BIS: стейблкоїни не проходять тест на довіру як платіжний засіб

Стейблкоїни ще не можуть достовірно функціонувати як платіжний засіб у великих масштабах, заявив генеральний директор Банку міжнародних розрахунків Пабло Ернандес де Кос 28 серпня на симпозіумі в Джексон-Хоул, організованому Федеральною резервною системою.

У своїй офіційній промові БМР де Кос стверджував, що токенізовані банківські депозити забезпечують надійніший шлях до програмованих платежів. Вони залишаються в межах існуючої банківської системи та розраховуються через гроші центрального банку.

«Токенізовані депозити пропонують більш прямий шлях до використання токенізації, зберігаючи основи грошової системи», — сказав де Кос.

Однак він не закликав до повної заборони стейблкоїнів. Він сказав, що стейблкоїни та токенізовані депозити можуть співіснувати, якщо регулятори визначать їхні ролі та запровадять відповідні запобіжні заходи. За його бажаною моделлю, токенізовані депозити обробляли б більшість щоденних та оптових платежів. Стейблкоїни виконували б вужчі функції, включаючи децентралізоване кредитування.

Промова прозвучала через день після того, як пов'язаний з БМР Інститут фінансової стабільності опублікував дослідження, що порівнює регулювання стейблкоїнів у Сполучених Штатах, Європейському Союзі, Великій Британії, Гонконзі та Сінгапурі. У звіті виявлено значні відмінності в тому, які суб'єкти можуть випускати стейблкоїни та які додаткові операції вони можуть здійснювати.

Стейблкоїни не відповідають трьом характеристикам грошей

Де Кос оцінив стейблкоїни за трьома характеристиками, які він вважає центральними для функціонування грошової системи: єдність, інтероперабельність та фінансова цілісність. Єдність означає, що різні форми грошей, номіновані в одній валюті, залишаються обмінними за рівною вартістю. Долар, що зберігається в одному регульованому банку, повинен мати таку ж вартість, як долар в іншому банку.

Стейблкоїни не завжди виконують цю умову на вторинних ринках. Користувач, який тримає USDT, може бути змушений продати його перед купівлею USDC, якщо одержувач приймає лише останній. Будь-який токен може торгуватися вище або нижче одного долара під час стресу, що означає, що обмін може не відбутися за номіналом.

На відміну від цього, токенізовані депозити залишаються зобов'язаннями регульованих комерційних банків. Перекази можуть списувати кошти з банківського рахунку одного клієнта та зараховувати іншому, тоді як банки розраховуються через рахунки центрального банку. Де Кос стверджував, що така домовленість зберігає зв'язок з грошима центрального банку.

Інтероперабельність створює ще одну проблему. Стейблкоїни працюють на кількох блокчейнах та масштабованих мережах. Переміщення одного й того ж токена між ланцюгами часто вимагає мостів, централізованих посередників або обгорнутих активів. Кожен метод вносить операційні, кастодіальні або смарт-контрактні ризики.

Токенізовані депозити також стикаються з проблемами інтероперабельності. Більшість поточних проєктів працюють через дозволені мережі, які не вільно спілкуються з іншими платформами. Де Кос визнав, що жодна багатобанківська транскордонна система токенізованих депозитів наразі не працює в повному комерційному масштабі.

Фінансова цілісність стала його третьою проблемою. Публічні блокчейни дозволяють користувачам зберігати та передавати активи без залежності від регульованого зберігача. Така структура може ускладнити послідовне застосування заходів проти відмивання грошей та фінансування тероризму.

Це занепокоєння не означає, що кожна транзакція з самозберіганням є незаконною. Це означає, що регулятори не завжди можуть ідентифікувати сторони так легко, як у банківській системі. Де Кос заявив, що політикам все ще потрібно визначити, як правила боротьби з відмиванням грошей повинні застосовуватися до однорангових переказів, захищаючи при цьому конфіденційність.

Голова BIS вже попереджав, що токени, забезпечені доларом, можуть створювати ризики для фінансової стабільності, якщо вони зростатимуть без традиційних банківських гарантій.

