednak dwa genialne wynalazki: jeden to stablecoiny, a drugi to kontrakty perpetual. To według mnie nasze wielkie zwycięstwo, prawdziwie natywne dla Crypto PMF.
Mr. Z: Słysząc Pana wypowiedź, też czuję z nią więź. Kilka tygodni temu widziałem, jak Haseeb, managing partner w Dragonfly, powiedział, że Crypto stopniowo dojrzewa i uważa, że w ciągu najbliższych dziesięciu lat może nie być już czegoś takiego jak Crypto VC, podobnie jak w połowie lat 2000. inwestowaliśmy w IoT i platformy społecznościowe jak Facebook, a teraz żaden VC nie twierdzi, że inwestuje w te rzeczy. Czy uważa Pan, że za pięć, dziesięć lat Crypto VC już nie będzie istnieć?
Lao Bai: Zasadniczo zgadzam się z poglądem Haseeba. W przyszłości, zarówno jako VC, jak i trader, nie powinno się już traktować Crypto jako osobnej branży czy sektora. Tak jak teraz nie mówisz, że dany VC to „fundusz VC internetowy" – internet jest technologią służącą systemowi biznesowemu; Crypto w przyszłości również będzie technologiczną podstawą wplecioną w cały model biznesowy. Kiedy potrzebujesz użyć stablecoinów lub przenieść część rzeczy na łańcuch, możesz przeznaczyć 10–20% na projekty lub firmy związane z Crypto. Trudno będzie powiedzieć, że jesteś „Crypto VC" albo że to „projekt Crypto". Uważam, że Crypto powinno stopniowo, jak internet, wtopić się w realny świat i nikt już nie będzie się martwić, czy to aktywa Crypto, projekt Crypto czy VC Crypto – te etykiety znikną.
Piąte: Krajobraz konkurencyjny Perp DEX: Cztery Smoki i HIP-3 – kto może rzucić wyzwanie Hyperliquid?
Mr. Z: To dobrze koresponduje z obecnymi działaniami Perp DEX-ów takich jak Hyperliquid czy Variational, które używają blockchaina jako bazy i przenoszą aktywa na łańcuch, na przykład przez protokoły takie jak HIP-3, pozwalając deployerom takim jak TradeXYZ czy Paragon przenosić aktywa na łańcuch, aby użytkownicy mogli handlować akcjami z różnych krajów 24/7. Jak widzi Pan krajobraz konkurencyjny Perp DEX w ciągu najbliższych dwóch, trzech lat?
Lao Bai: Po pierwsze, osobiście bardzo wierzę w Variational. Poza Hyperliquid jako T0, w mojej ocenie w drugiej lidze, którą uważam za obiecującą, pierwszy to Aster, drugi Lighter, trzeci Variational. Model Variational, czyli RFQ (request for quote) plus hedging poza rynkiem, wydaje mi się bardzo sensowny, a zespół, founder, kapitał i zasoby instytucjonalne są bardzo dobre.
Uważam, że na rynku wystarczy tylko cztery do pięciu Perp-ów, tak jak na giełdach wystarczy cztery do pięciu. Wcześniej były Binance, OKX, plus Bitget, Bybit, MEXC, Gate, które lubią użytkownicy. W Perp również zostanie cztery do pięciu z efektem lidera: T0 to Hyperliquid, T1 to Lighter, edgeX, Variational itd.
Kilka dni temu rozmawiałem z przyjacielem i wspomniał o bardzo interesującym punkcie. W miarę jak Perp i CEX w świecie krypto coraz bardziej upodabniają się do tradycyjnych finansów, do wersji z dźwignią akcji u brokerów, w przyszłości wiele małych i średnich akcji o niskiej płynności może zastosować strategię Binance Alpha. Polega to na tym, że na poziomie spot osiąga się kontrolę 60–70% podaży, ciągle kupując i podbijając cenę, jednocześnie tworząc narrację, na przykład tradycyjna firma, która miała umrzeć, nagle ogłasza przejście na AI lub DAT (Digital Asset Treasury). Wtedy na Hyperliquid lub Binance może powstać bardzo wysokie OI, a akcjonariusze lub interesariusze firmy realizują wyjście przez Perp. Na poziomie spot nie można znaleźć żadnych luk w regulacjach, ponieważ firma tylko odkupuje własne akcje, tylko kupuje, nie sprzedaje, więc regulator nie ma nic do zarzucenia; ale sprzedaż odbywa się na Perp. To długoterminowy arbitraż regulacyjny, który w połączeniu z naszym Perp DEX tworzy nową grę dla innych małych i średnich akcji o niskiej płynności na świecie.
Mr. Z: Zauważyłem, że gracze, którzy wchodzą po Hyperliquid, potrzebują innych strategii. Na Hyperliquid jest już wiele akcji amerykańskich, standardowe jak interconnects, storage itp. Czy Variational i inni nowi gracze mogą eksplorować azjatyckie rynki akcji, na przykład notować tajwańskie UMC, MediaTek, TSMC, albo koreańskie, japońskie, hongkońskie Alibaba, Tencent, Meituan, JD? Ponieważ bezpośrednia konfrontacja z Hyperliquid jest nie do wygrania. Co Pan o tym myśli?
Lao Bai: Perp-y takie jak Lighter, edgeX, które mają tę samą architekturę co Hyperliquid, opartą na CLOB i market makerach, rzeczywiście powinny obrać strategię różnicowania. Wymienione przez Pana azjatyckie aktywa, TSMC, MediaTek, akcje koreańskie – to wszystko właściwe kierunki. Pamiętam, że Trasia, którą robi Mable, właśnie idzie w kierunku azjatyckich aktywów. Mój inny przyjaciel również planuje odejść z VC i założyć własny Perp, celując w forex on-chain. Mówimy o tym od lat, ale nigdy nie udało się tego zrealizować. Jeśli stablecoiny na łańcuchu osiągną biliony, to TAM dla forex on-chain będzie bardzo duży.
Ale projekty takie jak Variational, w tym Ondo Perp, to już inna sprawa. Jeśli spojrzysz na ich poślizg i płynność, mogą osiągnąć węższe i bardziej zbieżne spready niż Hyperliquid, a nawet Binance. Ponieważ Hyperliquid w istocie korzysta z jednego animatora rynku, aby zapewnić płynność, podczas gdy Ondo działa podobnie do wyceny RFQ, może używać własnego TradFi do zabezpieczenia, niezwykle wygodnie blokując zabezpieczenie na miejscu. Dlatego Ondo Perp w przypadku wielu RWA, zwłaszcza takich dużych spółek jak NVIDIA czy Micron, ma lepsze spready i poślizg niż Hyperliquid i Binance – sprawdzałem to wtedy. Mechanizm Variational teoretycznie również może zaimplementować to, co robi Ondo, a jego swap wprowadzony w zeszłym miesiącu już zastosował tradycyjne mechanizmy zabezpieczające TradFi do surowców, takich jak ropa naftowa i złoto.Więc myślę, że te dwa projekty mają różne mechanizmy i można rozważyć, czy mogą bezpośrednio konkurować z Hyperliquid.
