Stablecoiny nie są jeszcze wiarygodnym środkiem płatniczym na dużą skalę, powiedział 28 sierpnia na sympozjum w Jackson Hole Rezerwy Federalnej dyrektor generalny Banku Rozrachunków Międzynarodowych Pablo Hernández de Cos.
Podsumowanie
- Szef BIS Pablo Hernández de Cos powiedział, że stablecoiny nie mogą obecnie wiarygodnie obsługiwać płatności na dużą skalę.
- Tokenizowane depozyty zachowują rozliczenie w pieniądzu banku centralnego, co czyni je preferowanymi do płatności, powiedział de Cos.
- Pięć głównych jurysdykcji różni się co do tego, które podmioty mogą emitować stablecoiny i prowadzić dodatkową działalność finansową.
- Przepisy USA wymagają, aby stablecoiny płatnicze utrzymywały rezerwy jeden do jednego w gotówce i kwalifikowanych aktywach krótkoterminowych.
- Zakupy skarbowych papierów wartościowych przez emitentów stablecoinów mogą obniżyć koszty pożyczek rządowych, jednocześnie zwiększając krańcowe koszty finansowania banków.
W swoim oficjalnym przemówieniu BIS de Cos argumentował, że tokenizowane depozyty bankowe zapewniają silniejszą drogę do programowalnych płatności. Pozostają one w istniejącym systemie bankowym i rozliczane są w pieniądzu banku centralnego.
„Tokenizowane depozyty oferują bardziej bezpośrednią ścieżkę do wykorzystania tokenizacji przy zachowaniu fundamentów systemu monetarnego” – powiedział de Cos.
Nie wezwał jednak do całkowitego zakazu stablecoinów. Powiedział, że stablecoiny i tokenizowane depozyty mogą współistnieć, jeśli regulatorzy zdefiniują ich role i nałożą odpowiednie zabezpieczenia. W jego preferowanym modelu tokenizowane depozyty obsługiwałyby większość codziennych i hurtowych płatności. Stablecoiny pełniłyby węższe funkcje, w tym zdecentralizowane pożyczki.
Przemówienie miało miejsce dzień po tym, jak powiązany z BIS Instytut Stabilności Finansowej opublikował badanie porównujące regulacje dotyczące stablecoinów w Stanach Zjednoczonych, Unii Europejskiej, Wielkiej Brytanii, Hongkongu i Singapurze. Raport wykazał duże różnice w tym, które podmioty mogą emitować stablecoiny i jakie dodatkowe działania mogą prowadzić.
Stablecoiny mają trudności z spełnieniem trzech cech pieniądza
De Cos ocenił stablecoiny pod kątem trzech cech, które uważa za kluczowe dla funkcjonującego systemu monetarnego: jednolitości, interoperacyjności i integralności finansowej. Jednolitość oznacza, że różne formy pieniądza denominowane w tej samej walucie pozostają wymienialne po równej wartości. Dolar trzymany w jednym regulowanym banku powinien mieć tę samą wartość co dolar w innym banku.
Stablecoiny nie zawsze spełniają ten warunek na rynkach wtórnych. Użytkownik posiadający USDT może musieć go sprzedać przed zakupem USDC, jeśli odbiorca akceptuje tylko ten drugi. Każdy token może handlować powyżej lub poniżej jednego dolara podczas stresu, co oznacza, że wymiana może nie nastąpić po parytecie.
Natomiast tokenizowane depozyty pozostają zobowiązaniami regulowanych banków komercyjnych. Transfery mogą obciążać saldo bankowe jednego klienta i uznawać drugiego, podczas gdy banki rozliczają się za pośrednictwem rachunków w banku centralnym. De Cos argumentował, że takie rozwiązanie zachowuje połączenie z pieniądzem banku centralnego.
Interoperacyjność stanowi kolejne wyzwanie. Stablecoiny działają na kilku blockchainach i sieciach skalowania. Przenoszenie tego samego tokena między łańcuchami często wymaga mostów, scentralizowanych pośredników lub opakowanych aktywów. Każda metoda wprowadza ryzyko operacyjne, powiernicze lub związane z inteligentnymi kontraktami.
