Galaxy Research hat erklärt, dass der vorgeschlagene Reg-Crypto-Rahmen der SEC Hunderten bestehenden Token einen formellen Weg aus dem Status als Anlagevertrag bieten könnte.
Zusammenfassung
- Die SEC erwartet, dass etwa 475 Emittenten pro Jahr den vorgeschlagenen Safe Harbor nutzen.
- Galaxy sagte, dass der Ausstiegsprozess zunächst wichtiger sein könnte als die beiden Fundraising-Ausnahmen.
- Reg Crypto würde qualifizierte Angebote von bis zu 5 Millionen oder 75 Millionen US-Dollar erlauben.
- Öffentliche Kommentare zu den vorgeschlagenen Regeln sind bis zum 20. Oktober fällig.
Galaxy Research sagte in einer Analyse vom 21. August, dass der Vorschlag jahrelange Unsicherheit darüber ersetzen könnte, wann ein mit einem Token verbundener Anlagevertrag mit einer Einreichung und einem aufgezeichneten Datum endet.
Alex Thorn, Leiter der unternehmensweiten Forschung bei Galaxy, sagte, dass der erste sichtbare Effekt die Lösung von Wertpapierrechtsfragen rund um bereits im Umlauf befindliche Token sein könnte, anstatt einer neuen Welle öffentlicher Token-Verkäufe.
Die SEC schätzte, dass etwa 475 Emittenten jährlich Übergangsberichte unter dem Safe Harbor für Anlageverträge einreichen würden. Im Vergleich dazu erwartet die Behörde etwa 130 jährliche Angebote über die beiden neuen Fundraising-Ausnahmen des Vorschlags.
Laut Galaxy deutet der Unterschied darauf hin, dass bestehende Projekte den Ausstiegsprozess möglicherweise unmittelbarer nutzen könnten als neue Emittenten die Fundraising-Wege.
„Reg Crypto könnte eine sinnvolle regulatorische Klarheit bieten, aber nur der Kongress kann diese Klarheit dauerhaft machen“, sagte Thorn.
Reg Crypto könnte Alt-Token einen formellen Ausstieg ermöglichen
Nach dem Vorschlag würde der Safe Harbor für ein Krypto-Asset gelten, das selbst kein Wertpapier ist, aber als Teil eines Anlagevertrags ausgegeben oder verkauft wurde. Der Rahmen würde keine tokenisierten Aktien, Anleihen oder Vereinbarungen abdecken, die Token mit Eigenkapital oder einem anderen Wertpapier kombinieren.
Ein Emittent könnte den Safe Harbor nutzen, nachdem er alle wesentlichen Managementarbeiten, die den Käufern versprochen wurden, abgeschlossen oder dauerhaft beendet hat. Der Emittent muss auch aufhören, neue Versprechen zur Durchführung solcher Arbeiten zu machen, und einen Übergangsbericht bei der SEC einreichen.
Sobald die Anforderungen erfüllt sind, würde der zugehörige Anlagevertrag gemäß dem Securities Act und dem Securities Exchange Act als beendet behandelt. Der Token könnte weiterhin existieren und gehandelt werden, ohne an den ursprünglichen Vertrag gebunden zu sein.
Galaxy beschrieb den Rahmen als ein praktikables rechtliches Modell für den Lebenszyklus eines Tokens, da der Anlagevertrag beginnen könnte, wenn das Asset ausgegeben wird, und enden könnte, nachdem die versprochenen Arbeiten des Emittenten abgeschlossen sind. Im Gegensatz zu Unternehmensaktien würde der Token nicht allein deshalb eine dauerhafte Wertpapierbehandlung erhalten, weil er einmal über einen Anlagevertrag verteilt wurde.
Emittenten würden den Prozess vorantreiben, indem sie das Formular TR einreichen und bescheinigen, dass sie die Bedingungen erfüllt haben. Ein früherer Vergleich der Rahmen stellte fest, dass die SEC die Befugnis behalten würde, eine Bescheinigung anzufechten.