Pan Z: A jeśli spojrzeć na Hyperliquid od środka, w HIP-3 TradeXYZ wciąż jest liderem, ale są też wschodzące gwiazdy, takie jak Paragon, które działają całkiem sprytnie, stawiając na szybkość i efektywność. Gdziekolwiek jest gorący temat na rynku, szybko licytują ticker na aukcji i emitują aktywa, a nie robią interfejsu frontendowego, uważając, że frontend Hyperliquid jest wystarczająco dobry. Czy śledzi pan ten obszar?
Lao Bai: Śledzę, ale może nie za bardzo. Na froncie Hyperliquid widzę teraz tylko deployerów takich jak TradeXYZ i Paragon. Widzę, że niektóre aktywa na Paragon różnią się nieco od tych na TradeXYZ, ale obecnie ich wolumen jest wciąż bardzo mały, głównie na poziomie setek tysięcy, podczas gdy TradeXYZ często notuje papiery o wartości setek milionów – różnica jest ogromna.
W HIP-3 ticker pierwotnie oznaczał tylko okazję do wdrożenia – pierwsze trzy sloty są darmowe, a kolejne są licytowane na aukcji. To, jakie aktywa chcesz umieścić w slocie, zależy wyłącznie od ciebie.Ale myślę, że to najprawdopodobniej będzie efekt lidera, i to nie tylko kwestia świadomości użytkowników. Ponieważ animowanie rynku nie jest realizowane przez oficjalny Hyperliquid, ale przez TradeXYZ i Paragon. Dla tego samego instrumentu, jeśli animator rynku TradeXYZ zapewnia bardzo dobrą płynność i spread, ludzie na pewno pójdą do TradeXYZ – to samonapędzający się efekt pozytywnego sprzężenia zwrotnego. Jak to przełamać, to coś, nad czym późniejsi gracze naprawdę muszą się zastanowić. I to nie jest jak Uniswap, gdzie można wprowadzić nowe mechanizmy AMM, jak Curve dla stablecoinów, używając różnych krzywych do osiągnięcia różnych efektów; HIP-3 to czysta rywalizacja o płynność i głębię animatorów rynku – chodzi o to, kto ma więcej prawdziwej gotówki, i trudno tu kombinować w sprytny sposób.
Sześć. Bezpieczeństwo jest funkcją czasu: lekcje z Ostium, Cream i Perp
Victor: W Perp ostatnio miały miejsce pewne incydenty, jak ostatnio w TradeXYZ z wkłuciem Hynixa; na Binance też się zdarzyło, ale wpływ był mniejszy. TradeXYZ ostatecznie zdecydował się wypłacić odszkodowania wszystkim poszkodowanym użytkownikom, co było bardzo szlachetne. Ponadto niektóre inne projekty ostatnio zostały zhakowane lub miały błędy, na przykład projekt RWA Ostium został ostatnio zhakowany na około 18 milionów dolarów, a wcześniej Paradex również został zhakowany. Jak te problemy bezpieczeństwa wpłyną na wahania ludzi co do bezpieczeństwa DEX-ów i na to, czy Perp w przyszłości będzie bardziej akceptowany przez tradycyjne finanse i inwestorów?
Lao Bai: Myślę, że to zależy od dwóch rzeczy. Po pierwsze, potrzeba czasu, aby to udowodnić, ponieważ 99% użytkowników nie będzie czytać twojego kodu źródłowego – polegają wyłącznie na reputacji i czasie. Dlaczego AAVE jest tak silne i ma tak wysoki konsensus? Ponieważ to protokół pożyczkowy, który nigdy nie miał problemów z bezpieczeństwem; poprzedni incydent był tak naprawdę problemem z penetracją aktywów bazowych, a nie problemem samego AAVE.
Zauważysz, że większość ataków bezpieczeństwa na platformy pożyczkowe ma miejsce w samej działalności pożyczkowej: śmieciowe aktywa są wykorzystywane jako zabezpieczenie do wyciągania stablecoinów poprzez problemy z oracle, pompowanie ceny lub kontrolę głosów. Na przykład Mango na Solanie i wiele innych śmieciowych platform pożyczkowych było atakowanych, nawet wielokrotnie. Nawet platforma pożyczkowa Cream należąca do Machi Big Brother z Tajwanu, pamiętam, była atakowana trzy lub cztery razy; zawsze nie rozumiałem, dlaczego po zhakowaniu ludzie nadal odważnie wpłacali tam pieniądze.
Więc jeśli chodzi o Perp, myślę, że są dwie rzeczy.Po pierwsze, nie rozszerzaj działalności Perp do tego stopnia, abyś mógł używać aktywów jako zabezpieczenia i włączać pożyczki. Pamiętam, że Paradex, a może Drift na Solanie, chciał być wszystkim – robić spot, pożyczki zabezpieczone i Perp – i ostatecznie pożyczki otworzyły lukę, która została wykorzystana. Jeśli robisz Perp, rób po prostu Perp; nie próbuj używać aktywów jako zabezpieczenia do wyciągania stablecoinów. Gdy tylko to zrobisz, prędzej czy później coś się wydarzy. Po drugie, nie ma innego wyjścia – tylko czas to udowodni. Jeśli po czterech, pięciu latach Hyperliquid nigdy nie miał żadnego incydentu bezpieczeństwa, a inne miały, wtedy ludzie naturalnie zaczną mu ufać i będą chcieli tam trzymać pieniądze, tak jak w przypadku Binance – świadomość użytkowników zostanie całkowicie opanowana.
Siedem. Czy Hyperliquid wejdzie w spot? Ideał i rzeczywistość tokenizowanych akcji
Victor: Jeśli chodzi o spot, Hyperliquid do tej pory nie uruchomił spotu. Czy uważa pan, że mogą wejść w spot? Czy aby nadążyć za taktyką Binance Alpha, która może pomóc w emisji aktywów, nie trzeba by było mieć spotu?
Lao Bai: Myślę, że nie zrobią spotu dla natywnych kryptowalut. Wpływ spotu jest teraz naprawdę zbyt mały. Widzisz, na Binance 80-90% przychodów pochodzi wyłącznie z Perp, a w Perp, od zeszłego miesiąca, Binance i HTX mają ponad 60% przychodów z akcji amerykańskich, czyli RWA, a nie z natywnych kryptowalut.
