Das Unternehmen sammelte in einer Woche 544,5 Millionen Dollar durch die Ausgabe von Stammaktien, kaufte damit kein Bitcoin und legte das Geld in eine Rücklage, deren erklärter Zweck die Deckung von Vorzugsdividenden ist. Die Verpflichtung beläuft sich auf 1,76 Milliarden Dollar pro Jahr. Das Schwungrad, das Strategy berühmt gemacht hat, dreht sich nun in die entgegengesetzte Richtung, und die Berichterstattung bezeichnet dies als bullish.
Zusammenfassung
- Ein SEC-Bericht für die Woche bis zum 26. Juli zeigt, dass Strategy fast 5,43 Millionen Stammaktien der Klasse A über sein At-the-Market-Programm für einen Nettoerlös von 544,5 Millionen Dollar verkauft hat.
- Mit diesen Erlösen wurde kein Bitcoin gekauft. Die Bestände blieben unverändert bei 843.775 BTC zu einem Durchschnittskurs von nahezu 75.476 Dollar, was einer Gesamtkostenbasis von rund 63,69 Milliarden Dollar entspricht.
- Das Geld floss in eine zweckgebundene USD-Reserve, die nun bei 3,75 Milliarden Dollar liegt und deren vom Vorstand genehmigter Zweck die Zahlung von Vorzugsdividenden und Zinsaufwendungen bei Fälligkeit ist.
- Diese Verpflichtungen belaufen sich auf etwa 1,76 Milliarden Dollar jährlich über fünf Vorzugsserien, und der STRC-Satz stieg mit Wirkung zum 1. Juli von 11,5 % auf 12,00 %.
- Strategy gibt die Ergebnisse des zweiten Quartals nach Börsenschluss heute bekannt, nachdem es bereits einen Quartalsverlust von 8,32 Milliarden Dollar auf digitale Vermögenswerte und eine Bitcoin-Position, die etwa 14 Milliarden Dollar unter den Anschaffungskosten liegt, offengelegt hat.
Vier Jahre lang betrieb Strategy die am meisten kopierte Maschine in der Unternehmensfinanzierung, und ihre Logik war einfach genug, um auf eine Folie zu passen. Geben Sie Eigenkapital mit einem Aufschlag auf den Wert der von Ihnen gehaltenen Bitcoins aus, verwenden Sie die Erlöse, um mehr Bitcoins zu kaufen, beobachten Sie, wie die Bitcoins pro Aktie steigen, und lassen Sie den Aufschlag die nächste Emission rechtfertigen. Jedes digitale Treasury-Unternehmen, das folgte, kopierte diese Schleife, und diese Publikation dokumentierte, was geschah, als der Aufschlag schrumpfte und die Schleife ins Stocken geriet. Was seitdem passiert ist, ist anders und wird deutlich weniger diskutiert. Die Schleife ist nicht ins Stocken geraten. Sie hat sich umgekehrt. In der Woche bis zum 26. Juli verkaufte Strategy fast 5,43 Millionen Stammaktien für 544,5 Millionen Dollar, kaufte überhaupt kein Bitcoin und legte das Geld in eine Rücklage, die für die Zahlung von Dividenden auf die Vorzugsaktien bestimmt ist, die ursprünglich zum Kauf von Bitcoin ausgegeben wurden. Das Unternehmen beschafft nun Eigenkapital von Stammaktionären, um Instrumente zu bedienen, die von Vorzugsaktionären gehalten werden, bei einer Bitcoin-Position, die etwa 14 Milliarden Dollar unter den Anschaffungskosten liegt. Ein Medium berichtete über denselben Bericht unter einer Schlagzeile, die einen Analysten mit 570 Dollar pro Aktie zitierte. Die darunterliegende Arithmetik verdient eine eigene Lektüre.
Was die Einreichungen zeigen
Die wöchentlichen Offenlegungen sind die nützlichsten Dokumente, die Strategy produziert, da sie Aktivitäten und nicht Strategie berichten, und die letzten mehreren erzählen eine konsistente Geschichte.
