比特幣最新的突破可能始於美國國債市場流動性的轉變，但分析師表示，其持續性將取決於 ETF 資金流入和現貨需求能否取代最初的宏觀推動力。
摘要
- 比特幣近期 22% 的上漲最初帶有宏觀特徵，因為財政部擴大長期債券回購，壓低收益率並重新引發貨幣貶值擔憂。
- Sygnum 首席投資官 Fabian Dori 表示，以比特幣計價的未平倉合約下降和受控的資金費率表明，空頭回補幫助推動了突破，而非僅靠槓桿多頭。
- 在突破週期間，美國現貨比特幣 ETF 吸引了 19.2 億美元資金，而持續的資金流入表明加密貨幣原生需求開始支持這一走勢。
- DWF Labs 的 Martin Lee 表示，ETF 資金流、期貨基差和比特幣突破前的區間將顯示，在 9 月 9 日之前，這輪上漲是否具有持久的結構性買盤。
- 兩位分析師均表示，更廣泛的流動性狀況（而非僅美聯儲的政策利率）將至關重要，因為市場正在評估沃什在傑克遜霍爾的講話。
比特幣在突破週內飆升約 22%，因長期國債收益率下降，美元走弱，此前美國財政部決定擴大對較長期政府債務的回購。此舉也引發了大規模空頭擠壓，同時對美國現貨比特幣交易所交易基金的需求加速。
財政部於 8 月 19 日表示，將至少把 10 至 20 年期和 20 至 30 年期名義國債的流動性支持回購最大規模翻倍，從每次操作 20 億美元提高到至少 40 億美元。更大規模的操作計劃於 9 月 9 日開始，並持續到當前再融資季度結束。
受 FINMA 監管的數字資產銀行 Sygnum 的首席投資官 Fabian Dori 告訴 crypto.news，比特幣與其他市場的表現表明，這輪上漲的第一階段具有強烈的宏觀因素。
“最明顯的信號是跨資產行為和加密貨幣市場結構的結合。”
Dori 表示，財政部的公告暫時壓低了長期收益率，同時削弱了美元，並提振了黃金和比特幣。在他看來，這些走勢與投資者在對貨幣貶值的擔憂重新抬頭之際尋求硬資產一致，而非僅由加密貨幣特定需求驅動的上漲。
DWF Labs 市場洞察主管 Martin Lee 指出了市場上的類似分歧。他告訴 crypto.news，人工智慧和科技資產仍面臨壓力，而黃金和比特幣 ETF 則因貶值擔憂回歸而吸引資金。
正如 crypto.news 早些時候報導的那樣，美國現貨比特幣 ETF 在突破週內獲得了約 19.2 億美元的資金流入，這是 10 個月來最大的單週流入。
與此同時，價格飆升迫使押注進一步下跌的交易者退出市場。Lee 表示，隨著比特幣突破之前的交易區間，創紀錄的 27 億美元加密貨幣空頭頭寸被清算，這意味著部分明顯的現貨需求反映了交易者買入比特幣以回補看跌頭寸。
比特幣上漲顯示宏觀和加密貨幣需求的跡象
衍生品數據提供了關於突破性質的另一條線索。
Dori 指出，在反彈期間，以比特幣計價的未平倉合約下降，而資金費率保持受控。比特幣期貨未平倉合約最近從 8 月 14 日的約 645,760 BTC 降至約 587,584 BTC，為近五個月來的最低水平。
Dori 表示，與其說交易者積極建立槓桿多頭頭寸，不如說這種組合表明強制空頭回補發揮了重要作用。
儘管如此，他並不認為整個反彈是宏觀交易。
“所以正確的解釋可能是混合的。”
Dori 表示，最初的衝動看到比特幣表現得更像黃金，因為較低的長期收益率、美元走弱和貶值擔憂推動了需求。第二個加密貨幣特定的衝動來自 ETF 資金流入以及華盛頓的監管發展，包括美國證券交易委員會的加密貨幣監管提案和白宮對 CLARITY 法案進展的新壓力。
ETF資金流向提供了一些證據，顯示需求在最初的國債衝擊之後持續存在。美國現貨比特幣ETF截至週三連續八個交易日錄得資金流入，在此期間吸引了約28億美元。
持續的資金流入之所以重要，是因為債券市場的初步反應已經減弱。紐約梅隆銀行市場部門表示，財政部公告後期限溢價的下降已大幅回吐，長期收益率回升至接近8月19日公告前的水平。