Więc jeśli chcesz wprowadzić spot, albo wprowadzasz spot na akcje, podobnie jak bStock na Binance. Nie jestem pewien, czy Hyperliquid w przyszłości będzie miał coś w rodzaju „hyperstock” – to możliwe, choć mało prawdopodobne.Ale jeśli to zrobią, jedynym celem będzie bardziej obsługa ich Perp – można robić arbitraż kasowy i zabezpieczać się na miejscu. Tak jak Ondo ma tak dobrą płynność Perp, ponieważ ma na miejscu swoje Ondo Stocks – animator rynku daje ci wycenę, otwierasz dług na 1 milion dolarów na Micron, a on może jednocześnie dać ci krótką pozycję jako przeciwwagę, a następnie bezpośrednio posiadać 1 milion dolarów w akcjach Micron, z zerowym opóźnieniem. Więc jeśli Hyperliquid zrobi taki ruch, nie będę zaskoczony, ale na pewno nie zrobią spotu na aktywa krypto, takie jak BTC, ETH, SOL.
Victor: A jeśli chodzi o tokenizowane akcje i Perp, gdyby trzeba było wybrać tylko jedno, który model jest lepszy? Czy są komplementarne? Na przykład StableStock pozycjonuje się jako broker stablecoinów, pozwalając ludziom kupować akcje bezpośrednio za stablecoiny, ale nie robi Perp; a Binance to wszystko – Perp, akcje amerykańskie, tokenizowane akcje.
Lao Bai: Ideałem tokenizowanych akcji powinno być „prawdziwe akcje, plus jasna własność prawna, plus swobodny przepływ na łańcuchu”. To może zrobić sam NASDAQ; pamiętam, że kilka dni temu SEC zatwierdziła, że NASDAQ będzie robić akcje na łańcuchu. Więc w przypadku spotu na akcje, StableStock, w tym mój partner BIT, będzie konkurować z samym NASDAQ, tylko że NASDAQ w najbliższym czasie raczej nie pozwoli ci kupować i sprzedawać swobodnie za stablecoiny.
Ale z realistycznego punktu widzenia, większość użytkowników nie potrzebuje jasnej własności prawnej i prawdziwych akcji; potrzebują po prostu ekspozycji cenowej, na której mogą obstawiać, pod warunkiem że ta ekspozycja jest zakotwiczona w cenie prawdziwych akcji. Dlatego obecnie najpopularniejszą formą jest Perp. To dlatego mówię, że ponad 60% przychodów pochodzi z Perp, a w Perp 60% to RWA. Ideałem jest, aby wszyscy byli holderami i długoterminowymi inwestorami, jak na tradycyjnym rynku akcji; ale rzeczywistość jest taka, że wszyscy są hazardzistami, potrzebują ekspozycji, a potem dodają do tej ekspozycji pięciokrotną lub dziesięciokrotną dźwignię, szaleńczo otwierając długie i krótkie pozycje. Ideał to ideał, rzeczywistość to rzeczywistość.
Osiem. Stablecoiny: największy wynalazek krypto, a także globalne przedłużenie hegemonii dolara
Victor: Porozmawiajmy teraz o stablecoinach. Ostatnio projekty takie jak Open USD zgromadziły tradycyjne instytucje finansowe, takie jak Visa, Stripe, Mastercard, co przypomina trochę Facebooka z projektem Libra. Jak pan postrzega ewolucję sektora stablecoinów w następnym cyklu? Jeśli ma się pojawić nowy projekt, jakie przewagi różnicujące są potrzebne?
Lao Bai: Stablecoiny oceniam nieskończenie pozytywnie, jestem super bullish. Uważam, że to najważniejszy wynalazek po Bitcoinie, bez żadnego „ale”. Największym wkładem krypto w świat są właśnie stablecoiny, a nawet nie Bitcoin. Bitcoin to obecnie gra dla nielicznych wielorybów, instytucji i dużych graczy, ale stablecoiny to technologia, która naprawdę zmienia świat dzięki blockchainowi.
W zeszłym roku rozmawialiśmy o stablecoinach i długu. W zeszłym roku dług publiczny wynosił 36 bilionów dolarów, teraz już 39 bilionów. Wszyscy myślą: niech stablecoiny osiągną 1-2 biliony przed 2030 rokiem, przynajmniej pomogą spłacić 2 biliony długu USA i odciążą rząd; za 10-20 lat mogą osiągnąć 5 bilionów, 10 bilionów. Widzisz, że po stronie B Stripe i Visa wchodzą do gry, od płatności po scenariusze przynoszące odsetki; po stronie C nie ma co mówić – za pomocą stablecoinów można kupować i sprzedawać różne aktywa na świecie.Więc ostatecznie myślę, że stablecoiny i tokenizowane akcje amerykańskie działają synergicznie: hegemonia dolara i hegemonia aktywów dolarowych, przenikająca do wszystkich krajów i zakątków świata za pośrednictwem stablecoinów.
Jeśli chodzi o wejście jako nowy gracz, wymagania są moim zdaniem zbyt wysokie. Nowi gracze mogą być tylko takimi supergraczami jak Stripe, BlackRock, Visa, którzy już kontrolują tradycyjne płatności, tradycyjne wejścia do finansów lub pośrednie ogniwa obiegu. Tylko oni mają kwalifikacje, aby wziąć udział w tym biznesie.Zwykłym przedsiębiorcom radzę nie dotykać tego obszaru – to biznes bardzo instytucjonalny.
Dziewięć, Płatności agentów i gospodarka maszyn: punkt zwrotny Cloudflare w ruchu i mikropłatności
Victor: Narracja o stablecoinach i płatnościach agentów AI była w zeszłym roku bardzo popularna, jak x402, a ostatnio Cloudflare wprowadził portfel agenta, w pierwszej połowie roku Tether również wypuścił portfel, wszyscy chcą promować płatności agentów stablecoinami i gospodarkę maszyn. Czy to wykonalna narracja, czy raczej marzenie?
Laobai: Ta narracja jest bardzo wykonalna, ale czy ma związek z krypto, to inna sprawa. Spójrzmy na to z dwóch stron.