Für die Woche bis zum 26. Juli verkaufte das Unternehmen etwa 5,43 Millionen Stammaktien der Klasse A über sein At-the-Market-Angebotsprogramm und erzielte einen Nettoerlös von 544,5 Millionen Dollar. Die Bitcoin-Bestände blieben unverändert bei 843.775 BTC, die zu einem Durchschnittskurs von etwa 75.476 Dollar pro Coin erworben wurden, was einer Gesamtkostenbasis von nahezu 63,69 Milliarden Dollar entspricht.
Die USD-Reserve stieg auf 3,75 Milliarden Dollar, was das Unternehmen als Deckung für etwa 2,1 Jahre Vorzugsdividenden und Zinsen beschreibt.
Setzen Sie das neben das gerade abgeschlossene Quartal. Der am 6. Juli eingereichte 8-K wies einen Verlust von 8,32 Milliarden Dollar auf digitale Vermögenswerte für die drei Monate bis zum 30. Juni aus, davon 8,31 Milliarden Dollar nicht realisiert, bei einem Buchwert von 49,67 Milliarden Dollar und einem Gesamtkaufpreis von 63,94 Milliarden Dollar. Da die Kostenbasis am Quartalsende den beizulegenden Zeitwert überstieg, erfasste das Unternehmen eine Bewertungsrückstellung, die den mit dem nicht realisierten Verlust verbundenen Steuerstundungseffekt vollständig ausglich.
Dieselbe Einreichung offenbarte Verkäufe. Strategy verkaufte zwischen dem 29. und 30. Juni 1.363 BTC für 80,8 Millionen Dollar zu einem Durchschnitt von 59.256 Dollar, dann zwischen dem 1. und 5. Juli 2.225 BTC für 135,2 Millionen Dollar zu einem Durchschnitt von 60.773 Dollar. Beide Tranchen wurden etwa 15.000 Dollar pro Coin unter dem durchschnittlichen Kaufpreis des Unternehmens verkauft.
Der angegebene Verwendungszweck der Erlöse war die Finanzierung von Vorzugsdividendenausschüttungen und die Auffüllung der USD-Reserve.
Und die Ermächtigung wurde Tage zuvor geschaffen. Am 29. Juni genehmigte der Vorstand ein BTC-Monetarisierungsprogramm, das Bitcoin-Verkäufe von bis zu 1,25 Milliarden Dollar für Reservezwecke erlaubt, zusammen mit einem Aktienrückkauf von 2 Milliarden Dollar, aufgeteilt auf Stammaktien und Vorzugspapiere, und einer Erhöhung des STRC-Dividendensatzes auf 12,00 %.
Die Verpflichtung, bemessen
Der Grund, warum all dies geschieht, sind feste jährliche Barausgaben, die die meisten Berichterstattungen über die Strategie als Fußnote behandeln.
Das Unternehmen hat fünf Vorzugsserien ausgegeben, und jede trägt einen Dividendensatz. STRK zahlt 8,00 %. STRF zahlt 10,00 %. STRD zahlt 10,00 %. STRC, die Serie mit variablem Zinssatz, stieg auf 12,00 %, gültig für Stichtage ab dem 1. Juli, zahlbar halbmonatlich. Eine auf Euro lautende Serie wird in Luxemburg gehandelt. Zusammen mit Zinsaufwendungen belaufen sich diese Verpflichtungen auf insgesamt etwa 1,76 Milliarden Dollar pro Jahr.
Diese Zahl ist der Dreh- und Angelpunkt der gesamten Situation, und drei Eigenschaften sind von Bedeutung.
Es ist Bargeld und es ist vertraglich. Die Wertsteigerung von Bitcoin zahlt keine Vorzugsdividende. Nur Dollar tun das, und das Unternehmen hält einen Vermögenswert, der keine Dollar produziert. Jeder Dollar dieser 1,76 Milliarden muss von irgendwo anders als von Bitcoin kommen, es sei denn, der Bitcoin wird verkauft.
Es ist vorrangig gegenüber den Stammaktien. Vorzugsaktionäre erhalten ihre Ausschüttungen, bevor die Stammaktionäre etwas erhalten, was die übliche Struktur von Vorzugsaktien ist und erwähnenswert ist, weil es bestimmt, wer die Kosten für den Dienst trägt.