因此，比特幣已達到一個點，如果最初的利率推動力繼續消退，加密貨幣特定的買盤可能需要承擔更多漲勢。
9月9日成為下一個流動性考驗
較大規模的國債回購要到9月9日才開始，這引發了市場對其預期影響已計入多少的問題。
多里表示，市場通常會在政策宣佈時做出反應，而不是等待操作本身開始。在他看來，比購買的即時規模更重要的是，財政部願意在長期借貸成本過高時進行干預的信號。
這種支持能否持續，取決於公告效應消退後會發生什麼。
多里表示，長期收益率上升將表明回購未能提供預期的支持，而財政部一般賬戶的重建可能會抽走流動性。融資利率和未平倉合約的快速上升也將表明，槓桿而非潛在需求開始推動比特幣走高。
ETF資金流入減弱或美元融資條件收緊將移除另一個邊際需求來源。
李也認為，僅靠預期無法無限期地支撐漲勢。
「基於預期的漲勢，其持久性取決於隨後的資金流。」
他將ETF資金流、期貨基差和融資，以及比特幣之前的交易區間，確定為9月9日前需要關注的三個關鍵指標。
李表示，如果比特幣維持在當前水平附近，而ETF出現連續一週的負創建，可能表明預期交易正在平倉。他補充說，三個月期貨基差在漲勢中回升至10年期國債收益率之上；如果回落至該水平之下，則表明現金持有套利交易未能持續。
更為看跌的組合是比特幣收盤回到突破前的區間內，同時ETF資金流轉為負值，李表示這將表明槓桿驅動了大部分走勢，而沒有出現持久的結構性買盤。
流動性日益超越聯準會利率
兩位分析師還認為，僅關注聯準會政策利率的投資者可能會錯過影響加密貨幣價格的重要力量。
多里表示，財政部現金管理，特別是財政部一般賬戶的變化以及發行和回購的組合，最近已成為流動性的重要邊際驅動因素。然後，期限溢價將國債曲線長端的變化傳導至風險資產。
其他管道包括銀行資產負債表容量、私人信貸創造、穩定幣增長和全球美元融資條件，而聯準會的資產負債表在較長時間內仍然重要。
李同樣將美元融資條件和實際收益率置於政策利率之前，作為短期加密貨幣市場行為的驅動因素，其次是期限溢價。國債現金餘額和儲備動態影響這些市場背後的流動性，而發行在一定程度上通過其對長期收益率的影響而重要。
對李來說，比特幣對財政部回購公告的反應表明，即使聯準會政策利率前景不變，收益率曲線長端的變化也能迅速影響加密貨幣。
沃什面對的比特幣市場關注的不僅是利率
流動性辯論現在轉向聯準會主席凱文·沃什週五在傑克遜霍爾的首次主題演講。
最新的通膨數據給聯準會帶來了複雜的背景。經濟分析局報告稱，7月整體個人消費支出物價指數上漲0.2%，較去年同期上漲3.7%。核心PCE月度上漲0.2%，年增3.3%。
7月實際消費者支出幾乎沒有變化，而個人儲蓄率為3%。
多里表示，沃什可以透過解釋聯準會如何看待當前通膨壓力（包括與石油市場相關的壓力）來影響短期利率預期。財政部正試圖透過其回購計畫影響殖利率曲線的長端，而聯準會對短期利率有更直接的控制。
「如果兩者能夠保持一致，那將是對風險資產的強大支持。」
然而，多里表示，僅改變對9月聯邦公開市場委員會會議的預期可能不足以實質性地改變機構加密貨幣的持倉。
相反，投資者應關注任何改變整體流動性前景的信號，例如對石油驅動的通膨有更大的容忍度、通膨風險與經濟成長之間的不同平衡，或能夠重新定價美國公債期限溢價的評論。
李表示，如果通膨、債券殖利率和聯準會的政策前景發出相互矛盾的訊號，機構應保持防禦性。比特幣與黃金的反應可能提供另一個線索，顯示投資者如何對待該資產。
李表示，如果比特幣與黃金一起上漲，而長期債券遭到拋售，這將強化投資者將比特幣視為對沖財政和貨幣擔憂的避險工具的說法。如果比特幣反而與黃金一起下跌，其利率敏感性將仍然主導，機構將更有理由減少曝險。
對兩位分析師而言，比特幣下一階段的漲勢因此較少取決於任何單一的通膨數據或9月利率決定，而在於突破背後的流動性條件是否持續。這也將取決於在財政部驅動的初始衝動消退後，持續的ETF和現貨需求能否接棒。