Po pierwsze, czy gospodarka agentów rzeczywiście nastąpi? Myślę, że tak. W zeszłym miesiącu CEO Cloudflare w wywiadzie powiedział coś takiego: pewnego dnia w zeszłym miesiącu ruch botów w internecie po raz pierwszy przekroczył ruch ludzi, co miało miejsce pewnego dnia w lipcu i jest bardzo dużym kamieniem milowym. Wcześniej w internecie było wiele botów, ale dominował ruch ludzki, a teraz, jako największy na świecie gateway/CDN, dane Cloudflare pokazują, że ruch botów w końcu przekroczył ruch ludzi. Powodem są duże modele językowe: jeśli człowiek chce kupić lustrzankę, może sprawdzić pięć stron internetowych, porównać ceny, a żądania HTTP opierają się na tych pięciu przeglądaniach; ale jeśli zapytasz ChatGPT lub Doubao „poleć lustrzankę za pięć tysięcy, o określonych funkcjach”, to aby udzielić najlepszej odpowiedzi, może wykonać pięć tysięcy żądań HTTP, przeglądając wszystkie powiązane strony e-commerce i recenzenckie. Tak więc era maszyn to niezwykle eksplozyjne zapotrzebowanie na ruch w sieci. CEO Cloudflare uważa, że w ciągu najbliższych pięciu lat ruch agentów wzrośnie tysiąckrotnie.
Po drugie, postawił pytanie: wcześniej gospodarka internetowa opierała się na Google Ads, poprzez kliknięcia w reklamy realizowaliśmy cały zamknięty cykl biznesowy oparty na wyszukiwaniu i rekomendacjach; ale gdy agent udziela rekomendacji, ten model zostaje przełamany. Jedynym rozwiązaniem, jakie obecnie widzimy, jest dokonanie mikropłatności, gdy agent pobiera dane z Twojej strony. Na przykład, jeśli jesteś sklepem e-commerce lub stroną z recenzjami, a agent podczas pięciu tysięcy pobrań wykorzystał Twoje dane, płaci Ci dwa centy. Jak dokonać tej płatności? Najprawdopodobniej przez coś takiego jak x402, albo przez rozwiązania oparte na stablecoinach, które stopniowo wprowadzają Cloudflare, Visa, Stripe. Na pewno nie będzie to tradycyjny Visa, niekoniecznie krypto, ale na pewno będzie to stablecoin na jakimś łańcuchu, nie wiemy czy to Solana, Ethereum, Tempo czy Arc, ale myślę, że to będzie dokładnie taki scenariusz.
Dziesięć, Koniec gry dla publicznych łańcuchów: koniec ery uniwersalnych łańcuchów, instytucjonalne łańcuchy, strona C i szara strefa dzielą rynek na trzy części
Victor: Jak stablecoiny i płatności agentów wpłyną na konkurencję między publicznymi łańcuchami? Obecnie największy jest Ethereum, są też Solana, Arc od Circle, Tempo od Stripe, w zeszłym roku było też Plasma itd.
Laobai: W następnym cyklu najprawdopodobniej będzie „co cezara, to cezara, co boskie, to boskie”, wszyscy będą iść równolegle. Jeśli chodzi o szarą strefę, prawdopodobnie nadal wybiorą TRON i USDT; jeśli chodzi o detalicznych inwestorów, najprawdopodobniej wybiorą USDC na Ethereum i Solanie, aby grać w DeFi i Meme; jeśli jesteś instytucją, B2B, płatnościami korporacyjnymi lub wymianą walut, najprawdopodobniej pójdziesz na łańcuchy instytucjonalne, takie jak Tempo, Arbitrum, a także prywatny Canton, który również rozwija się bardzo dobrze. Tak więc trzy lub cztery łańcuchy instytucjonalne obsługują stronę B, Ethereum i Solana obsługują stronę C, a TRON obsługuje szarą strefę. Myślę, że to najprawdopodobniejszy układ.
Victor: W poprzednich cyklach wszyscy traktowali monety publicznych łańcuchów jako najbardziej mainstreamową betę, jak Ethereum, Solana. Czy publiczne łańcuchy nadal będą główną osią inwestycji VC i detalicznych inwestorów?
Laobai: Na pewno nie. Hyperliquid ustanowił benchmark dla wszystkich publicznych łańcuchów: łańcuch publiczny ma służyć aplikacjom. Sam jestem łańcuchem, ale istnieję, ponieważ obsługuję niesamowitą aplikację, a nie po to, aby być uniwersalnym łańcuchem. Uniwersalne łańcuchy mogły osiągnąć swój kres po Ethereum i Solanie, ale wciąż nie byliśmy usatysfakcjonowani, więc pojawiły się Aptos, Sui, Monad, MegaETH. Widzisz, ostatnio Shuyao z MegaETH napisał na Twitterze, że ich program inkubacyjny MegaMafia zostanie zatrzymany, nie będą już finansować nowych projektów na łańcuchu, i postanowili sami zająć się aplikacjami. To pokazuje, że era uniwersalnych łańcuchów można uznać za zakończoną, przyszłość należy do ery łańcuchów aplikacyjnych.
To trochę jak z AI: najpierw budujemy infrastrukturę, musimy być o wersję do przodu, najpierw dopracować infrastrukturę, a jej wyceny są bardzo wysokie; teraz w końcu zaczynamy zwracać uwagę na aplikacje, PMF, użytkowników i przepływy pieniężne, świat krypto zaczyna upodabniać się do amerykańskiego rynku akcji. Z drugiej strony, półprzewodniki i pamięci na amerykańskim rynku są trochę jak nasza poprzednia wersja krypto, zaczynają się „kryptowalutyzować”, dlatego wielu ludzi ginie na dwukrotnej dźwigni na Hynixie.
Jedenaście, Duże modele językowe zmierzają w stronę „publicznych łańcuchów”, zabójcze aplikacje i inspiracja Palantira
Victor: Obecnie duże modele językowe są trochę jak publiczne łańcuchy w tamtych latach. Próg wejścia do tworzenia dużych modeli jest coraz niższy, a główne pole bitwy przenosi się na modele wyspecjalizowane w konkretnych zastosowaniach. Czy uważa Pan, że duże modele będą się rozwijać w kierunku podobnym do publicznych łańcuchów?
Laobai: Myślę, że już tak jest. Spójrz na chińską szóstkę małych smoków, jak Kimi, DeepSeek, MiniMax, już przypominają publiczne łańcuchy, każdy duży model ma swoje cechy. Na przykład najnowszy model MiniMax od razu jest wersją bez cenzury, wielu twórców wideo jest zadowolonych. Więc już w technologii, stosunku jakości do ceny i cenzurze moralnej każdy ma swoje cechy, trochę jak w dawnych walkach publicznych łańcuchów.