Und es ist nicht durch Bitcoin besichert. Die eigenen Offenlegungen von Strategy geben klar an, dass die Vorzugspapiere nicht durch die Bitcoin-Bestände des Unternehmens besichert sind und nur einen vorrangigen Anspruch auf das Restvermögen haben. Die 12%ige Rendite auf STRC ist kein Anspruch auf 843.775 Bitcoin. Es ist ein Anspruch auf das, was nach allem anderen übrig bleibt, finanziert in der Praxis durch das, was das Unternehmen aufnehmen oder verkaufen kann.
Setzt man diese zusammen, wird der aktuelle Betrieb der Maschine lesbar. Die Verpflichtung ist fest und in Dollar, der Vermögenswert produziert keine Dollar, also kommen die Dollar aus der Ausgabe von Aktien, und die Aktien werden von den Stammaktionären ausgegeben, deren Anspruch hinter der zu zahlenden Verpflichtung steht.
Die Umkehrung
Es lohnt sich, das alte Schwungrad und das neue nebeneinander zu stellen, denn dieselben Aktivitäten treten in beiden auf und bedeuten gegensätzliche Dinge.
Der ursprüngliche Kreislauf. Strategy wird mit dem Zwei- bis Dreifachen des Marktwerts seiner Bitcoin gehandelt. Es gibt Eigenkapital in diese Prämie aus. Da es für jeden aufgenommenen Dollar etwa ein Drittel bis die Hälfte des Nettoinventarwerts zahlt, ist die Ausgabe akkretiv: Bitcoin pro Aktie steigt, auch wenn die Aktienanzahl wächst. Bestehende Aktionäre profitieren von der Verwässerung. Reflexartig unterstützt die steigende Bitcoin-pro-Aktie-Zahl die Prämie, die die nächste Kapitalerhöhung ermöglicht.
Der aktuelle Kreislauf. Die Prämie hat sich auf etwa das Einfache des Nettoinventarwerts komprimiert, von historischen Niveaus von zwei bis drei. Bei diesem Vielfachen ist die Ausgabe von Eigenkapital nicht mehr akkretiv; jede neue Aktie kauft ungefähr ihren proportionalen Anteil an Bitcoin, und bestehende Aktionäre gewinnen nichts durch die Verwässerung. Die Erlöse kaufen überhaupt keine Bitcoin. Sie finanzieren eine Rücklage, die Vorzugsdividenden zahlt. Bitcoin pro Aktie fällt, weil die Anzahl steigt und die Bestände nicht.
Gleiches At-the-Market-Programm, gleiche Einreichungen, entgegengesetzte Ökonomie. Im ursprünglichen Kreislauf war die Verwässerung der Mechanismus, durch den Stammaktionäre reicher wurden. Im aktuellen ist die Verwässerung der Mechanismus, durch den Vorzugsaktionäre bezahlt werden.
Die eigene Darstellung des Unternehmens bestreitet die Mechanismen nicht, und sein Argument ist ein Liquiditätsargument, kein Akkretionsargument: Eine Rücklage, die 2,1 Jahre der Verpflichtungen abdeckt, beseitigt das Risiko eines erzwungenen Bitcoin-Verkaufs zu einem schlechten Preis und erfordert keine Erholung des Bitcoin-Preises, um zu funktionieren. Das ist ein echtes Argument, und es ist ein anderes Argument als das, das die Aktie berühmt gemacht hat.
Der Verwässerungskampf, beide Seiten
Zwei Lager haben sich genau um diese Frage gebildet, und beide verdienen ihre stärkste Version.
Der Fall der Kritiker, am öffentlichsten von Peter Schiff vertreten, besagt, dass wiederholte Emissionen zum oder nahe dem Nettoinventarwert die Stammaktionäre verwässern, während die Bitcoin-Position im Verhältnis zu den Kosten unter Wasser liegt. Die schärfere Version stellt fest, dass Strategy Zurückhaltung bei der Verwässerung signalisiert hatte, sobald der Aufschlag schrumpfte, und dann trotzdem weiter Aktien verkaufte, um den Liquiditätspuffer zu priorisieren. Nach dieser Lesart werden Stammaktionäre verwässert, um einen 12%-Kupon an eine andere Wertpapierklasse zu garantieren, und das Unternehmen wählt bevorzugte Solvenz über den Stammwert.