Tokenizowane depozyty również napotykają problemy interoperacyjności. Większość obecnych projektów działa przez sieci z uprawnieniami, które nie komunikują się swobodnie z innymi platformami. De Cos przyznał, że żaden system tokenizowanych depozytów wielobankowych i transgranicznych nie działa obecnie w pełnej skali komercyjnej.
Integralność finansowa stanowiła jego trzecią obawę. Publiczne blockchainy pozwalają użytkownikom przechowywać i przenosić aktywa bez polegania na regulowanym depozytariuszu. Taka struktura może utrudniać spójne stosowanie kontroli przeciwdziałania praniu pieniędzy i finansowaniu terroryzmu.
Ta obawa nie oznacza, że każda transakcja z własnym depozytem jest nielegalna. Oznacza to, że organy regulacyjne nie zawsze mogą zidentyfikować strony tak łatwo, jak w systemie kont bankowych. De Cos powiedział, że decydenci polityczni nadal muszą określić, jak przepisy AML powinny być stosowane do transferów peer-to-peer, jednocześnie chroniąc prywatność.
Szef BIS już wcześniej ostrzegał, że tokeny zabezpieczone dolarem mogą stwarzać ryzyko dla stabilności finansowej, jeśli będą się rozwijać bez tradycyjnych zabezpieczeń bankowych.
Wzrost stablecoinów tworzy przeciwstawne skutki gospodarcze
Przyjęcie stablecoinów może zwiększyć popyt na krótkoterminowy dług rządowy. Emitenci zwykle posiadają bony skarbowe i inne płynne aktywa, aby zabezpieczyć swoje tokeny w obiegu.
Departament Skarbu USA zauważył, że ustawa GENIUS wymaga, aby dozwolone stablecoiny płatnicze utrzymywały rezerwy w stosunku jeden do jednego. Kwalifikujące się aktywa obejmują gotówkę, depozyty, umowy odkupu i papiery skarbowe o pozostałym terminie zapadalności 93 dni lub krótszym.
Sekretarz Skarbu Scott Bessent argumentował, że wzrost stablecoinów może wzmocnić międzynarodowy popyt na dolary i amerykański dług rządowy. Kiedy ustawa GENIUS stała się prawem w lipcu 2025 r., Bessent nazwał stablecoiny „rewolucją w cyfrowych finansach”, która może wygenerować dodatkowy popyt na papiery skarbowe.
De Cos przyjął, że stablecoiny mogą obniżyć koszty pożyczek rządowych, szczególnie gdy popyt pochodzi spoza Stanów Zjednoczonych. Zagraniczni użytkownicy stablecoinów mogą tworzyć dodatkowy popyt na bony skarbowe, a nie tylko zastępować istniejących krajowych nabywców.
Jednak powiedział, że efekt może działać przeciwko prywatnym pożyczkobiorcom. Jeśli gospodarstwa domowe przeniosą pieniądze z depozytów bankowych do stablecoinów, banki mogą stracić stosunkowo stabilne i niedrogie źródło finansowania.
Emitenci mogą zwrócić część tych pieniędzy bankom jako depozyty hurtowe. Jednak finansowanie hurtowe jest zwykle bardziej skoncentrowane i wrażliwe na stopy procentowe. Banki mogą odpowiedzieć podnosząc ceny kredytów lub utrzymując więcej płynnych aktywów. Mniejsi pożyczkodawcy mogą stanąć w obliczu większej presji, ponieważ bardziej polegają na depozytach klientów. Wyższe koszty finansowania mogą następnie dotrzeć do gospodarstw domowych i małych firm poprzez droższy kredyt.
Struktura rezerw stwarza również możliwe kanały zarażenia. Fala umorzeń stablecoinów mogłaby zmusić emitenta do sprzedaży bonów skarbowych lub wycofania dużych depozytów bankowych. Takie ruchy mogłyby wywrzeć presję na krótkoterminowe rynki finansowania w okresach napięć.