Kto ostatecznie wygra, zależy od dwóch rzeczy. Po pierwsze, kto lepiej zintegruje się ze stroną B. OpenAI i Anthropic same utworzyły zespoły inżynierów wdrożeniowych, ucząc się od Palantira, chcą wdrażać AI w przedsiębiorstwach. Ponieważ widzisz, jak bardzo jesteśmy podekscytowani, ale ponad 90% firm tylko zapewniło pracownikom dostęp do Anthropic, OpenAI lub Doubao, a całe procesy i architektura firm pozostały tradycyjne. AI może zwiększyć ogólną wydajność firmy o mniej niż 20-30%, ale dla jednostki może zwiększyć ją o ponad 500%. Dlatego OpenAI i Anthropic są trochę zaniepokojone i postanowiły same założyć firmy, aby pomóc przedsiębiorstwom w integracji AI z przepływem pracy. Po drugie, po stronie C chodzi o to, kto pierwszy stworzy zabójczą aplikację, czy poza ChatGPT, Codex, Claude uda się stworzyć inne killer app.
Victor: Kilka dni temu CEO Palantira w wywiadzie również wspomniał, że narracje, które Anthropic teraz przedstawia publicznie, są tym, co Palantir już robił, co jest dość zabawne.
Laobai: Tak, więc akcje Palantira ostatnio bardzo wzrosły. Ludzie zdali sobie sprawę, że te świetne platformy SaaS nie są tak łatwe do zastąpienia przez duże modele, a duże modele niełatwo integrują się z przepływem pracy w firmie.
Dwanaście, Prawda o rynkach predykcyjnych: dwa lata na krzywej Gartnera, sufit znacznie niższy niż Perp
Victor: Na koniec porozmawiajmy o rynkach predykcyjnych, które wszyscy bardzo śledzą. Sam Pan zainwestował w niektóre projekty rynków predykcyjnych, jak 42space, w który zainwestowało YZi Labs. Jak Pan postrzega obecny układ Polymarket, Kalshi i całego rynku predykcyjnego?
Laobai: Tak, kilka dni temu opublikowałem tweeta o czterech fazach rynków predykcyjnych: przed wyborami niedowartościowane, po wyborach Kalshi i Polymarket udowodniły, że to działa, przed mistrzostwami świata przewartościowane, a teraz wracają do racjonalności. Można zauważyć, że wolumen Polymarket po 18 lipca, po mistrzostwach świata, stale spada. Więc teraz myślę, że jeśli Polymarket rzeczywiście osiągnie wycenę około 20 miliardów, albo naprawdę wypuści coin na poziom 20-30 miliardów, to bez wahania go zszortuję. Ponieważ rynki predykcyjne, jak dotąd obserwuję, są zupełnie nie w tej samej lidze co Perp.
Wtedy mieliśmy wiele irracjonalnych wyobrażeń o rynkach predykcyjnych, trochę jak „szukanie gwoździa, gdy ma się młotek”. W ABCDE rozmawiałem o co najmniej dziesięciu rynkach predykcyjnych, wszyscy wymyślali scenariusze, jak zakłady między przyjaciółmi, gdzie można by otworzyć prywatny pokój na rynku predykcyjnym i obstawiać. Ale w praktyce takie scenariusze zakładów między przyjaciółmi są bardzo rzadkie i nie stanowią PMF, to był wymyślony PMF na siłę, żeby uzasadnić istnienie rynków predykcyjnych.
Mówiąc wprost, człowiek nie ma potrzeby wyrażania opinii na tak wiele tematów i jednoczesnego obstawiania swoich opinii. Dla większości ludzi to prawdopodobnie polityka i sport. A sport, tradycyjne zakłady bukmacherskie już w wystarczającym stopniu zaspokajają potrzeby, na przykład w Europie, Australii, ludzie lubią chodzić na stadiony, do sportowych barów, pić piwo, oglądać wyścigi konne lub mecze, przy okazji kupić tradycyjny kupon za kilkadziesiąt dolarów australijskich, jeśli wygrają, są zadowoleni, jeśli przegrają, to koszt jednego posiłku. Dlatego Kalshi radzi sobie całkiem nieźle w sporcie, ale w zasadzie potrzeby ludzi są już w dużej mierze zaspokojone przez tradycyjne rynki i tradycyjne zakłady.
Niedawno rozmawiałem z founderem narzędzia do rynków predykcyjnych, robią coś w rodzaju „GMGN dla rynków predykcyjnych”, z smart money, money flow, gorącymi rynkami, rekomendacjami AI itd. Myślę, że robią to bardzo dobrze. Ale zapytałem, dlaczego ostatecznie zdecydowali się na pivot do Perp, i podał mi kilka bardzo sensownych powodów:
Po pierwsze, rynek predykcyjny nie może skorzystać z dywidendy płynnościowej. Dlaczego DeFi Summer było tak gorące? W dużej mierze dlatego, że w USA były zerowe stopy procentowe i ogromny zastrzyk płynności, która przelewała się z rynku akcji do kryptowalut, z Bitcoina do altcoinów, co idealnie zbiegło się z wielkim wybuchem DeFi Summer, a cała branża rosła w siłę. Ale rynek predykcyjny w istocie trudno czerpie z tej dywidendy, ponieważ jest formą wyrażania opinii, a nie formą aktywa.
Po drugie, częstotliwość uwagi jest niewystarczająca. W sporcie i polityce duże wydarzenia mają miejsce co kilka dni lub nawet tygodni, ale Meme to co innego. Zobacz, dlaczego pump.fun jest tak potężne – codziennie przeglądając Twittera można znaleźć nowy temat, nowy mem, jak wtedy z monetą wiewiórki PNUT. Takie rzeczy zdarzają się codziennie, a częstotliwość emisji Meme jest liczona w dniach, a nawet godzinach.
Po trzecie, brak sufitu „efektu lidera". Na rynku Meme lub tradycyjnym rynku finansowym wielu użytkowników kopiuje transakcje, istnieje efekt lidera. Najbardziej typowym przykładem jest to, jak Elon Musk promował Dogecoina, który osiągnął kapitalizację 70 miliardów dolarów; niektórzy zarobili na nim 100x, a nawet 1000x, więc sufit jest bardzo wysoki, wręcz nieskończony. Ale rynek predykcyjny nie ma takiego sufitu – maksymalnie możesz zwiększyć prawdopodobieństwo z 10% do 100%, czyli 10x. I najprawdopodobniej w momencie, gdy stawiasz, kursy są już wycenione, a błąd wyceny, który możesz wykorzystać, to może 20-30%, więc podwojenie to już duży zysk.
Po czwarte, zbyt duży udział racjonalnych decyzji. Kiedy stawiasz, musisz uważać, że przewyższasz innych inteligencją, informacją lub zrozumieniem. Mogę postawić na Apple, na półprzewodniki AI, na wydajność Intela, ale nie postawię na mecz hokeja czy futbolu amerykańskiego, o którym nigdy nie słyszałem. Zauważysz, że każdy może obstawiać tylko pięć do dziesięciu rynków, które można policzyć na palcach obu rąk. Ale Meme tak nie działa – mem, który przewija się na Twitterze, znają wszyscy, a adres posiadacza może szybko urosnąć do dziesiątek tysięcy, setek tysięcy, a nawet milionów.