Der Fall der Verteidiger, unter anderem von Benchmarks Mark Palmer vertreten, besagt, dass die kurzfristige Verwässerung durch die Beseitigung des Refinanzierungs- und Dividendenzahlungsrisikos aufgewogen wird. Eine Bilanz mit einer Deckung von 2,1 Jahren kann nicht zu notleidenden Bitcoin-Verkäufen gezwungen werden, was die Vermögensbasis für eine Erholung schützt. Nach dieser Lesart erkauft die Verwässerung Optionalität, und ein Unternehmen, das einen Kursrückgang unbeschadet übersteht, erfasst das Aufwärtspotenzial, das ein Zwangsverkäufer nicht hat. Palmers Kursziel liegt bei 570 $; der Konsens der vierzehn Analysten liegt bei etwa 321 $.
Beide sind intern konsistent, und die Meinungsverschiedenheit betrifft eigentlich den Zeithorizont. Die Kritiker bewerten die nächsten Quartale, in denen die Verwässerung sicher und eine Erholung nicht sicher ist. Die Verteidiger bewerten einen Zyklus, in dem das Überleben die Voraussetzung für alles andere ist. Keine Seite bestreitet die Arithmetik, was ungewöhnlich und klärend ist.
Was beide Seiten auslassen, ist der Dritte. Die Vorzugsaktionäre erhalten 8% bis 12% auf Instrumente, die ausdrücklich nicht durch Bitcoin besichert sind, finanziert durch Aktienemissionen eines Unternehmens, dessen Vermögenswert 14 Milliarden Dollar unter den Kosten liegt. Das ist ein gutes Geschäft, solange der Aktienmarkt bereit ist, die Aktien zu kaufen. Es ist ein Anspruch auf Restvermögen, wenn er aufhört.
Was der Markt bereits gesagt hat
Preise sind die komprimierte Version all dessen, und sie haben sich bewegt.
Die Stammaktie ist stark gefallen, zeitweise um etwa 68% über einen Zwölfmonatszeitraum in diesem Abschnitt, und wurde um die Zeit der Ankündigung des Rückkaufs bei etwa 101 $ gehandelt. Der Rückkauf von Stammaktien durch das Management auf diesem Niveau wurde als Signal gedeutet, dass das Unternehmen seine eigenen Aktien im Verhältnis zu ihrem Bitcoin-Gehalt selbst bei einem Einfachen des Nettoinventarwerts für günstig hielt, was eine vertretbare Lesart und auch ein Eingeständnis darüber ist, wo der Multiplikator liegt.
Die Vorzugsaktie hat ihr eigenes Signal. STRC wurde vor der Zinserhöhung unter ihrem Nennwert von 100 $ gehandelt, was der Marktpreis für das Risiko der Dividendendeckung ist, nicht für die Großzügigkeit der Dividende. Die Erhöhung des Satzes auf 12,00% und die Umstellung auf halbmonatliche Zahlungen sind beides Reaktionen darauf: ein höherer Kupon und häufigere Zahlungen machen das Instrument leichter zum Nennwert haltbar. Der Reserveaufbau ist die dritte Reaktion und die teuerste.
Es gibt auch einen rechtlichen Überhang. Eine Anwaltskanzlei kündigte Ende Juni eine Untersuchung an, und die Ankündigung fiel mit Druck auf die Aktien zusammen. Untersuchungen dieser Art sind üblich für Unternehmen, deren Aktien stark gefallen sind, und führen oft zu nichts, und sie erhöhen auch die Kosten jeder Kapitalmarktentscheidung, während sie laufen.
Die Nachahmer haben keinen Puffer
Der Grund, warum dies über ein einzelnes Unternehmen hinaus wichtig ist, ist, dass Strategys Vorlage von Dutzenden börsennotierter Vehikel kopiert wurde, und fast keines von ihnen hat die Bilanz, um das derzeit laufende Manöver durchzuführen.
