As stablecoins ainda não funcionam de forma credível como método de pagamento em escala, disse Pablo Hernández de Cos, gerente geral do Banco de Compensações Internacionais, em 28 de agosto no simpósio de Jackson Hole do Federal Reserve.
Resumo
- O chefe do BIS, Pablo Hernández de Cos, disse que as stablecoins não podem apoiar pagamentos de forma credível em escala hoje.
- Depósitos tokenizados preservam a liquidação em moeda do banco central, tornando-os preferíveis para pagamentos, disse de Cos.
- Cinco grandes jurisdições divergem sobre quais entidades podem emitir stablecoins e realizar atividades financeiras adicionais.
- As regras dos EUA exigem que stablecoins de pagamento mantenham reservas de um para um usando dinheiro e ativos de curto prazo elegíveis.
- As compras de títulos do Tesouro pelos emissores de stablecoins poderiam reduzir os custos de empréstimos do governo, enquanto aumentam os custos marginais de financiamento dos bancos.
Em seu discurso oficial do BIS, de Cos argumentou que depósitos bancários tokenizados fornecem um caminho mais forte para pagamentos programáveis. Eles permanecem dentro do sistema bancário existente e liquidam através de moeda do banco central.
“Depósitos tokenizados oferecem um caminho mais direto para aproveitar a tokenização, preservando os fundamentos do sistema monetário”, disse de Cos.
No entanto, ele não pediu uma proibição completa das stablecoins. Ele disse que stablecoins e depósitos tokenizados poderiam coexistir se os reguladores definissem seus papéis e impusessem salvaguardas apropriadas. Em seu modelo preferido, depósitos tokenizados lidariam com a maioria dos pagamentos diários e por atacado. Stablecoins serviriam funções mais restritas, incluindo empréstimos descentralizados.
O discurso veio um dia depois que o Instituto de Estabilidade Financeira ligado ao BIS publicou um estudo comparando regulamentações de stablecoins nos Estados Unidos, União Europeia, Reino Unido, Hong Kong e Singapura. O relatório encontrou grandes diferenças em quais entidades podem emitir stablecoins e quais atividades adicionais podem realizar.
Stablecoins lutam para atender três características do dinheiro
De Cos avaliou as stablecoins em relação a três características que considera centrais para um sistema monetário funcional: singularidade, interoperabilidade e integridade financeira. Singularidade significa que diferentes formas de dinheiro denominadas na mesma moeda permanecem resgatáveis pelo mesmo valor. Um dólar mantido em um banco regulamentado deve ter o mesmo valor que um dólar mantido em outro banco.
As stablecoins nem sempre atendem a essa condição nos mercados secundários. Um usuário que detém USDT pode precisar vendê-lo antes de comprar USDC quando um destinatário aceita apenas o último. Qualquer token pode ser negociado acima ou abaixo de um dólar durante estresse, o que significa que a troca pode não ocorrer ao par.
Em contraste, depósitos tokenizados permanecem passivos de bancos comerciais regulamentados. As transferências podem debitar o saldo bancário de um cliente e creditar outro enquanto os bancos liquidam através de contas no banco central. De Cos argumentou que esse arranjo preserva a conexão com a moeda do banco central.
A interoperabilidade apresenta outro desafio. As stablecoins operam em várias blockchains e redes de escala. Mover o mesmo token entre cadeias muitas vezes requer pontes, intermediários centralizados ou ativos empacotados. Cada método introduz riscos operacionais, de custódia ou de contrato inteligente.
Depósitos tokenizados também enfrentam problemas de interoperabilidade. A maioria dos projetos atuais opera através de redes permissionadas que não se comunicam livremente com outras plataformas. De Cos reconheceu que nenhum sistema de depósito tokenizado multibanco e transfronteiriço opera atualmente em escala comercial completa.
A integridade financeira formou sua terceira preocupação. Blockchains públicas permitem que os usuários mantenham e transfiram ativos sem depender de um custodiante regulamentado. Essa estrutura pode tornar os controles de combate à lavagem de dinheiro e ao financiamento do terrorismo mais difíceis de aplicar de forma consistente.
Essa preocupação não significa que toda transação de autocustódia seja ilícita. Significa que os reguladores nem sempre conseguem identificar as partes tão facilmente quanto em um sistema de contas bancárias. De Cos disse que os formuladores de políticas ainda precisam determinar como as regras de combate à lavagem de dinheiro devem se aplicar a transferências peer-to-peer, protegendo ao mesmo tempo a privacidade.
O chefe do BIS já havia alertado que tokens atrelados ao dólar poderiam criar riscos à estabilidade financeira se crescessem sem as salvaguardas bancárias tradicionais.