Więc wszystkie te punkty uważam za bardzo sensowne i dlatego teraz nie jestem tak byczy co do rynku predykcyjnego jak w zeszłym roku: uznaję, że jego PMF jest realny, ale jego sufit jest znacznie niższy niż Perp.
Victor: A jak pan ocenia projekty łączące rynek predykcyjny z Meme? Jak na przykład 42space, w który pan zainwestował, wprowadził bonding curve i elementy Meme.
Lao Bai: Wcześniej byłem bardzo przeciwny Meme, zawsze ich nie lubiłem. Ale po zobaczeniu formy rynku predykcyjnego, nie jestem już tak niedźwiedzi co do Meme; racjonalnie uważam, że Meme to forma, która nie może umrzeć, a nawet zawsze ma witalność. Podsumowując, największa różnica między rynkiem krypto a tradycyjnym rynkiem finansowym jest taka, że u nas jest wielu hazardzistów i dostarczamy im wystarczająco odporne narzędzia do hazardu. Krypto to także rynek o najwyższej zmienności na świecie, co jest jego przewagą. A wiele funkcji rynku predykcyjnego w tradycyjnych finansach może być zastąpionych przez opcje czy CDS (credit default swap); nie może on przejąć udziału opcji z tradycyjnych finansów, a w krypto nie jest wystarczająco hazardowy, nie zaspokaja potrzeb hazardzistów.
Zainwestowałem w 42space z następujących powodów: po pierwsze, znam założyciela osobiście; po drugie, chociaż nie mam pewności, że 42space na pewno wygra, uważam, że „połączenie Meme z rynkiem predykcyjnym, uczynienie rynku predykcyjnego bardziej hazardowym", to droga warta zbadania.
Trzynaście, jasna strategia Robinhood: RWA dla inwestorów, Meme dla hazardzistów
Victor: A jak pan ocenia gorączkę Meme na blockchainie Robinhood? Ostatnio oryginalna wyrzutnia na Robinhood została zamknięta, a Uniswap kilka dni temu uruchomił nową wyrzutnię na Robinhood Chainpools.trade. Robinhood stawia na RWA, ale duża część wolumenu obrotu pochodzi z Meme. Jak pan ocenia związek wzrostu między tym łańcuchem a Meme?
Lao Bai: Uważam, że podejście Robinhood jest bardzo jasne i bardzo mądre. Mówią wprost: ten łańcuch robi dwie rzeczy: RWA i Meme. Zrozumieli, czego naprawdę potrzebują użytkownicy. Jeśli jesteś długoterminowym inwestorem, potrzebujesz aktywów RWA, takich jak Micron, Nvidia, SK Hynix; nie potrzebujesz bezwartościowych altcoinów od VC. A dla większej liczby hazardzistów, którzy chcą grać na wysokiej zmienności, dajemy im Meme.
Kiedy Base wystartował, również najpierw przyciągał użytkowników przez Meme, ponieważ Meme bardzo łatwo generuje początkowe wzrosty 100x, 1000x, naturalnie jest ogromnym magnesem uwagi. Więc Robinhood doskonale to rozumie: najpierw przyciągnij użytkowników, zatrzymaj kapitał, a oni mogą zmienić zdanie: „zarobiłem na Meme, chcę zachować pieniądze, co robię? Kupię Nvidię na Robinhood." Ta strategia polega na zrozumieniu, co ludzie w krypto i tradycyjnych finansach myślą i w co chcą grać.
Czternaście, wyjście giełd i odpływ talentów do AI: dlaczego tym razem jest szczególnie poważnie
Victor: Ostatnio wiele giełd ogłosiło zaprzestanie działalności handlowej, jak niegdyś lider kontraktów perpetual BitMEX, czy BitMart; wiele projektów ogłosiło zamknięcie, jak popularne w poprzednim cyklu Zapper, Fantasy Top. Przechodził pan przez kilka cykli, czy na dnie każdego cyklu pojawiają się takie sytuacje? Czy wyjście giełd w tym cyklu jest szczególnie widoczne?
Lao Bai: Właściwie na dnie każdego cyklu zdarzają się podobne wydarzenia, ale tym razem jest to szczególnie poważne. Na dnie poprzednich cykli, stare giełdy jak BitMEX, jeśli nie miały problemów z bezpieczeństwem, zwykle nie zamykały się; projekty takie jak Zapper, które osobiście używałem i lubiłem w czasach DeFi Summer, miały prawdziwych użytkowników i wartość, przetrwałyby. Ale teraz widzisz, że nie mogą już wytrzymać, więc naprawdę weszliśmy w fazę dojrzałości: zniknęło poczucie, że „wzrost może ukryć wszystkie problemy".
Wtedy można było zarabiać, albo nawet jeśli nie zarabiać, to był wzrost, nowy kapitał, nowi użytkownicy, i wszyscy byli zadowoleni. Teraz nie ma nowego kapitału ani nowych użytkowników, wręcz przeciwnie – nasi ludzie uciekają, użytkownicy uciekają, wszyscy traderzy i KOL-e codziennie rozmawiają o amerykańskich akcjach. Bez wzrostu wszystkie problemy wychodzą na jaw naraz. Nasz rynek się skurczył, więc niektóre giełdy i projekty, które wcześniej dawały radę, teraz nie mogą.
Victor: Talenty to rzeczywiście duży problem, jak ostatnio współzałożyciel Sui ogłosił przejście do Anthropic. W porównaniu z cyklami 2017 i 2020, wydaje się, że najzdolniejsze umysły świata płynęły do Crypto, a teraz jest odwrotnie. Co pan obserwuje w swoim otoczeniu? Kiedy ten trend może się odwrócić?
Lao Bai: Uważam, że w najbliższych latach nie zobaczymy odwrócenia; nie widzę żadnej możliwości odwrócenia tego odpływu talentów. Wcześniej byłem bardzo byczy co do blockchaina, głównie z powodu talentów. W 2023 roku napisałem nawet tweeta: w ABCDE zatrudniliśmy łącznie czterech lub pięciu stażystów, trzech z Tsinghua, jeden z Uniwersytetu Pekińskiego; wśród współpracowników Siyuan to doktor z bazy danych z HKUST, Joy z University of Pennsylvania. W ciągu ponad dwóch lat w ABCDE rozmawiałem z 1300-1500 projektami; gdy przejrzałem założycieli w myślach, około połowa ukończyła Ivy League; rozmawiałem z wieloma założycielami z Harvardu, Stanforda, Berkeley, MIT. Jako „słaby uczeń z drugorzędnej uczelni", mogłem w jednej branży rozmawiać z setkami założycieli z najlepszych uniwersytetów świata; to niewyobrażalne w innych branżach, więc wtedy myślałem: jak można nie być byczym co do Crypto?