Die kopierte Vorlage hatte drei Komponenten: Kapital beschaffen, einen Token kaufen, über dem Nettoinventarwert handeln, damit die nächste Kapitalerhöhung akkretiv ist. Die meisten Nachahmer ließen die vierte Sache aus, die Strategy aufgebaut hat, nämlich eine Kapitalstruktur, die tief genug ist, um das Verschwinden des Aufschlags zu überleben. Strategy hat eine Aktienemissionsermächtigung über 21 Milliarden Dollar, ein At-the-Market-Programm, das in einer Woche eine halbe Milliarde Dollar bewegen kann, fünf Vorzugsserien an zwei Börsen, eine Rückkaufgenehmigung über 2 Milliarden Dollar, ein Monetarisierungsprogramm über 1,25 Milliarden Dollar und eine Barreserve von 3,75 Milliarden Dollar. Das ist kein Treasury-Unternehmen. Es ist ein Kapitalmarktbetrieb mit einem angeschlossenen Treasury.
Die Fahrzeuge, die die sichtbare Hälfte kopierten, stehen vor derselben Rechnung, jedoch ohne all das. Ein börsennotiertes Treasury-Unternehmen zum Nettoinventarwert kann nicht akkretiv emittieren, und eines darunter kann überhaupt nicht emittieren, ohne sichtbar Wert zu vernichten. Wenn es auch feste Verpflichtungen trägt, bleibt als einzige verbleibende Geldquelle der Verkauf des Vermögenswerts, was genau das Ergebnis ist, das Strategy mit 3,75 Milliarden Dollar speziell vermeiden wollte. Unsere Prüfung eines XRP-Treasury-Fahrzeugs, das mit Beständen von mehr als fünfzig Prozent unter den Kosten an sein Listing-Tor gelangt, beschreibt, wie diese Position aussieht, bevor ein Puffer existiert.
Es gibt eine weitere Asymmetrie, die es zu benennen gilt. Die bevorzugten Instrumente von Strategy werden gehandelt, was dem Markt eine kontinuierliche Einschätzung darüber gibt, ob die Deckung für glaubwürdig gehalten wird. STRC unter Par ist ein Signal, und das Unternehmen hat zweimal auf dieses Signal reagiert, mit einer Zinserhöhung und einem Reserveaufbau. Die meisten Nachahmer haben kein vergleichbares Instrument und daher kein vergleichbares Signal, was bedeutet, dass ihre Solvenzfragen später und abrupt auftauchen.
Die Branchenlesart ist also nicht, dass Strategy in Schwierigkeiten steckt. Es ist, dass Strategy eine teure, sichtbare, gut kapitalisierte Reaktion auf ein Problem durchführt, das jedes auf seiner Vorlage aufgebaute Fahrzeug teilt, und dass die meisten von ihnen nicht dieselbe Reaktion durchführen können. Was der Archetyp mit einem Puffer von 3,75 Milliarden Dollar tut, werden die Nachahmer ohne einen tun müssen.
Was der heutige Bericht beantworten sollte
Strategy berichtet heute nach Börsenschluss über die Ergebnisse des zweiten Quartals, mit einem Webinar im Anschluss. Der ausgewiesene Verlust ist bereits öffentlich, daher liegt der nützliche Inhalt woanders.
Ob die Aktienemission in diesem Tempo fortgesetzt wird. Eine halbe Milliarde Dollar in einer einzigen Woche ist eine Rate, die, wenn sie anhält, über ein Jahr hinweg eine Verwässerung von mehreren Milliarden hinzufügen würde. Die Orientierung zum Reserveziel im Verhältnis zu den bereits gehaltenen 3,75 Milliarden Dollar ist die Zahl, die zählt.
Ob das BTC-Monetarisierungsprogramm genutzt wird. Die Genehmigung über 1,25 Milliarden Dollar vom 29. Juni bleibt weitgehend verfügbar. Daraus zu schöpfen würde bedeuten, Bitcoin-Verkäufe einer weiteren Verwässerung vorzuziehen, was eine echte strategische Wahl mit einer sichtbaren Wählerschaft auf jeder Seite ist.
Ob der Vorzugsaktienstapel wächst. Neue Emissionen in der Vorzugsaktienstufe würden die jährliche Verpflichtung auf über 1,76 Milliarden Dollar erhöhen, was die Zahl ist, an der jede andere Entscheidung hier gemessen wird.
