Автор: KarenZ, Foresight News
Интуитивно, чем больше ETH застейкано, тем выше экономическая стоимость атаки на сеть.
Но рост масштаба стейкинга не обязательно приводит к эквивалентному повышению безопасности; если новые стейки в основном направляются к нескольким крупным провайдерам, экосистема валидаторов может стать еще более централизованной.
4 августа основатель EthCC Жером де Тише, Джастин Дрейк из Ethereum Foundation и еще четыре исследователя совместно представили предложение «Tapered Issuance Burn» (постепенное сжигание эмиссии), пытаясь установить «нисходящую дорожку доходности» для растущего уровня стейкинга, и когда объем стейкинга приблизится к 50% от общего объема ETH, награды за выпуск на уровне консенсуса, получаемые валидаторами, будут полностью компенсированы.
Это предложение изначально было опубликовано под номером EIP-8361, но поскольку этот номер уже был присвоен другому предложению, оно было изменено на EIP-8363. Хотя оно все еще находится на ранней стадии черновика, оно уже быстро стало одной из самых спорных тем в сообществе Ethereum.
Что именно хочет сделать это предложение?
В настоящее время награды за консенсусный уровень Ethereum снижаются с увеличением общего объема стейкинга, но даже если весь ETH будет застейкан, номинальная доходность консенсуса для отдельного валидатора все равно имеет теоретический минимум около 1,5%.
Авторы EIP-8363 считают, что это означает, что протокол всегда предоставляет положительный стимул для увеличения стейкинга, без реальной «кнопки остановки», что может способствовать концентрации ETH у крупных кастодианов, бирж и стейкинг-деривативов.
Кроме того, незастейканный ETH постоянно размывается новой эмиссией. LST, поскольку они приносят доход, легче заменяют нативный ETH в качестве залога в DeFi и сберегательного актива. Авторы предложения надеются снизить это размывание, чтобы нативный ETH снова стал более конкурентоспособным нейтральным активом.
Предложение не запрещает вход новых валидаторов и не жестко ограничивает уровень стейкинга на уровне 50%, а после обычного расчета наград валидаторам вычитает и сжигает их часть. Процент сжигания зависит от общего эффективного баланса стейкинга в сети: рассчитывается как «отношение общего эффективного баланса стейкинга к 60,25 млн ETH в степени 1,5», с верхним пределом 100%, то есть:
60,25 млн ETH примерно равно половине текущего общего объема ETH. По мере приближения объема стейкинга к этому значению, чистая доходность консенсусного уровня валидаторов постепенно стремится к нулю; после достижения или превышения этого значения, награды за выпуск на уровне консенсуса, получаемые нормально и полностью выполняющими свои обязанности валидаторами, будут полностью компенсированы новым вычетом на сжигание. Следует добавить, что 60,25 млн ETH — это фиксированное значение, которое предложение планирует записать в протокол при хардфорке.
Здесь есть два момента, которые легко неправильно понять:
Во-первых, 50% — это не верхний предел стейкинга и не целевой уровень стейкинга. Валидаторы могут продолжать присоединяться, предложение лишь надеется, что рынок сам остановит рост до того, как доходность перестанет покрывать риски ликвидности, операционные, слэшинга и регуляторные риски.
Во-вторых, так называемый «нулевой доход» относится только к чистой эмиссии наград на уровне консенсуса. Доходы уровня исполнения, такие как приоритетные сборы и MEV, не затрагиваются этим предложением.
Чистая доходность консенсусного уровня при текущей кривой эмиссии и кривой EIP-8363
Согласно предложенной кривой, годовой объем эмиссии на уровне консенсуса достигнет пика при уровне стейкинга около 19,8%, а затем будет снижаться с ростом уровня стейкинга. При текущем уровне стейкинга около 33%, если полностью внедрить эту кривую при хардфорке, доходность консенсусного уровня снизится с примерно 2,6% до примерно 1,2%.
Годовой объем эмиссии при текущей кривой и кривой EIP-8363
Чтобы избежать резкого падения доходности, предложение предусматривает 18-месячный переходный период: при активации базовый фактор награды временно увеличивается с 64 до 128, затем постепенно снижается обратно до 64 за 65 шагов, каждый шаг длится примерно 8,6 дня. Таким образом, чистая доходность в начале активации будет близка к текущему уровню, а затем постепенно снижаться. Но кривая «отсутствие стимулов эмиссии на уровне консенсуса после 50%» вступает в силу с первого дня активации и не ждет 18 месяцев.