Ale to było w 2023 roku, gdy ChatGPT dopiero się pojawił, nie było to jeszcze tak widoczne. Teraz widzisz, wielu ludzi, których znam, w tym ówcześni stażyści i współpracownicy, poszło do AI. Oprócz efektu zarobkowego, myślę, że największym powodem jest: w ciągu ostatnich pięciu, sześciu lat, po narodzinach Ethereum, mieliśmy wiele ciekawych problemów do rozwiązania, takich jak rozproszony konsensus, otwarte finanse, handel on-chain, MEV, skalowanie, odporność na cenzurę i prywatność. Ale do 2024 roku te problemy zostały w większości rozwiązane. Zauważysz, że nowe projekty od 2024 do teraz, czy to nowy łańcuch, czy nowy Layer 2, w zasadzie robią to samo: tworzą Meme dla ruchu, robią portfel, system tokenomiki z zachętami, farmę, pożyczki, przenoszą Uniswapa i AAVE. Wszyscy grają w tę samą grę, co nie jest już atrakcyjne ani zabawne. Niech ludzie z Harvardu, Stanforda, MIT robią kopie – oprócz tego, że nie zarabiają, uważają to za nudne. Ale w AI mamy mnóstwo problemów do rozwiązania w ciągu najbliższych pięciu do dziesięciu lat, tak jak blockchain w ostatniej dekadzie. Więc z perspektywy rozwiązywania problemów nie widzę żadnej możliwości, aby talenty AI masowo wróciły do Crypto.
Victor: Czy innowacyjna ścieżka Ethereum ma na to wpływ? Jak pan ocenia rozwój Ethereum w ciągu ostatnich kilku lat? Wtedy wielu mądrych ludzi weszło z ideałami, ale te najbardziej idealne rzeczy wydają się zostać obalone i ci ludzie zaczynają odchodzić.
Lao Bai: W ciągu ostatnich kilku lat uważam, że Ethereum radzi sobie całkiem dobrze. Wiele innowacji z DeFi Summer pochodzi z Ethereum, w tym koncepcja Layer 2, cała struktura inteligentnych kontraktów – to wszystko Ethereum sam wypracował; Solana jest jedynym, który podszedł z innej perspektywy i poradził sobie całkiem nieźle.Ethereum jest jakby bazą, która ma jeszcze pewne rzeczy do poprawienia, takie jak prywatność, wskaźnik stakowania, stopień decentralizacji, dowody ZK, ale to wszystko są szczegóły.
W ciągu ostatnich trzech, pięciu lat przenieśliśmy na łańcuch wszystkie pomysły, jakie Wall Street mogła wymyślić, takie jak tranche (podział), jak Pendle, który opiera się na podziale ryzyka i zysku, czy CDS, czyli niezwykle złożone swapy ryzyka niewypłacalności.Ale w końcu odkryjesz, że naprawdę przydatne są tylko DEX i pożyczki; zbyt skomplikowane rzeczy na łańcuchu nie działają. Pendle jest już dość innowacyjny, ale jego innowacja polega na przeniesieniu rozwiązań z Wall Street, tylko że złożoność jest na granicy tolerancji; bardziej skomplikowane rzeczy, jak GammaSwap, czy oparte na hedgingu, opcjach, ubezpieczeniach, CDS, wszystkie omawiałem, ale żadne nie wypaliło. Najprostsze opcje – widziałem ponad dziesięć projektów na łańcuchu, żaden nie odniósł sukcesu, Deribit pozostaje monopolistą.Więc to, co możemy innowować, już prawie wyczerpaliśmy; nie ma tylu rzeczy, które wymagałyby pilnego rozwiązania przez najbystrzejsze umysły świata, a oni z zainteresowania wolą eksplorować AI.
Piętnaste: Od Crypto do opcji na akcje amerykańskie: Trzy poziomy ewolucji w frameworku transakcyjnym
Victor: W tym roku dużo inwestujesz w akcje AI i półprzewodników, często też korzystasz z opcji. Po przejściu z Crypto na rynek akcji, jakie zmiany i wnioski zaszły w Twoim frameworku transakcyjnym? Opcje były w Crypto mało popularną dziedziną, jak ich używasz do wyrażania transakcji?
Lao Bai: Po przejściu na akcje, najbardziej wpłynęły na mnie trzy rzeczy.
Po pierwsze, staram się zbudować dojrzały system transakcyjny. Wcześniej nie miałem właściwie systemu, opierałem się głównie na narracjach. Po zarobieniu pieniędzy w DeFi Summer łatwo popaść w uzależnienie od ścieżki i inwestować duże pozycje w altcoiny, które uważałem za kreatywne. W 2022 roku z Luną, a także pod koniec 2024 z GOAT, straciłem sporo, chociaż nie używam dźwigni ani kontraktów, ale na tych altcoinach i tak sporo straciłem – to dlatego, że mój system transakcyjny był niedojrzały, too young too naive.Kiedy inwestujesz w amerykańskie spółki z prawdziwym PMF, prawdziwym rynkiem i prawdziwymi użytkownikami, a nie w Crypto oparte na marzeniach, narracjach i technicznej fantazyjności, styl inwestowania jest zupełnie inny; musisz zbudować system transakcyjny z frameworkiem, uwzględniający drawdown, alokację kapitału, koszty utrzymania kapitału itd.
Po drugie, uczysz się szanować „niewiedzę”. W Crypto istnieje niebezpieczny nawyk, szczególnie u inwestorów pierwszego etapu jak ja: przeczytasz whitepaper projektu, sprawdzisz dane na DefiLlama, porozmawiasz z founderem przez godzinę lub dwie, rozłożysz tokenomikę na czynniki i wydaje ci się, że już dobrze rozumiesz projekt, i kupujesz.To jest iluzja. Na rynku amerykańskim odkrywasz, że jest znacznie bardziej skomplikowany: cena akcji zależy od przychodów, marży, zapasów, nakładów inwestycyjnych, a także stóp procentowych, pozycji opcyjnych, implikowanej zmienności (IV), łańcucha dostaw, konkurencji – tych informacji nie jesteś w stanie przeczytać wszystkich.Więc wybierasz szacunek dla faktu, że nikt nie może być wszechwiedzący – to oznaka dojrzałego rynku.