Und was das Management zur Akkretion sagt. Vier Jahre lang berichtete das Unternehmen Bitcoin pro Aktie als seine zentrale Kennzahl, weil die Schleife sie ansteigen ließ. Jetzt fällt sie mit jeder Emission. Wie dies im Gespräch behandelt wird, oder ob es behandelt wird, ist das klarste verfügbare Signal dafür, wie das Unternehmen seine eigene Position versteht.
Woher die Reserve stammt, ist wichtig
Eine weitere Unterscheidung verdient es, gezogen zu werden, denn „Aufbau einer Barreserve“ klingt umsichtig, verschleiert aber, wer dafür bezahlt hat.
Es gibt drei Möglichkeiten, wie ein Unternehmen eine Dollarreserve finanzieren kann. Es kann operativen Cashflow generieren, was das Softwaregeschäft von Strategy in einem Umfang tut, der im Vergleich zu einer Verpflichtung von 1,76 Milliarden Dollar unbedeutend ist. Es kann Kredite aufnehmen, was Zinsaufwendungen zu den Kosten hinzufügt, die es zu decken versucht, und einen Kreditgeber erfordert, der mit den Sicherheiten zufrieden ist. Oder es kann Ansprüche auf sich selbst verkaufen, entweder Eigenkapital oder den Vermögenswert.
Strategy hat die dritte Option in beiden Formen gewählt. Ungefähr 544,5 Millionen Dollar stammten aus dem Verkauf von Stammaktien in einer einzigen Woche. Ungefähr 216 Millionen Dollar stammten aus dem Verkauf von Bitcoin zu Preisen, die etwa 15.000 Dollar unter den Kosten lagen. Beide übertragen Wert aus dem Anspruch der bestehenden Stammaktionäre: die erste, indem sie dieselbe Vermögensbasis auf mehr Aktien verteilt, die zweite, indem sie die Vermögensbasis selbst mit einem realisierten Verlust schrumpft.
Das ist keine Kritik an der Umsicht. Eine Reserve beseitigt tatsächlich das Risiko eines Zwangsverkäufers, und Zwangsverkäufe während eines Abschwungs sind der Grund, warum Treasury-Unternehmen sterben, anstatt nur zu enttäuschen. Der Punkt ist enger: Die Reserve ist kein neuer Wert, der vom Unternehmen geschaffen wurde. Es ist vorhandener Wert, der von einer volatilen Form in eine liquide umgewandelt wurde, zu Kosten, die von einer Aktionärsklasse zum Nutzen einer anderen getragen werden, und die Umwandlung erfolgte zu Preisen, die das Unternehmen selbst vor achtzehn Monaten als unattraktiv bezeichnet hätte.
Die Version davon, die die Bewertung ändern würde, ist ein operativer Cashflow, der groß genug ist, um die Verpflichtung zu decken, was den Vorzugskupon selbsttragend machen und die gesamte Diskussion hinfällig werden lassen würde. Strategy hat das nicht und hat es nie behauptet. Was es hat, ist ein Vermögenswert, der manchmal an Wert gewinnt, und einen Kupon, der alle fünfzehn Tage fällig wird.
Worauf man danach achten sollte
Die wöchentlichen Einreichungen. Sie sind die Offenlegung mit der höchsten Frequenz, die Strategy produziert, und sie berichten über die tatsächliche Aktivität: verkaufte Aktien, Erlöse, gekaufte oder verkaufte Bitcoins, Reservebestand. Lesen Sie sie als Serie und nicht einzeln; der Trend bei Bitcoin pro Aktie ist die ganze Geschichte in einer Zeile.
Die Reserve gegenüber der Verpflichtung. Eine Deckung von 2,1 Jahren ist komfortabel. Entscheidend ist die Richtung: ob die Reserve schneller wächst als die Verpflichtung und zu welchem Preis in Form von Verwässerung.
STRC im Vergleich zum Nennwert. Wenn die Vorzugsaktie bei oder über 100 $ gehandelt wird, bedeutet dies, dass der Markt an die Deckung glaubt. Unter dem Nennwert bedeutet dies, dass er es nicht tut, und das Unternehmen hat den Zinssatz bereits einmal als Reaktion darauf erhöht.