В настоящее время это предложение все еще является несмерженным черновиком Core EIP, находящимся на стадии редакционной проверки и оценки консенсуса. Авторы также подали PR #12087, надеясь включить его в Hegotá upgrade как Proposed for Inclusion, то есть «предложено для обсуждения». Этот PR также еще не смержен, и в текущем официальном Hegotá Meta EIP его нет.
Основные разработчики Ethereum планируют обсудить вопросы, связанные с дедлайном предложений Hegotá, на 184-м заседании ACDC 6 августа. Даже если оно попадет в Proposed for Inclusion, это не означает окончательное внедрение; в дальнейшем потребуется оценка разработчиками, реализация клиента, тестирование и этап Scheduled for Inclusion.
Реакция сообщества явно негативная
Один из авторов EIP-8363 Жером де Тише считает, что это «минимальное, рыночно-ориентированное» изменение. В ответах на форуме он также заявил, что дебаты об эмиссии начались еще в 2023 году, и это предложение лишь открывает официальное окно для обратной связи, а не означает окончательное включение.
Он также предупредил, что если вход валидаторов останется полностью загруженным, а выход будет небольшим, к началу 2028 года объем стейкинга может превысить 70 млн ETH, что составит более 55% от предложения; тогда разворот может вызвать больший масштаб выхода и рыночные потрясения.
Сторонники снижения эмиссии приводят три основных аргумента:
- Ethereum, возможно, платит слишком высокую цену за уже достаточную экономическую безопасность;
- Незастейканные держатели постоянно размываются, вынужденные выбирать между «терпеть размывание» и «нести риски стейкинга»;
- LST, ETF и кастодиальные услуги постоянно снижают трение стейкинга, что в конечном итоге может позволить нескольким посредникам контролировать одновременно большое количество ETH и права валидации.
Однако в настоящее время в публичных реакциях голоса противников более сконцентрированы.
Основатель Aave Стани Кулечов считает, что доходность стейкинга на уровне консенсуса, изменяющаяся в зависимости от уровня стейкинга и в конечном итоге стремящаяся к нулю, ослабит предсказуемость денежных потоков, которую институциональные инвесторы ценят при размещении ETH, и сожмет стратегии положительной процентной разницы, такие как кредитование ETH и циклический стейкинг LST.
Соучредитель Obol Ойсин Кайн предположил, что настоящая безопасность Ethereum зависит не только от того, сколько ETH поставлено на кон, но и от того, достаточно ли децентрализовано право на валидацию. Если доходность упадет до крайне низкого уровня, крупные институциональные игроки с низкой стоимостью капитала и низкой чувствительностью к доходности могут иметь возможность оставаться в игре в долгосрочной перспективе и вытеснять независимых операторов с высокими издержками.
Генеральный директор ether.fi Майк Силагадзе раскритиковал предложение за то, что оно было подано в преддверии крайнего срока Hegotá, оставив недостаточно времени для предварительного обсуждения с разработчиками экосистемы; он опасается, что низкая доходность ударит по протоколам, связанным со стейкингом, и снизит уверенность институциональных инвесторов в стабильности управления Ethereum.
Член сообщества Ethereum Райан Беркманс, в свою очередь, резюмировал, что противники включают, по крайней мере, тех, кто обеспокоен тем, кто будет запускать валидаторы при нулевой доходности, тех, кто не хочет снижать доходность от стейкинга, тех, кто против очередного изменения денежно-кредитной политики ETH, и тех, кто хочет избежать эскалации споров, мешающей росту экосистемы. Сам он поддерживает умеренное снижение эмиссии, но выступает против того, чтобы доходность стремилась к нулю, и считает, что текущее предложение слишком сильно разделяет сообщество.
Относительно умеренная точка зрения исходит от Лоренцо Валенте, руководителя исследовательского отдела ARK Invest. Он рассматривает этот спор через призму позиционирования ETH как актива. Если придавать большее значение свойству ETH как «интернет-облигации», то ослабление доходности от стейкинга действительно нанесет ущерб рынку кредитования и кривой доходности; если же рассматривать ETH как нейтральную валюту и средство сбережения, то базовая доходность, получаемая от повторного стейкинга, в основном поступает от новой эмиссии протокола, и цена этого — размывание доли держателей, не участвующих в стейкинге. Снижение эмиссии означает уменьшение этого трансферта дохода, который несут держатели, не участвующие в стейкинге, и который направляется стейкерам и их стратегиям с использованием кредитного плеча.