Crescimento das stablecoins cria efeitos econômicos opostos
A adoção de stablecoins poderia aumentar a demanda por dívida pública de curto prazo. Os emissores geralmente mantêm títulos do Tesouro e outros ativos líquidos para respaldar seus tokens em circulação.
O Departamento do Tesouro dos EUA observou que a Lei GENIUS exige que stablecoins de pagamento permitidas mantenham reservas de um para um. Os ativos elegíveis incluem dinheiro, depósitos, acordos de recompra e títulos do Tesouro com vencimentos residuais de 93 dias ou menos.
O Secretário do Tesouro, Scott Bessent, argumentou que o crescimento das stablecoins poderia fortalecer a demanda internacional por dólares e pela dívida do governo dos EUA. Quando a Lei GENIUS se tornou lei em julho de 2025, Bessent chamou as stablecoins de "uma revolução nas finanças digitais" que poderia gerar demanda adicional por títulos do Tesouro.
De Cos aceitou que as stablecoins poderiam reduzir os custos de empréstimos do governo, especialmente quando a demanda vem de fora dos Estados Unidos. Usuários estrangeiros de stablecoins podem criar demanda adicional por títulos do Tesouro, em vez de meramente substituir compradores domésticos existentes.
No entanto, ele disse que o efeito poderia funcionar contra tomadores de empréstimos privados. Se as famílias transferirem dinheiro de depósitos bancários para stablecoins, os bancos podem perder uma fonte de financiamento relativamente estável e barata.
Os emissores poderiam devolver parte desse dinheiro aos bancos como depósitos de atacado. No entanto, o financiamento de atacado tende a ser mais concentrado e sensível às taxas de juros. Os bancos poderiam responder aumentando os preços dos empréstimos ou mantendo mais ativos líquidos. Instituições de crédito menores poderiam enfrentar maior pressão porque dependem mais fortemente de depósitos de clientes. Custos de financiamento mais altos poderiam então chegar às famílias e pequenas empresas por meio de crédito mais caro.
A estrutura de reservas também cria possíveis canais de contágio. Uma onda de resgates de stablecoins poderia forçar um emissor a vender títulos do Tesouro ou retirar grandes depósitos bancários. Tais movimentos poderiam pressionar os mercados de financiamento de curto prazo em períodos de estresse.
Esses resultados permanecem cenários, não previsões confirmadas. De Cos citou a modelagem do BIS que encontrou um efeito econômico geral modesto, com o resultado dependendo da composição das reservas, da dívida pública e se a demanda por stablecoins se origina domesticamente ou no exterior.
Cinco mercados aplicam regras diferentes para stablecoins
O estudo do Instituto de Estabilidade Financeira examinou os marcos regulatórios em cinco grandes mercados. Constatou que todos os cinco geralmente limitam os emissores a funções como emissão, resgate e gestão de reservas.
Os marcos diferem em relação a empréstimos, staking, negociação por conta própria e custódia. Os Estados Unidos e Singapura adotam abordagens relativamente restritivas para emissores especializados não bancários.
Sob a Lei GENIUS dos EUA, atividades como empréstimos, staking, negociação por conta própria e custódia de ativos cripto de terceiros geralmente ficam fora das permissões principais de um emissor de stablecoin de pagamento. Entidades separadas ou aprovações regulatórias ainda podem apoiar alguns serviços relacionados.
A União Europeia, o Reino Unido e Hong Kong permitem certas atividades adicionais quando os emissores obtêm autorização separada, consentimento regulatório ou outras permissões necessárias. Os bancos também podem operar sob estruturas prudenciais mais amplas do que os emissores especializados.
O estudo identificou uma possível lacuna no nível do grupo. As restrições geralmente se aplicam à entidade legal que emite a stablecoin, não a todas as empresas dentro do seu grupo corporativo.
Uma afiliada relacionada poderia, portanto, conduzir atividades que o emissor não pode realizar diretamente. Os bancos já enfrentam supervisão consolidada projetada para capturar riscos em seus grupos. Negócios de stablecoin não bancários podem não enfrentar um sistema equivalente em todas as jurisdições.
Os autores do FSI disseram que os reguladores podem precisar estender a supervisão em nível de grupo a emissores não bancários maiores. A publicação afirma que suas conclusões representam as opiniões dos autores e não refletem necessariamente a posição do BIS ou de seus bancos centrais membros.
Enquanto isso, o Tesouro dos EUA continua implementando a Lei GENIUS. Em abril, ele propôs regras de combate à lavagem de dinheiro e sanções que tratariam os emissores de stablecoins de pagamento permitidos como instituições financeiras sob a Lei do Sigilo Bancário.