Projekte müssten nicht eine der Reg-Crypto-Fundraising-Ausnahmen genutzt haben, um den Safe Harbor zu beantragen. Galaxy sagte, dass der eigenständige Weg daher für Token relevant ist, die Jahre vor dem Vorschlag ausgegeben wurden, einschließlich Assets, deren rechtliche Position durch regulatorische Reden, Durchsetzungsvereinbarungen und Gerichtsverfahren ungeklärt geblieben ist.
Die SEC schätzt, dass die Erstellung eines eigenständigen Übergangsberichts durchschnittlich 30 Arbeitsstunden erfordern würde, einschließlich der Arbeit, die von externen professionellen Dienstleistern erbracht wird. Galaxy sagte, dass der erwartete Arbeitsaufwand bedeutet, dass die meisten Emittenten wahrscheinlich rechtliche oder Compliance-Unterstützung benötigen würden, um den Prozess abzuschließen.
Zwei Ausnahmen würden Token-Verkäufe für US-Investoren öffnen
Neben dem Safe Harbor schlägt Reg Crypto zwei Ausnahmen von den Registrierungsanforderungen des Securities Act von 1933 vor.
Wie crypto.news zuvor in seiner Berichterstattung über die 75-Millionen-Dollar-Ausnahme berichtete, würde der Startup-Weg es einem Emittenten ermöglichen, innerhalb eines maximalen Zeitraums von vier Jahren bis zu 5 Millionen US-Dollar an abgedeckten Anlageverträgen zu verteilen. Die einmalige Ausnahme würde öffentliche Einreichungen zu Beginn und am Ende des Zeitraums erfordern.
Ein zweiter Weg, der Regulation A nachempfunden ist, würde zwei Stufen umfassen. Stufe 1 würde es einem Emittenten erlauben, innerhalb von 12 Monaten bis zu 20 Millionen US-Dollar aufzubringen, während Stufe 2 die Obergrenze im gleichen Zeitraum auf 75 Millionen US-Dollar anheben würde.
Angebote über den zweiten Weg würden eine SEC-Qualifikation, Jahresabschlüsse und fortlaufende Berichte erfordern. Emittenten der Stufe 2 müssten außerdem geprüfte Jahresabschlüsse sowie wesentliche organisatorische, managementbezogene und vermögensbezogene Verbindungen zu den Vereinigten Staaten vorweisen.
Für nicht akkreditierte Anleger würde die Kaufgrenze 10 % des Jahreseinkommens oder des Nettovermögens betragen, je nachdem, welcher Wert höher ist. Galaxy erklärte, dass diese Bestimmung US-amerikanischen Privatanlegern einen legalen Zugang zu qualifizierten Token-Verteilungen ermöglichen würde, während gleichzeitig eine definierte Risikogrenze auferlegt wird.
Gedeckte Anlageverträge, die über eine der beiden Ausnahmen verkauft werden, wären gemäß dem Vorschlag keine beschränkten Wertpapiere. Sofern der Emittent keine separate vertragliche Beschränkung hinzufügt, könnten Käufer sie sofort ohne bundesstaatliche Haltefrist weiterverkaufen.
Galaxy identifizierte das Fehlen einer Wiederverkaufssperre als potenziell wichtiges Merkmal für Projekte, die möchten, dass Token unter den Nutzern zirkulieren, anstatt bei Risikokapitalgebern zu verbleiben. Das Forschungsunternehmen stellte außerdem fest, dass Emittenten detaillierte Offenlegungs- und Berichtspflichten im Austausch für diese Flexibilität akzeptieren würden.
Token-Offenlegungen würden sich von Aktienunterlagen unterscheiden
Anstatt sich nur auf Offenlegungsregeln zu stützen, die für Unternehmensaktien geschrieben wurden, würde Reg Crypto Informationen verlangen, die mit der Funktionsweise digitaler Vermögenswerte verbunden sind.