Зростання стейблкоїнів створює протилежні економічні ефекти

Впровадження стейблкоїнів може збільшити попит на короткострокові державні боргові зобов'язання. Емітенти зазвичай тримають казначейські векселі та інші ліквідні активи для забезпечення своїх токенів у обігу.

Міністерство фінансів США зазначило, що Закон GENIUS вимагає, щоб дозволені платіжні стейблкоїни підтримували резерви один до одного. До відповідних активів належать готівка, депозити, угоди про зворотний викуп та казначейські цінні папери зі строком погашення 93 дні або менше.

Міністр фінансів Скотт Бессент стверджував, що зростання стейблкоїнів може посилити міжнародний попит на долари та державний борг США. Коли Закон GENIUS набув чинності в липні 2025 року, Бессент назвав стейблкоїни «революцією в цифрових фінансах», яка може створити додатковий попит на казначейські зобов'язання.

Де Кос визнав, що стейблкоїни можуть знизити вартість державних запозичень, особливо коли попит надходить з-за меж Сполучених Штатів. Іноземні користувачі стейблкоїнів можуть створювати додатковий попит на казначейські векселі, а не просто замінювати існуючих внутрішніх покупців.

Однак він сказав, що ефект може діяти проти приватних позичальників. Якщо домогосподарства переведуть гроші з банківських депозитів у стейблкоїни, банки можуть втратити відносно стабільне та недороге джерело фінансування.

Емітенти можуть повернути частину цих грошей банкам у вигляді оптових депозитів. Однак оптове фінансування, як правило, більш концентроване та чутливе до процентних ставок. Банки можуть відреагувати підвищенням цін на кредити або утриманням більш ліквідних активів. Менші кредитори можуть зазнати більшого тиску, оскільки вони більше покладаються на депозити клієнтів. Вищі витрати на фінансування можуть потім дійти до домогосподарств та малого бізнесу через дорожчі кредити.

Структура резервів також створює можливі канали зараження. Хвиля погашень стейблкоїнів може змусити емітента продати казначейські векселі або зняти великі банківські депозити. Такі рухи можуть створити тиск на ринки короткострокового фінансування в періоди стресу.

Ці результати залишаються сценаріями, а не підтвердженими прогнозами. Де Кос послався на моделювання BIS, яке виявило помірний загальний економічний ефект, причому результат залежить від складу резервів, державного боргу та того, чи походить попит на стейблкоїни зсередини країни чи з-за кордону.

П'ять ринків застосовують різні правила для стейблкоїнів

Дослідження Інституту фінансової стабільності вивчило регуляторні рамки на п'яти основних ринках. Воно виявило, що всі п'ять загалом обмежують емітентів такими функціями, як випуск, погашення та управління резервами.

Рамки відрізняються щодо кредитування, стейкінгу, пропрієтарної торгівлі та зберігання. Сполучені Штати та Сінгапур застосовують відносно обмежувальні підходи до спеціалізованих небанківських емітентів.

Відповідно до Закону США GENIUS, такі види діяльності, як кредитування, стейкінг, пропрієтарна торгівля та зберігання криптоактивів третіх сторін, зазвичай виходять за межі основних дозволів емітента платіжних стейблкоїнів. Окремі юридичні особи або регуляторні дозволи все ще можуть підтримувати деякі пов'язані послуги.

Європейський Союз, Сполучене Королівство та Гонконг дозволяють певні додаткові види діяльності, коли емітенти отримують окрему авторизацію, регуляторну згоду або інші необхідні дозволи. Банки також можуть діяти в рамках ширших пруденційних рамок, ніж спеціалізовані емітенти.

Дослідження виявило потенційний розрив на рівні групи. Обмеження зазвичай застосовуються до юридичної особи, яка випускає стейблкоїн, а не до кожної компанії в її корпоративній групі.

