Galaxy Research表示，美国证券交易委员会（SEC）提出的Reg Crypto框架可能为数百种现有代币提供一条正式退出投资合同状态的途径。
摘要
- SEC预计每年约有475家发行方将使用拟议的安全港。
- Galaxy表示，退出流程最初可能比两项融资豁免更为重要。
- Reg Crypto将允许符合条件的发行金额最高达500万美元或7500万美元。
- 拟议规则的公众意见截止日期为10月20日。
Galaxy Research在8月21日的分析中表示，该提案可能取代多年来围绕代币相关投资合同何时结束的不确定性，只需提交文件并记录日期即可。
Galaxy公司研究主管Alex Thorn表示，首个可见的影响可能是解决围绕已流通代币的证券法问题，而不是新一轮的公开代币销售。
SEC估计，每年约有475家发行方将根据投资合同安全港提交过渡报告。相比之下，该机构预计在提案的两项新融资豁免下，每年约有130次发行。
据Galaxy称，这一差异表明，现有项目对退出流程的即时需求可能超过新发行方对融资途径的需求。
“Reg Crypto可能提供有意义的监管清晰度，但只有国会才能使这种清晰度持久，”Thorn说。
Reg Crypto可能为遗留代币提供正式退出途径
根据该提案，安全港将适用于本身不是证券但作为投资合同一部分发行或出售的加密资产。该框架不涵盖代币化股票、债券，或代币与股权或其他证券相结合的安排。
发行方在完成或永久终止向买方承诺的所有必要管理性工作后，可以使用安全港。发行方还必须停止做出履行此类工作的新承诺，并向SEC提交过渡报告。
一旦满足要求，相关投资合同将被视为根据《证券法》和《证券交易法》终止。代币可以继续存在和交易，而不再与原始合同挂钩。
Galaxy将该框架描述为代币生命周期的可行法律模型，因为投资合同可以在资产发行时开始，在发行方承诺的工作完成后结束。与公司股票不同，代币不会仅仅因为曾通过投资合同分发而永久被视为证券。
发行方将通过提交Form TR并证明其满足条件来推动该过程。早前对框架的比较指出，SEC将保留质疑认证的权力。
项目无需使用Reg Crypto融资豁免即可寻求安全港。Galaxy表示，因此，独立途径与提案之前发行的代币相关，包括那些通过监管演讲、执法和解和法院案件而法律地位一直未定的资产。
SEC估计，准备一份独立的过渡报告平均需要30个工时，包括外部专业服务提供商执行的工作。Galaxy表示，预期的工作量意味着大多数发行方可能需要法律或合规支持才能完成该过程。
两项豁免将向美国投资者开放代币销售
除了安全港，Reg Crypto还提议对1933年《证券法》的注册要求进行两项豁免。
正如crypto.news此前在报道7500万美元豁免时所述，初创企业途径将允许发行方在最长四年内分发最多500万美元的涵盖投资合同。一次性豁免要求在期初和期末提交公开文件。
第二条路径仿照A条例，将包含两个层级。第一层级允许发行人在12个月内筹集最多2000万美元，而第二层级将在同一时期内将上限提高至7500万美元。
第二条路径下的发行需要获得SEC的资格认定、财务报表和持续报告。第二层级发行人还需要经审计的财务报表，以及与美国有实质性的组织、管理和资产联系。
对于非认可投资者，购买限额将等于年收入或净资产的10%，以较高者为准。Galaxy表示，该条款将允许美国零售买家合法获得符合条件的代币分发，同时设定明确的敞口限制。
根据该提案，通过任一豁免出售的涵盖投资合同将不属于受限证券。除非发行人增加单独的合同限制，否则买家可以立即转售，无需联邦持有期。
Galaxy指出，缺乏转售锁定期对于希望代币在用户间流通而非留在风险投资者手中的项目来说，可能是一个重要特征。该研究公司还指出，发行人将接受详细的披露和报告义务，以换取这种灵活性。
代币披露将不同于股票申报
Reg Crypto不会仅依赖为公司股票制定的披露规则，而是要求提供与数字资产运作方式相关的信息。
发行人需要披露代币供应量、释放时间表、铸造和销毁系统、治理安排以及智能合约权限。所需信息还包括源代码、项目生态系统的结构、开发承诺及其完成进度。
Galaxy表示，该清单涵盖了代币购买者在评估项目时使用的信息，但这些信息可能不会出现在传统的股权申报中。代币所有权并不一定赋予购买者公司股票所附带的投票权、股息或清算权，这使得供应控制和智能合约访问权与投资决策更为相关。
即使有了新的路径，Thorn质疑有多少项目会选择这些筹资豁免。D条例下的506条款已经允许无上限的发行，无需SEC资格认定程序或持续的公开报告，尽管它不向非认可买家提供同样的公开分销途径。
离岸结构可能为较大规模的发行带来另一个障碍。据Galaxy称，代币项目通常使用海外基金会进行治理、资金管理和税务规划，而较大的Reg Crypto豁免将要求发行人的大部分组织、管理和资产位于美国。
初创企业豁免不施加同样的美国注册条件。Galaxy表示，因此较小的国内发行可能更容易使用500万美元的路径，尽管其上限较低。
SEC规则将留下部分市场问题未解决
Reg Crypto将优先于涵盖的首次发行和某些二级交易的州注册和资格要求，前提是发行人持续履行其义务。州的防欺诈权力将继续适用。
该提案未为交易所、经纪商、交易商或托管人制定规则。它也未确定脱离投资合同状态的代币是否成为商品期货交易委员会监管下的商品。
一份单独的Reg Crypto分析发现，安全港因此可能移除SEC的处理，而不会将代币分配给另一个联邦监管机构。CLARITY法案将通过立法在SEC和CFTC之间划分监管来解决该问题。
Galaxy警告称，机构规则也可能被未来的委员会更改。联邦立法将更具持久性，如果国会颁布，将推翻任何冲突的SEC规则。
根据最近的参议院投票报道，参议院已安排于9月15日对CLARITY法案进行程序性测试。终止辩论动议需要60票，且仅允许参议院开始审议该法案，而非批准其最终通过。
SEC于8月21日在《联邦公报》上发布了Reg Crypto，案卷编号为S7-2026-27。主席Paul Atkins和委员Hester Peirce及Mark Uyeda发表了支持该提案的声明，而公众评论期将持续至10月20日。