Te wyniki pozostają scenariuszami, a nie potwierdzonymi prognozami. De Cos przytoczył modelowanie BIS, które wykazało umiarkowany ogólny efekt gospodarczy, przy czym wynik zależy od składu rezerw, długu rządowego oraz tego, czy popyt na stablecoiny pochodzi z kraju czy z zagranicy.
Pięć rynków stosuje różne zasady dotyczące stablecoinów
Badanie Instytutu Stabilności Finansowej przeanalizowało ramy regulacyjne na pięciu głównych rynkach. Stwierdzono, że wszystkie pięć generalnie ogranicza emitentów do funkcji takich jak emisja, umorzenie i zarządzanie rezerwami.
Ramy różnią się w zakresie pożyczek, stakowania, handlu na własny rachunek i przechowywania. Stany Zjednoczone i Singapur stosują stosunkowo restrykcyjne podejście do wyspecjalizowanych emitentów niebankowych.
Zgodnie z amerykańską ustawą GENIUS, działania takie jak pożyczki, stakowanie, handel na własny rachunek i przechowywanie aktywów kryptograficznych stron trzecich generalnie wykraczają poza podstawowe uprawnienia emitenta stablecoina płatniczego. Osobne podmioty lub zatwierdzenia regulacyjne mogą nadal wspierać niektóre powiązane usługi.
Unia Europejska, Wielka Brytania i Hongkong zezwalają na pewne dodatkowe działania, gdy emitenci uzyskają oddzielne zezwolenie, zgodę regulacyjną lub inne wymagane uprawnienia. Banki mogą również działać w ramach szerszych ram ostrożnościowych niż wyspecjalizowani emitenci.
Badanie zidentyfikowało potencjalną lukę na poziomie grupy. Ograniczenia dotyczą zwykle podmiotu prawnego emitującego stablecoina, a nie każdej firmy w jego grupie korporacyjnej.
Pokrewna spółka zależna mogłaby zatem prowadzić działania, których emitent nie może wykonywać bezpośrednio. Banki już podlegają skonsolidowanemu nadzorowi zaprojektowanemu do wychwytywania ryzyk w całych grupach. Firmy niebankowe zajmujące się stablecoinami mogą nie mieć równoważnego systemu w każdej jurysdykcji.
Autorzy FSI stwierdzili, że organy regulacyjne mogą potrzebować rozszerzenia nadzoru na poziomie grupy na większych emitentów niebankowych. Publikacja stwierdza, że jej wnioski odzwierciedlają poglądy autorów i niekoniecznie odzwierciedlają stanowisko BIS ani jego banków centralnych członkowskich.
Tymczasem amerykański Departament Skarbu kontynuuje wdrażanie ustawy GENIUS. W kwietniu zaproponował zasady AML i sankcji, które traktowałyby dozwolonych emitentów stablecoinów płatniczych jako instytucje finansowe na mocy ustawy o tajemnicy bankowej.
Propozycja wymagałaby od emitentów utrzymywania systemów do blokowania, zamrażania lub odrzucania transakcji, gdy jest to wymagane prawnie.
Tokenizowane depozyty wciąż napotykają praktyczne bariery
Tokenizowane depozyty to cyfrowe reprezentacje depozytów banków komercyjnych zapisane na programowalnej infrastrukturze. Pozostają one roszczeniami wobec banków, a nie wobec odrębnych emitentów stablecoinów.
Ich główną zaletą jest aspekt instytucjonalny. Banki już działają w ramach kapitału, płynności, restrukturyzacji, nadzoru i ochrony klientów. Rozliczenia za pomocą pieniądza banku centralnego mogą również zachować równą wartość między depozytami w różnych instytucjach.
Mimo to tokenizowane depozyty nie rozwiązały wszystkich problemów technicznych. Odrębne sieci bankowe mogą stać się zamkniętymi systemami z uwięzioną płynnością. Mniejsze instytucje mogą mieć trudności z kosztami wdrożenia i efektami sieciowymi, które faworyzują większe banki.
Ciągłe działanie również niesie ryzyko. Całodobowe transfery mogą przyspieszyć wypłaty depozytów podczas kryzysu. Banki i banki centralne mogą potrzebować nowych ustaleń dotyczących płynności, zdolnych do reagowania poza tradycyjnymi godzinami pracy.