Emittenten müssten Token-Angebot, Freigabepläne, Minting- und Burning-Systeme, Governance-Vereinbarungen und Smart-Contract-Berechtigungen offenlegen. Zu den erforderlichen Informationen würden auch Quellcode, die Struktur des Projektökosystems, Entwicklungszusagen und der Fortschritt bei deren Umsetzung gehören.
Galaxy sagte, die Liste adressiere Informationen, die Token-Käufer bei der Bewertung eines Projekts verwenden, die jedoch möglicherweise nicht in einer herkömmlichen Aktienunterlage erscheinen. Token-Besitz gibt Käufern nicht unbedingt die Stimm-, Dividenden- oder Liquidationsrechte, die mit Unternehmensaktien verbunden sind, wodurch Angebotskontrollen und Smart-Contract-Zugriff für die Anlageentscheidung relevanter werden.
Selbst mit den neuen Wegen bezweifelte Thorn, wie viele Projekte die Fundraising-Ausnahmen wählen würden. Regel 506 unter Regulation D erlaubt bereits unbegrenzte Angebote ohne SEC-Qualifikationsverfahren oder fortlaufende öffentliche Berichte, bietet jedoch nicht denselben öffentlichen Vertriebsweg für nicht akkreditierte Käufer.
Offshore-Strukturen könnten ein weiteres Hindernis für größere Angebote darstellen. Laut Galaxy nutzen Token-Projekte oft überseeische Stiftungen für Governance, Treasury-Management und Steuerplanung, während die größere Reg-Crypto-Ausnahme verlangen würde, dass ein Großteil der Organisation, des Managements und der Vermögenswerte des Emittenten in den Vereinigten Staaten liegt.
Die Start-up-Ausnahme auferlegt nicht dieselbe US-Gründungsbedingung. Galaxy sagte, dass kleinere inländische Angebote daher die 5-Millionen-Dollar-Route leichter nutzen könnten, trotz ihrer niedrigeren Obergrenze.
SEC-Regeln würden einen Teil des Marktes ungelöst lassen
Reg Crypto würde staatliche Registrierungs- und Qualifikationsanforderungen für gedeckte Primäremissionen und bestimmte Sekundärtransaktionen verdrängen, vorausgesetzt, der Emittent bleibt mit seinen Verpflichtungen aktuell. Die staatliche Betrugsbekämpfungsbehörde würde weiterhin gelten.
Der Vorschlag legt keine Regeln für Börsen, Makler, Händler oder Verwahrer fest. Er bestimmt auch nicht, ob ein Token, der den Status eines Anlagevertrags verlässt, unter der Aufsicht der Commodity Futures Trading Commission zu einem Rohstoff wird.
Eine separate Analyse von Reg Crypto ergab, dass der sichere Hafen daher die SEC-Behandlung entfernen könnte, ohne den Token einer anderen Bundesregulierungsbehörde zuzuweisen. Der CLARITY Act würde diese Frage durch Gesetzgebung angehen, die die Aufsicht zwischen SEC und CFTC aufteilt.
Galaxy warnte, dass eine Agenturregel auch von einer zukünftigen Kommission geändert werden könnte. Bundesgesetzgebung würde mehr Beständigkeit bieten und jede widersprüchliche SEC-Regel außer Kraft setzen, wenn der Kongress sie erlässt.
Der Senat hat einen Verfahrenstest für den CLARITY Act für den 15. September angesetzt, wie aus aktuellen Senatsabstimmungsberichten hervorgeht. Der Antrag auf Beendigung der Debatte benötigt 60 Stimmen und würde es der Kammer nur ermöglichen, die Beratung über den Gesetzentwurf zu beginnen, nicht seine endgültige Verabschiedung zu genehmigen.
Die SEC veröffentlichte Reg Crypto am 21. August im Federal Register unter dem Aktenzeichen S7-2026-27. Vorsitzender Paul Atkins und die Kommissare Hester Peirce und Mark Uyeda gaben Stellungnahmen zur Unterstützung des Vorschlags ab, während die öffentliche Kommentierungsfrist bis zum 20. Oktober geöffnet bleibt.