Bitcoins Preis relativ zu 75.476 $. Das ist die durchschnittliche Kostenbasis. Darüber ist die Position profitabel und jedes Argument hier wird weicher. Etwa 15.000 $ darunter, wo die jüngsten Verkäufe stattfanden, realisiert jeder Verkauf einen Verlust und jede Verwässerungsentscheidung wird schwieriger.
Ob der Sektor folgt. Strategy ist der Archetyp, und die auf seiner Vorlage aufgebauten Treasury-Unternehmen stehen vor derselben Arithmetik mit weniger Kapital und kürzerer Geschichte. Unsere Berichterstattung über ein solches Vehikel, das bei seiner Notierung mehr als fünfzig Prozent unter Wasser war, beschreibt, wie das ohne einen Puffer von 3,75 Milliarden Dollar aussieht.
Die Kennzahl, die nicht mehr funktioniert
Ein Detail verdient eine separate Behandlung, weil es die klarste Darstellung dessen ist, was sich geändert hat, und es ist eine Kennzahl, die Strategy erfunden hat.
Jahrelang berichtete das Unternehmen Bitcoin pro Aktie als seine wichtigste Leistungskennzahl, und es war die richtige Kennzahl für die Strategie, die es verfolgte. Wenn Sie Eigenkapital mit einem Aufschlag ausgeben und den Erlös für Bitcoin ausgeben, steigt die Zahl, und zwar speziell aufgrund der Verwässerung, die normalerweise ein Kostenfaktor wäre. Bitcoin pro Aktie machte die Schleife lesbar: Es verwandelte eine unkonventionelle Kapitalstruktur in eine einzelne Zahl, die entweder stieg oder nicht. Investoren lernten, darauf zu achten, Nachahmer lernten, sie zu berichten, und sie wurde zum Standard des Sektors.
Diese Kennzahl bewegt sich jetzt konstruktionsbedingt in die falsche Richtung. Die Ausgabe von Aktien bei gleichbleibenden Beständen reduziert Bitcoin pro Aktie mechanisch, und das aktuelle Programm tut genau das mit einer Rate von etwa einer halben Milliarde Dollar pro Woche. Der Verkauf von Bitcoin zur Finanzierung von Dividenden reduziert sie doppelt, sowohl durch den Zähler als auch, wenn mit der Emission gepaart, durch den Nenner. Es gibt keine Konfiguration der gegenwärtigen Strategie, bei der sich die eigene Signaturkennzahl des Unternehmens verbessert.
Was ein Kommunikationsproblem ohne klare Antwort schafft. Die Aufgabe der Kennzahl lädt zu der Beobachtung ein, dass sie nur berichtet wurde, solange sie schmeichelte. Ihre Beibehaltung bedeutet, jede Woche eine sinkende Zahl zu veröffentlichen. Eine Neurahmung in Richtung Liquiditätsdeckung oder Jahre der Dividendenlaufbahn ist der wahrscheinlichste Weg und auch ein Eingeständnis, dass sich das Erfolgsmaß von Akkumulation zu Überleben geändert hat.
Beobachten Sie, welche dieser drei Optionen das Unternehmen wählt, denn es ist der ehrlichste verfügbare Indikator dafür, wie das Management seine eigene Position versteht. Kennzahlen werden in den Ruhestand versetzt, wenn Strategien es tun, und der Ruhestand geht der Anerkennung in der Regel um mehrere Quartale voraus.
Häufig gestellte Fragen
Was hat die neueste Einreichung von Strategy tatsächlich offengelegt?
In der Woche bis zum 26. Juli 2026 verkaufte das Unternehmen rund 5,43 Millionen Stammaktien der Klasse A über sein At-the-Market-Programm für einen Nettoerlös von 544,5 Millionen US-Dollar, kaufte keine Bitcoins, hielt die Bestände unverändert bei 843.775 BTC zu einem Durchschnittskurs von nahe 75.476 US-Dollar und erhöhte seine dedizierte USD-Reserve auf 3,75 Milliarden US-Dollar, was als etwa 2,1 Jahre bevorzugter Dividenden- und Zinsdeckung beschrieben wird.
Warum gibt Strategy Aktien aus, wenn es keine Bitcoins kauft?