Pytania prawne pozostają wokół ostateczności rozliczeń, egzekwowania inteligentnych kontraktów i korygowania błędnych transakcji. Systemy tokenizowane muszą również działać obok istniejącej infrastruktury bankowej podczas każdej długiej transformacji.
BIS testuje te pomysły poprzez Projekt Agorá, który skupia siedem banków centralnych i ponad 40 prywatnych instytucji finansowych. Projekt testował rozliczenia transgraniczne przy użyciu tokenizowanych pieniędzy banków komercyjnych i rezerw banków centralnych.
Jak poinformował crypto.news, projekt przeszedł od prac nad prototypem do testów o rzeczywistej wartości w 2026 roku. Jednak te próby nie dowodzą, że tokenizowane depozyty są gotowe zastąpić istniejące sieci płatności.
Stanowisko De Cos przedstawia zatem tokenizowane depozyty jako silniejszy model instytucjonalny, a nie gotowy produkt globalny. Stablecoiny mają już szerszą dystrybucję na publicznych blockchainach, podczas gdy tokenizowane depozyty zachowują bliższy związek z regulowanym pieniądzem.
Co dalej?
Regulatorzy muszą teraz przekształcić ogólne zasady w szczegółowe wymogi operacyjne. W Stanach Zjednoczonych agencje kontynuują wdrażanie przepisów dotyczących rezerw, licencji, sankcji i AML na mocy ustawy GENIUS.
Inne jurysdykcje będą nadal stosować własne ramy. Różnice między pięcioma rynkami mogą zachęcać emitentów do wyboru struktur lub lokalizacji z szerszymi uprawnieniami.
Badanie FSI sugeruje, że regulatorzy będą zwracać większą uwagę na całe grupy korporacyjne, zwłaszcza gdy podmioty stowarzyszone niebędące bankami świadczą usługi pożyczkowe, stakingowe, handlowe lub powiernicze wokół emitenta.
Dla banków centralnych następnym krokiem jest rozszerzenie eksperymentów z tokenizowanym rozliczaniem przy jednoczesnym opracowywaniu wspólnych standardów technicznych i prawnych. Stablecoiny raczej nie znikną z tego procesu. De Cos oczekuje natomiast, że zajmą one wyspecjalizowane role w ramach zasad wspierających umorzenie, przejrzystość i integralność finansową.
Najczęściej zadawane pytania
Dlaczego BIS kwestionuje stablecoiny jako codzienny pieniądz?
BIS twierdzi, że stablecoiny mogą odbiegać od parytetu, działać na rozdrobnionych blockchainach i utrudniać spójne egzekwowanie przepisów AML. Te ograniczenia sprawiają, że powszechna akceptacja i ostateczne rozliczenie są trudniejsze do zagwarantowania.
Jaka jest różnica między stablecoinem a tokenizowanym depozytem?
Stablecoin jest zazwyczaj zobowiązaniem prywatnego emitenta zabezpieczonym aktywami rezerwowymi. Tokenizowany depozyt pozostaje zobowiązaniem banku komercyjnego i jest rozliczany za pośrednictwem regulowanego systemu bankowego.
Czy stablecoiny mogłyby obniżyć koszty pożyczek w USA?
Mogłyby zwiększyć popyt na krótkoterminowe papiery skarbowe, zwłaszcza gdy zagraniczni użytkownicy napędzają adopcję. Skala ewentualnej redukcji kosztów pożyczek pozostaje niepewna.
Czy BIS wzywa do zakazania stablecoinów?
Nie. De Cos powiedział, że stablecoiny i tokenizowane depozyty mogą współistnieć. Zaproponował wykorzystanie stablecoinów do specjalistycznych działań w ramach przejrzystych i solidnych reżimów regulacyjnych.
Czy tokenizowane depozyty są obecnie dostępne na skalę globalną?
Nie. Banki i banki centralne prowadzą projekty pilotażowe, ale obecnie żadna w pełni interoperacyjna sieć tokenizowanych depozytów obejmująca wiele banków i transakcje transgraniczne nie działa na skalę globalną.