Таким чином, пов'язана дочірня компанія може здійснювати діяльність, яку емітент не може виконувати безпосередньо. Банки вже підлягають консолідованому нагляду, призначеному для охоплення ризиків у їхніх групах. Небанківські стейблкоїн-бізнеси можуть не мати еквівалентної системи в кожній юрисдикції.

Автори FSI заявили, що регуляторам може знадобитися поширити нагляд на рівні групи на більших небанківських емітентів. У публікації зазначено, що її висновки відображають погляди авторів і не обов'язково відображають позицію BIS або її центральних банків-членів.

Тим часом Міністерство фінансів США продовжує впроваджувати GENIUS Act. У квітні воно запропонувало правила боротьби з відмиванням грошей та санкцій, які прирівнювали б емітентів дозволених платіжних стейблкоїнів до фінансових установ згідно із Законом про банківську таємницю.

Пропозиція вимагала б від емітентів підтримувати системи для блокування, заморожування або відхилення транзакцій, коли це вимагається законом.

Токенізовані депозити все ще стикаються з практичними перешкодами

Токенізовані депозити — це цифрові представлення банківських депозитів комерційних банків, записані на програмованій інфраструктурі. Вони залишаються вимогами до банків, а не вимогами до окремих емітентів стейблкоїнів.

Їхня головна перевага — інституційна. Банки вже працюють у рамках капіталу, ліквідності, врегулювання, нагляду та захисту клієнтів. Розрахунки через гроші центрального банку також можуть зберегти рівну вартість між депозитами в різних установах.

Тим не менш, токенізовані депозити не вирішили всі технічні проблеми. Окремі банківські мережі можуть стати закритими системами із заблокованою ліквідністю. Менші установи можуть зіткнутися з труднощами через витрати на впровадження та мережеві ефекти, які сприяють великим банкам.

Безперервна робота також несе ризики. Цілодобові перекази можуть прискорити зняття депозитів під час кризи. Банкам і центральним банкам можуть знадобитися нові механізми ліквідності, здатні реагувати за межами традиційного робочого часу.

Залишаються юридичні питання щодо остаточності розрахунків, виконання смарт-контрактів та виправлення помилкових транзакцій. Токенізовані системи також повинні працювати поряд із існуючою банківською інфраструктурою під час будь-якого тривалого переходу.

BIS тестує ці ідеї через проект Agorá, який об'єднує сім центральних банків та понад 40 приватних фінансових установ. Проект протестував транскордонні розрахунки з використанням токенізованих грошей комерційних банків та резервів центральних банків.

Як повідомляло crypto.news, проект перейшов від прототипу до тестування реальних платежів у 2026 році. Однак ці випробування не доводять, що токенізовані депозити готові замінити існуючі платіжні мережі.

Таким чином, позиція Де Коса представляє токенізовані депозити як сильнішу інституційну модель, а не готовий глобальний продукт. Стейблкоїни вже мають ширше розповсюдження в публічних блокчейнах, тоді як токенізовані депозити зберігають тісніший зв'язок із регульованими грошима.

Що далі?

Регулятори тепер повинні перетворити загальні принципи на детальні операційні вимоги. У Сполучених Штатах агентства продовжують впроваджувати положення про резерви, ліцензування, санкції та боротьбу з відмиванням грошей згідно із GENIUS Act.

Інші юрисдикції продовжуватимуть застосовувати власні рамки. Відмінності між п'ятьма ринками можуть спонукати емітентів обирати структури або місця з ширшими дозволами.

Дослідження FSI свідчить, що регулятори приділятимуть більше уваги цілим корпоративним групам, особливо коли небанківські філії надають послуги кредитування, стейкінгу, торгівлі або зберігання навколо емітента.

Для центральних банків наступний крок полягає в розширенні експериментів із токенізованими розрахунками, одночасно розробляючи спільні технічні та правові стандарти. Стейблкоїни навряд чи зникнуть із цього процесу. Натомість Де Кос очікує, що вони займуть спеціалізовані ролі в рамках правил, які підтримують погашення, прозорість та фінансову цілісність.

Поширені запитання