Um eine Barreserve zu finanzieren, deren vom Vorstand genehmigter Zweck die Zahlung von Vorzugsdividenden und Zinsen bei Fälligkeit ist. Diese Verpflichtungen belaufen sich auf insgesamt etwa 1,76 Milliarden US-Dollar pro Jahr über fünf Vorzugsserien und müssen in Dollar gezahlt werden, während Bitcoins keinen Cashflow generieren. Die Alternativen sind der Verkauf von Bitcoins oder die Ausgabe von Eigenkapital, und das Unternehmen hat sich größtenteils für Letzteres entschieden.
Wie unterscheidet sich dies von der ursprünglichen Strategie von Strategy?
Es ist das Gegenteil. Die ursprüngliche Schleife gab Eigenkapital zum Zwei- bis Dreifachen des Nettoinventarwerts aus, wodurch jede Kapitalerhöhung wertsteigernd war, da die Erlöse mehr Bitcoins pro Aktie kauften als die Verwässerungskosten. Da der Multiplikator auf nahe das Einfache komprimiert ist, ist die Ausgabe nicht mehr wertsteigernd, und die Erlöse finanzieren Dividenden statt Käufe, sodass die Bitcoins pro Aktie mit jeder Erhöhung sinken.
Sind die Vorzugsdividenden durch die Bitcoins besichert?
Nein. Strategies eigene Offenlegungen besagen, dass die Vorzugspapiere nicht durch seine Bitcoin-Bestände besichert sind und nur einen bevorzugten Anspruch auf Restvermögen haben. Die Renditen von 8 % bis 12 % sind Ansprüche gegen das Unternehmen im Allgemeinen, die in der Praxis durch Kapitalbeschaffung und, wenn genehmigt, durch Bitcoin-Verkäufe finanziert werden.
Hat Strategy Bitcoins verkauft?
Ja. Es verkaufte zwischen dem 29. Juni und 30. Juni 1.363 BTC für 80,8 Millionen US-Dollar und weitere 2.225 BTC zwischen dem 1. Juli und 5. Juli für 135,2 Millionen US-Dollar, insgesamt rund 216 Millionen US-Dollar zu Durchschnittspreisen, die etwa 15.000 US-Dollar unter seiner eigenen Kostenbasis lagen. Die Erlöse finanzierten Vorzugsausschüttungen und füllten die Reserve wieder auf. Eine Monetarisierungsgenehmigung in Höhe von 1,25 Milliarden US-Dollar bleibt weitgehend ungenutzt.
Was ist das Argument, dass dies bullisch ist?
Dass eine Reserve, die 2,1 Jahre Verpflichtungen abdeckt, das Risiko erzwungener Bitcoin-Verkäufe zu Notpreisen beseitigt, keine Erholung des Bitcoins erfordert, um zu funktionieren, und die Vermögensbasis für einen eventuellen Aufschwung erhält. Nach dieser Ansicht erkauft kurzfristige Verwässerung das Überleben, und Überleben ist das, was es einem Treasury-Unternehmen ermöglicht, eine Erholung zu nutzen. Das Kursziel von Benchmark liegt bei 570 US-Dollar gegenüber einem Konsens von nahe 321 US-Dollar.
Was ist das Argument, dass es das nicht ist?
Dass die Ausgabe von Eigenkapital zum oder nahe dem Einfachen des Nettoinventarwerts Wert von Stammaktionären auf Vorzugsaktionäre überträgt, dass das Unternehmen Zurückhaltung bei der Verwässerung signalisierte, sobald der Aufschlag komprimiert war, und dann trotzdem weiter Aktien verkaufte, und dass die Bitcoins pro Aktie, die Kennzahl, die das Unternehmen selbst in den Mittelpunkt stellte, nun mit jeder Erhöhung sinkt.
Worauf sollten Anleger heute Abend und danach achten?
Ob das Tempo der Aktienemissionen anhält, ob die Bitcoin-Monetarisierungsgenehmigung genutzt wird, ob der Vorzugsbestand wächst und die jährliche Verpflichtung über 1,76 Milliarden US-Dollar steigt, wie das Management die Bitcoins pro Aktie adressiert, und in den wöchentlichen Einreichungen danach die Richtung der Reserve im Verhältnis zur Verpflichtung und von STRC im Verhältnis zu seinem Nennwert von 100 US-Dollar. Dies ist eine Bildungsanalyse, keine Anlageberatung.