Po trzecie, i najważniejsze: sposobów wyrażania jest więcej. W Crypto sposoby wyrażania są bardzo proste i brutalne: jeśli jesteś byczy, kupujesz monetę; jeśli bardziej byczy, używasz Perp z dźwignią na długą pozycję; wygrywasz – klub i modelki, przegrywasz – praca na morzu.Ale w tradycyjnych finansach jest wiele sposobów: jeśli wierzysz w Nvidię, ale jest droga, możesz sprzedać put jak Duan Yongping; jeśli wierzysz w długoterminowy potencjał Hynixa czy Microna, ale obawiasz się krótkoterminowej korekty, możesz użyć call spread; wcześniej obstawiałem zmienność drugiego startu SpaceX, strategia się nie udała, ale pomysł polegał na obstawianiu tylko zmienności, nie kierunku – rakieta eksploduje, to spadek, sukces, to wzrost, wtedy można użyć straddle do zbudowania kombinacji opcji. Na przykład, jeśli mam dużo półprzewodników i AI i uważam, że krótkoterminowy sentyment rynkowy jest przegrzany, mogę kupić puty jako zabezpieczenie. Te wszystkie sposoby wyrażania sprawiają, że myśli stają się jasne: czy jesteś byczy na sam instrument, czy na jego zmienność, czy na czas? Musisz bardzo jasno przemyśleć, zanim wybierzesz sposób wyrażania.To miało na mnie największy wpływ.
Victor: Mówiąc o SpaceX, teraz Unitree Technology ma wkrótce IPO, nie ma jeszcze akcji ani opcji, ale na Hyperliquid są kontrakty przed notowaniem. Jak handlowałbyś takimi instrumentami przed IPO?
Lao Bai: Szczerze mówiąc, nie do końca to rozumiem, więc nie uczestniczę; podobnie było z SpaceX przed notowaniem – tylko na Hyperliquid, ale też nie uczestniczyłem.Ponieważ to jest czysta gra na krótkoterminowym sentymencie, nie ma akcji bazowej, wszyscy wyrażają opinie na Perp, nawet jeśli masz rację, mogą cię zlikwidować w obie strony. Więc nie uczestniczę w takich przednotowanych Perp.
Szesnaste: Rady dla każdej roli: founder, trader, VC i giełda, jak zostać przy stole
Victor: Na koniec wywiadu, chcielibyśmy prosić nauczyciela Lao Bai o rady dla różnych ról, jak przetrwać bessę i zostać przy stole.
Lao Bai: Mogę omówić kilka ról.
Jeśli chodzi o founderów, to czasy, kiedy ja działałem na pierwszym etapie, już minęły. Jeśli masz tylko dobry pomysł lub chcesz przenieść rozwiązanie z tradycyjnych finansów, ta era minęła. Teraz, zakładając startup, potrzebujesz więcej zasobów instytucjonalnych, zwłaszcza z Ameryki Północnej, i musisz znaleźć prawdziwy PMF i użytkowników.Nawet jeśli odkryjesz, że bez Crypto twój produkt jest lepszy, to go usuń; nie musisz poświęcać PMF, żeby zostać w Crypto. Jak mówi Haseeb, Crypto powinno stopniowo stać się technologiczną podstawą twojego produktu. Powinieneś myśleć o tym, jakim użytkownikom służy produkt i co robi, a nie „to jest projekt Crypto, więc musi mieć token i tokenomikę” – to nie jest konieczne.
Dla traderów: nie identyfikuj się z żadnym rynkiem. Możesz być traderem Crypto, ale także traderem na rynku amerykańskim, tajwańskim, koreańskim czy chińskim – to nie ma znaczenia. Jeśli tu nie ma okazji i zmienności, idź na inny rynek,tam gdzie są okazje i dobre kursy, przenieś siebie i swój budżet ryzyka tam, gdzie kursy są najlepsze i masz przewagę lub informacyjną lukę.
Kolegom z VC, myślę, że nie mam kwalifikacji, żeby dawać rady, bo nasze własne VC zamknęliśmy. Ale jeśli muszę coś powiedzieć, to wyciągnijcie wnioski z naszych błędów: nie bądźcie czysto pierwszego etapu VC w Crypto, najlepiej łączyć pierwszy i drugi etap. Odkryłem, że VC, które przetrwały ten cykl, mają zarówno pierwszy, jak i drugi etap: inwestując w pierwszym etapie, nie musicie koniecznie wydawać tokena, możecie inwestować w udziały (equity), niekoniecznie token; w drugim etapie możecie kupować bitcoina, ethereum, a nawet otwierać krótkie lub długie pozycje na Perp do hedgingu, albo kupować akcje Robinhood, Coinbase, czy tradycyjne amerykańskie spółki.Nie ograniczajcie się do bycia czysto pierwszoetapowym VC w Crypto; jesteście po prostu VC.
Giełdy są w najtrudniejszej sytuacji. Giełdy w tym cyklu nie mogą już postrzegać siebie jako Crypto exchange. Waszymi przyszłymi konkurentami nie będą już Binance, OKX, MEXC, Gate, ale Robinhood, IBKR, Tiger Brokers, a nawet tradycyjne banki.Użytkownicy będą się przejmować tylko tym, gdzie jest najwięcej aktywów, najlepsza płynność, najniższe koszty i najwygodniej. Ostatecznym celem giełdy powinno być przejście od „notowania monet” do bycia bramą do globalnych aktywów.
Dlatego wcześniej wyraziłem pogląd: Robinhood to ostateczna forma wszystkich giełd w przyszłości. Niezależnie od tego, czy chodzi o kryptowaluty, czy tradycyjne finanse, powinno być jedno miejsce, gdzie można robić wszystko: wpłacać USDT, USDC, kupować akcje amerykańskie, kupować Crypto, używać dźwigni, kontraktów, rynków predykcyjnych – wszystko w jednym, czyli model WeChat. Musk też bardzo pożąda takiej formy Super App, zawsze uważał, że chiński WeChat jest niesamowity. Robi też X Pay, chce włączyć stablecoiny do X.
Victor & Mr. Z: Bardzo dziękujemy nauczycielowi Lao Bai za dzisiejszą obecność na naszym Space, naprawdę rozmawialiśmy o wielu rzeczach, od historii Crypto, przez przyszłe ścieżki, po obserwacje dotyczące AI, to były bardzo dogłębne spostrzeżenia. Dziękujemy też każdemu słuchaczowi, który dotrwał do końca. Jeśli podobał ci się ten odcinek, zapraszamy do śledzenia 168X na X, Substack i YouTube, udostępnij program znajomym zainteresowanym Crypto, AI i makro. Do zobaczenia w następnym odcinku.