Кто выигрывает, кто под давлением?
Если это предложение будет принято, первыми, кто пострадает, будут соло-стейкеры.
18-месячный переходный период может сгладить снижение доходности, но не снизит фиксированные затраты на оборудование, электроэнергию, обслуживание и т.д. Предложение сохраняет текущую строгость наказаний за офлайн, одновременно снижая чистую доходность, поэтому для компенсации одного сбоя потребуется больше времени за счет последующей доходности. Само предложение оценивает, что при текущем уровне стейкинга около 33% время, необходимое для компенсации потерь от простоя, может увеличиться примерно в 3,8 раза по сравнению с текущим.
Для крупных операторов с резервным питанием, географически распределенным резервированием и круглосуточным обслуживанием такие изменения относительно легко переварить; для домашних валидаторов несколько отключений интернета или сбоев оборудования могут значительно подорвать годовую доходность.
Налоговые аспекты также могут усугубить этот разрыв. В EIP-8363 отмечается, что в некоторых юрисдикциях нет четкого ответа на вопрос, будут ли налоговые органы признавать доход до вычета сожженной части. Если сожженная часть может быть признана только как убыток капитала, то посленалоговый доход соло-стейкера может оказаться ниже, чем кажущаяся чистая доходность.
Влияние далее передается LST. Базовая доходность таких продуктов, как stETH, rETH, поступает от базовых валидаторов, и когда эмиссия на уровне консенсуса снижается, разрыв в доходности между LST и нативным ETH также сужается. Готовы ли пользователи по-прежнему принимать риски смарт-контрактов, управления, кастодиальных рисков и рисков депеггинга ради одного-двух процентных пунктов доходности, станет новым вопросом ценообразования.
Циклические стратегии, зависящие от доходности LST, почувствуют давление раньше. Распространенная практика — занять ETH, купить или создать LST, а затем заложить LST для займа большего количества ETH. Когда доходность от стейкинга постепенно приближается к стоимости заимствования, положительный спред по таким сделкам будет постепенно исчезать, и позиции с кредитным плечом могут активно сокращаться. Aave, Morpho, Pendle и продукты, построенные вокруг доходности LST, могут столкнуться со снижением спроса на займы в ETH, коэффициента использования капитала и ликвидности.
Влияние в конечном итоге скажется на всей системе процентных ставок DeFi. Доходность от стейкинга является важной базовой процентной ставкой на рынке, номинированном в ETH, и кредитование LST, продукты с фиксированным доходом, разделение доходности и циклическое кредитное плечо — все это оценивается относительно этого ориентира.
Конечно, LST не потеряют все свои функции. Что действительно может измениться, так это преимущество LST по сравнению с нативным ETH.
Если смотреть дальше вверх по цепочке, доходы от стейкинга ETF, бирж, кастодианов и компаний, владеющих казначейскими запасами ETH, также снизятся. Для институциональных инвесторов, которые полагаются на доходность от стейкинга для повышения доходности активов, предсказуемый денежный поток ETH ослабнет, и готовность к новым вложениям может пострадать. Поэтому основатель Aave Стани Кулечов считает, что это предложение повысит сложность оценки доходности ETH институциональными инвесторами и ослабит конкурентоспособность ETH по сравнению с другими доходными активами.
Фактическое влияние на институциональных инвесторов может быть неодинаковым. Когда базовая доходность снижается, участники с высокими издержками могут выйти первыми, а крупные институциональные игроки, которые меньше всего зависят от доходности от стейкинга, с большей вероятностью останутся. Именно поэтому противники опасаются дальнейшей централизации валидаторов.
Для обычных держателей ETH направление влияния относительно ясно. Сожженная эмиссия не поступает в какой-либо протокол или фонд, а приносит пользу всем держателям ETH за счет уменьшения размывания.
Однако снижение эмиссии не обязательно означает, что ETH станет дефляционным, и из этого нельзя делать вывод, что цена обязательно вырастет. Конечное изменение предложения по-прежнему зависит от сжигания комиссий EIP-1559, использования сети, эмиссии валидаторам и рыночных условий. Если более низкая доходность одновременно ослабит институциональное распределение, спрос на LST и активность ончейн-кредитования, изменения на стороне спроса также могут компенсировать часть выгод на стороне предложения.