A proposta exigiria que os emissores mantivessem sistemas para bloquear, congelar ou rejeitar transações quando legalmente exigido.
Depósitos tokenizados ainda enfrentam barreiras práticas
Depósitos tokenizados são representações digitais de depósitos bancários comerciais registrados em infraestrutura programável. Eles permanecem como reivindicações contra bancos, em vez de reivindicações contra emissores separados de stablecoins.
Sua principal vantagem é institucional. Os bancos já operam dentro de estruturas de capital, liquidez, resolução, supervisão e proteção ao cliente. A liquidação através de dinheiro do banco central também pode preservar o valor igual entre depósitos em diferentes instituições.
Ainda assim, os depósitos tokenizados não resolveram todos os problemas técnicos. Redes bancárias separadas podem se tornar sistemas fechados com liquidez presa. Instituições menores podem enfrentar dificuldades com custos de implementação e efeitos de rede que favorecem bancos maiores.
A operação contínua também traz riscos. Transferências 24 horas por dia poderiam acelerar retiradas de depósitos durante uma crise. Bancos e bancos centrais podem precisar de novos arranjos de liquidez capazes de responder fora do horário operacional tradicional.
Questões legais permanecem em torno da finalidade da liquidação, execução de contratos inteligentes e correção de transações errôneas. Sistemas tokenizados também devem operar ao lado da infraestrutura bancária existente durante qualquer transição longa.
O BIS está testando essas ideias através do Projeto Agorá, que reúne sete bancos centrais e mais de 40 instituições financeiras privadas. O projeto testou liquidação transfronteiriça usando dinheiro bancário comercial tokenizado e reservas do banco central.
Como o crypto.news relatou, o projeto passou do trabalho de protótipo para testes de valor real em 2026. No entanto, esses testes não estabelecem que os depósitos tokenizados estão prontos para substituir as redes de pagamento existentes.
A posição de De Cos, portanto, apresenta os depósitos tokenizados como o modelo institucional mais forte, não um produto global acabado. As stablecoins já têm distribuição mais ampla em blockchains públicas, enquanto os depósitos tokenizados mantêm uma conexão mais próxima com o dinheiro regulamentado.
O que acontece a seguir?
Os reguladores agora devem transformar princípios amplos em requisitos operacionais detalhados. Nos Estados Unidos, as agências continuam implementando disposições de reserva, licenciamento, sanções e combate à lavagem de dinheiro sob a Lei GENIUS.
Outras jurisdições continuarão aplicando suas próprias estruturas. Diferenças entre os cinco mercados podem incentivar os emissores a escolher estruturas ou locais com permissões mais amplas.
O estudo do FSI sugere que os reguladores prestarão mais atenção a grupos corporativos inteiros, especialmente quando afiliadas não bancárias fornecem serviços de empréstimo, staking, negociação ou custódia em torno de um emissor.
Para os bancos centrais, o próximo passo envolve expandir experimentos de liquidação tokenizada enquanto desenvolvem padrões técnicos e legais comuns. As stablecoins são improváveis de desaparecer desse processo. De Cos, em vez disso, espera que elas ocupem papéis especializados sob regras que apoiem resgate, transparência e integridade financeira.
Perguntas Frequentes
Por que o BIS questiona as stablecoins como dinheiro do dia a dia?
O BIS afirma que as stablecoins podem negociar fora do valor nominal, operar em blockchains fragmentados e complicar a aplicação consistente de medidas contra lavagem de dinheiro. Essas limitações tornam mais difícil garantir aceitação universal e liquidação final.
Qual é a diferença entre uma stablecoin e um depósito tokenizado?
Uma stablecoin é geralmente uma obrigação de um emissor privado respaldada por ativos de reserva. Um depósito tokenizado permanece como obrigação de um banco comercial e é liquidado por meio do sistema bancário regulamentado.
As stablecoins poderiam reduzir os custos de empréstimos dos EUA?
Elas poderiam aumentar a demanda por títulos do Tesouro de curto prazo, especialmente quando usuários estrangeiros impulsionam a adoção. A magnitude de qualquer redução nos custos de empréstimos permanece incerta.
O BIS está pedindo a proibição das stablecoins?
Não. De Cos disse que stablecoins e depósitos tokenizados podem coexistir. Ele propôs usar stablecoins para atividades especializadas sob regimes regulatórios transparentes e robustos.
Os depósitos tokenizados estão atualmente disponíveis em escala global?
Não. Bancos e bancos centrais estão realizando projetos-piloto, mas nenhuma rede de depósitos tokenizados totalmente interoperável, multi-banco e transfronteiriça opera atualmente em escala global.
